米国のインフレは予想よりも緩やかとなり、FRBは3回連続で利下げを実施しました。日本銀行は30年ぶりに利上げを行いましたが、市場の混乱は引き起こしませんでした。
表面的には、年末に向けたマクロ環境はここ数カ月で最も良好に見えます。
本稿執筆時点で、ビットコイン（BTC）は12月18日以降4％上昇し、12月22日には一時的に9万ドル台に再達しましたが、その後は上昇が止まっています。急騰はなく、わずかな上昇後に、第4四半期を特徴づけてきた不安定なレンジ相場が続いています。
緩和されたマクロ環境とビットコインの控えめな反応との間の不一致は、疑問を投げかけます：利下げとインフレ沈静化が上昇を引き起こすのに十分でないなら、何が市場の上昇を阻んでいるのでしょうか？
その答えは詳細にあります：汚染されたデータ、依然として制限的な実質利回り、そしてビットコイン自身の構造的な脆弱性です。
但し書き付きの良いニュース
11月の消費者物価指数（CPI）は誰もが望んでいた見出しをもたらしました：前年比2.7％（予想3.1％）、コア指数は2.6％（コンセンサス3.0％）でした。これは2021年以来の最低のコア指数であり、ヘッドラインのインフレ率が明確に2％-3％の範囲内に収まったのは初めてのことです。
しかし、すべての重要なマクロ分析は同じ問題を指摘しています：6週間にわたる政府機関の閉鎖により、10月のCPIは公表されず、11月の物価の一部は観測値ではなく推計値に基づいています。
家賃や一部のサービスは、実際の市場データではなくモデル化されたデータに依存していました。報告書は、これを明確な体制変化として扱わないよう警告しています。
FRBのジョン・ウィリアムズ理事はこの懐疑論に傾きました。12月19日のインタビューとスピーチで、彼はCPIの数値を「励みになる」と評しながらも、インフレと失業のデータの両方が閉鎖に伴う空白期間によって歪められていることを明確に指摘しました。
彼はさらに、さらなる利下げの「緊急性はない」と述べ、政策は「適切にバランスが取れている」と表現しました。
これは前進の合図とは正反対です。利下げは進んでいますが、FRBは、この特定の良いニュースにはノイズが多く、積極的な金融緩和の引き金にはならないというシグナルを送っています。
ビットコインにとって、トレーダーは単一の汚染された報告書に基づいて大規模な流動性の波を先取りすることはないでしょう。市場は、11月のデータが一時的なものか、本当の減速なのかを判断するために、1月のクリーンなデータを待っています。
実質利回りは依然として2020-21年の様相とは程遠い
3回の利下げと緩やかなインフレにもかかわらず、マクロの金融環境は依然としてタイトです。12月22日時点で、10年物物価連動債（TIPS）利回りは約1.9％であり、財務省の長期実質金利は平均1.5％-2％の範囲にあります。
これは2020年と2021年のマイナスの実質金利とは大きくかけ離れており、長期リスク資産に対する割引率を高く保っています。
FRBは12月1日に量的引き締め（QT）を終了しましたが、それは量的緩和（QE）が再開されたことを意味しません。銀行の記録は、国債と住宅ローン担保証券（MBS）の償却が停止し、次の段階はバランスシートの急拡大ではなく、限定的な買い入れによる「準備預金管理」と表現されていることを確認しています。
12月18日のH.4.1報告書によると、FRBの総資産は約6.56兆ドルで、過去1年間で約3,500億ドル減少しています。
ウィリアムズ理事は、新たな資産買い入れは「技術的なもの」であり「QEではない」と強調し、リスク資産の暴騰を仕掛けるのではなく、マネーマーケットを秩序立てることを目的としていると述べました。
政策の方向性は引き締めから引き締め緩和へと転換しましたが、実質利回りは依然としてプラスであり、FRBはシステムに新たなドルを大量に供給しているわけではありません。
日銀の利上げ：アンカーは外れたが、鎖はまだ緩んでいる
日本銀行（BoJ）の政策金利0.75％への引き上げは広く予想されており、植田和男総裁は緩やかな正常化として位置づけました。報告書は、これが30年ぶりの高い日本の政策金利であり、10年物国債利回りは26年ぶりの高水準に達したと指摘しています。
マクロ担当者はすでに円キャリー取引の観点から分析しており、この利上げを「構造的に重要」と呼び、市場がさらなる利上げを織り込み始めれば、それはキャリー取引の巻き戻しと、ビットコインを含むグローバル資産全体での強制的なリスク回避を引き起こす可能性があると指摘しています。
現在、植田総裁が漸進主義を強調したため、円は実際に再び弱含んでいます。これはトレーダーに息継ぎの余地を与えますが、システム内には潜在的なストレスを残しています。日銀はゼロ金利というアンカーを外しましたが、まだ鎖を強く引っ張っていません。
トレーダーは、真のキャリー取引の締め付けが20％から30％の下落を引き起こす可能性があることを知っており、最初の利上げが平穏に終わったからといって、安易にレバレッジをかけることをためらっています。
ビットコイン自身の流動性は枯渇しつつある
マクロ環境は控えめな反応の一部を説明しますが、残りはビットコインの内部構造が説明します。
Glassnodeの第50週レポートは、BTCがレンジ相場にある理由として、約93,000ドルから120,000ドルの間に大量の含み損ポジションが存在すること、需要の減退、そして価格が上昇するたびに損失の実現が増加していることを挙げています。
ビットコインの集計された2％市場深度は、2025年のピークから約30％低下し、10月初旬の約7億6,600万ドルから12月初旬には約5億6,900万ドルに減少しました。これはちょうど、11月にETFの資金流出が35億ドルに達した時期と重なります。
さらに、買い流動性は「枯渇しつつあり」、コインは主に既存のプレイヤー間で循環しており、新規資金によって吸収されていません。
10月の126,000ドルへの上昇は、「良いニュース」の多くを事前に織り込んでいました。残されているのは、市場深度が薄まり、ETFの資金流動が不安定で、現行価格の上方に大量の含み損供給が存在する市場です。
これは2026年に何を意味するか
マクロ環境はもはや敵対的ではありませんが、2020-21年に「必然的」と感じさせたような、明確でバランスシート主導のブームでもありません。
緩やかなインフレとFRBによる3回の利下げは通常であれば強力な追い風となりますが、今回はCPIデータが歪んでおり、FRBは「急ぐ必要はない」というシグナルを送り、実質利回りは依然としてプラスです。QTから中立政策への移行は、まだ真の流動性の波にはなっていません。
日銀による30年ぶりの利上げは、グローバルなキャリー取引を支えてきた心理的なゼロ金利アンカーを取り除き、すべてのレバレッジをかけたリスク取引の上に懸念材料を残しました。
暗号資産市場内部では、市場は単なる別の「良い」見出しではなく、クリーンなマクロの突破口か、真に新しい流動性を待っています。
ビットコインは、半熟のマクロ資産のように振る舞っており、環境には反応するものの爆発的な動きは見せません。緩和されたデータと依然としてタイトな実質環境との間のギャップにおいて、期待されたブームは実現していません。
この記事 ビットコインが9万ドルで停滞した理由：その「完璧な」インフレ報告書は大規模なデータ誤差を隠している は、CryptoSlate で最初に公開されました。
