原文タイトル：シンプルなLighter評価フレームワーク（ベア/ベース/ブル）
原文著者： @chuk_xyz
翻訳：Peggy，BlockBeats

編集者注：LighterのTGEが間近に迫る中、市場における評価額の見解の相違は、感情的なものではなく、その製品ポジショニングと成長経路に対する理解の違いに起因しています。それは単なるもう一つのパーペチュアル契約取引所なのか、それともより大きな流通と資産形態を担う可能性のある取引インフラストラクチャーなのか。その答えが、評価額の上限を決定します。

本稿は、「単純な比較」という安易なフレームワークを離れ、より検証可能な事実そのものに立ち返ろうとする試みです：実際のTVLと取引量の規模、すでに実証された収益能力、RWA分野における先行者優位、そして2026年を指し示す製品拡張ロードマップ。これらを基に、著者は感情に依存しない評価額の範囲区分を示し、「目標価格」ではなく「ゾーン」を用いて不確実性に対処します。

以下が原文です：

LighterのTGEが近づくにつれ、市場ではそれが「いったいいくらの価値があるのか」について、明確な意見の相違が見られます。

一方で、一部はそれを単に「また別のパーペチュアル契約取引所」と分類し、競争の中でHyperliquidに勝つのは難しいと考えています。しかし他方では、その規模と潜在的な影響力が、単なる一般的なPerp DEXのローンチをはるかに超える可能性を示す、いくつかの実際の市場シグナルもすでに現れています。

TL;DR： 現在の市場は、Lighterの価格設定を依然として主に低い一桁台の数十億ドルのFDV範囲に集中させています。しかし、ファンダメンタルズが継続的に実現し、重要なカタリストが次々と実現すれば、その合理的な再評価範囲は、より60億〜125億ドル、あるいはそれ以上に近づく可能性があります。

開示事項： 私はLighterの初期ユーザー（644.3ポイント）であり、高い確率でエアドロップを受け取る予定です。本稿は個人的な研究と見解を代表するものであり、いかなる投資助言も構成するものではありません。

私のLighterポイント

私の見解では、現在の状況はおおよそ次の通りです：Polymarketでの取引を見ると、市場が暗示しているLighterの評価額は約20億〜30億ドルの間にあるようです（少なくとも現在取引されている価格シグナルに基づけば）。

相対取引（OTC）市場では、Lighterのポイント取引価格は約90ドルです。約1170万ポイントで計算すると、対応するエアドロップ価値は約10.5億ドルになります。
このエアドロップが総トークン供給量の約25％を占めると仮定すると、逆算するとLighterの完全希釈評価額（FDV）は約42億ドルになります。

Lighterは以前、6800万ドルの資金調達を完了し、それに対応する評価額は約15億ドルで、Founders FundとRibbitが主導しました（Fortune報道による）。
Founders Fundは、Facebook、SpaceX、Palantir、Stripe、Airbnbなどの象徴的な企業に投資してきたように、カテゴリーレベルの企業への初期投資において長く顕著な実績を持っています。

さらに、$LITのプレマーケットでの価格設定は、約35億ドルのFDVに対応しており、これはリアルタイムの市場参考シグナルと見なすことができます（まだ初期段階であり、完全に正確ではありませんが）。

したがって、私の判断フレームワークは実にシンプルです：15億ドルは評価額の下限（ベアシナリオ範囲、VC資金調達ラウンドの価格設定によってアンカーされる）と見なせます。30億〜42億ドルは、ベアシナリオからベースシナリオの範囲（予測市場、プレマーケット価格、およびポイントからの逆算評価額がここに大まかに集中している）に属します。

真の核心的な問題は次の点です：ファンダメンタルズとカタリストに基づいて、Lighterは60億〜125億ドル、あるいはそれ以上の範囲への再評価に値するのか。

この分析の目的は、まさにこれらの問題を論理に沿って明確にすることです：Lighterがどのような製品なのか、データレベルでどのようなシグナルが放出されているのか、どの評価フレームワークが合理的なのか、そしてどのカタリストがさらなる上方再評価を推進する可能性があるのか。

1. 重要な誤解：LighterとHyperliquidは同じ種類の製品ではない

私が現在見つけている最も明確なメンタルモデルは次の通りです：

Hyperliquidは、Web3ネイティブの流動性レイヤーを構築しており、その主な収益化方法は小売取引手数料（およびエコシステムレベルのネットワーク効果の追加）から来ています。

一方、Lighterは、分散型取引インフラストラクチャー一式を構築しており、長期的な目標はフィンテック企業、証券会社、および専門的なマーケットメイカーへの接続です。同時に、小売側では実行コストを極限まで圧縮します（一部の現物市場では手数料0％を実現）。

この観点から見ると、両者が解決する問題、サービスする顧客層、そして長期的なビジネス経路は、本質的に同じではありません。

Lighter対Hyperliquidのビジネスモデル 出典：@eugene_bulltime

この区別が重要である理由は、それが評価額の上限がどこにあるかを直接決定するからです。

もしLighterが単に「また別のパーペチュアル契約取引所」であるなら、同様のPerp DEXとして価格設定されることは、論理的には驚くことではありません。しかし、もしそれが本質的に大規模な流通チャネル（証券会社／フィンテック企業）が接続できる取引インフラストラクチャーであるなら、それが直面する評価額の上限は、まったく別のゲームのルールになります。

2. Lighterは現在どの位置にいるか（本当に重要なデータ）

まず、現在最も核心的な一連の指標を見てみましょう：

TVL：14.4億ドル

LLP TVL：6.98億ドル（Lighterの流動性プール、取引実行とシステム安定性のために使用）

未決済契約（Open Interest）：17億ドル

取引量（Volume）：24時間：54.1億ドル／7日間：444億ドル／30日間：2483億ドル

収益（Revenue）：過去30日間：約1380万ドル／過去1年間：約1.679億ドル

これらの数字が伝える「質感」自体が重要です：これはすでに実際の規模です。月間2480億ドルの取引量は、決して「お遊び」の取引所ではありません。

未決済契約（OI）の規模はかなりのものですが、「一度の極端な清算がシステミックな混乱を引き起こす可能性がある」というほど高くはありません。

TVLは十分に高く、Lighterは大口取引を担え、安定性を備えた取引場所として自らを位置づけることができます。そして信頼性は、機関が最も重視する核心要素の一つです。

リスク合理性検証：OI / TVL（未決済契約／総預かり資産）

レバレッジレベルと流動性のマッチング度合いを素早く測定する方法の一つは、OI/TVL（未決済契約をTVLで割る）を計算することです。現在のスナップショットデータに基づくと：

Lighter：1.71B / 1.44B ≈ 1.18

Hyperliquid：7.29B / 4.01B ≈ 1.82

Aster：2.48B / 1.29B ≈ 1.92

直感的に見て、LighterのOI/TVLは明らかに低く、相対的に制御されたレバレッジレベルで、より十分な流動性バッファを持っていることを意味します。この構造は極限の効率を追求するものではなく、むしろ堅実な実行とシステムのレジリエンスに傾いています。これは「インフラストラクチャー型取引システム」というその位置づけと一致しています。

結論の要点：Lighterはすでに相当な規模の未決済契約を抱えていますが、その流動性レベルと比較して、全体として過度に引き伸ばされているわけではありません。最も近いトップクラスの同種製品と比較して、そのリスク構造はより抑制的で堅実です。

3. 現物市場：TVLをさらに押し上げる重要な解禁要素

Lighterが最近現物取引を開始したことは、その重要性が市場によって明らかに過小評価されている可能性があります。

パーペチュアル契約は確かに巨額の取引量を生み出せますが、実際に「粘着性のある資金」を沈殿させるのは、多くの場合現物市場です。特に、取引プラットフォームが実行効率とコストにおいて明確な優位性を持つ場合です。
同時に、現物取引は潜在的なユーザー層を著しく拡大します：新規ユーザーにとって、現物はより低い参入障壁の出発点です。マーケットメイカーにとって、現物はプラットフォーム上で長期的に保有し在庫を調整するさらなる理由を提供します。

現在、ETHは唯一上場されている現物資産です。これは制限ではなく、出発点です。本当に注目すべきシグナルは次の点です：現物取引の「レール」はすでに開通しており、製品自体はより多くの資産が上場されるにつれてスムーズに拡張できる構造的基盤をすでに備えています。

Lighter現物トークン価値図（WETH）（出典：DeFiLlama）

現在ETHのみが上場されているとしても、DeFiLlamaのデータによると、Lighterの現物側には約3233万ドルのWETH価値が沈殿しています（スナップショット時間：2025/12/18）。
これはまだ初期段階ですが、シグナルは正しいです：資金はすでに現物側に「停泊」し始めています。

もしLighterが公に示唆されている経路に沿って、数十種類（最終的には数百種類）の現物資産を段階的に導入すれば、現物はTVL成長の実質的な駆動要因となり、「付け足し」の機能モジュールではなくなります。

さらに重要なのは、ETH現物の0％手数料自体が強力な楔であることです。実行品質が安定していれば（スプレッドの収束、約定の信頼性）、活発なトレーダーと機関が高頻度戦略、および現物とパーペチュアルのベーシス取引をLighterに自然にルーティングするようになります。結果は非常に直接的です：より多くの取引 → より多くの在庫 → より深い流動性、そして自己強化型の正のフィードバックが形成されます。

結論は明確です： 現物取引の開始は重要なマイルストーンです。ETHは最初の一歩に過ぎず、真の上昇余地は、現物資産カタログが拡張された後、プラットフォームがオンチェーンでの「取引＋保有」のデフォルトの場へと徐々に成長することから生まれます。

4. RWA：2026年の解禁ポイント（およびLighterがなぜすでに先行しているのか）

Lighterが「また別のPerp DEX」ではないと判断する最も明確なシグナルの一つは、RWA（実世界資産）から来ています。

RWA（トークン化された株式、外国為替、商品、指数など）は本質的に、暗号取引と伝統的市場の間の架け橋です。もし2026年までにトークン化資産がオンチェーンへの移行を継続すれば、RWAで最初に勝利する取引プラットフォームが得るのは、単により多くの取引量ではなく、大多数のPerp DEXが準備できていないまったく新しい成長曲線です。

鍵は物語ではなく、スコアボードにあります。そしてデータを見ると、Lighterはすでに先行しています。

RWAにおけるリーダーシップ：データが物語る

Lighterはすでに、オンチェーンRWAパーペチュアル契約の未決済契約（OI）と取引量の両方の指標でリードしています。この組み合わせは非常に重要です：

OIはトレーダーが長期的に保有するエクスポージャーの規模を反映します。

取引量は日常的な使用強度と活発さを反映します。

取引場所が両方の指標で同時にリードしている場合、通常、トレーダーが「試し」で使っているのではなく、すでにその製品ラインの主要な場として使用していることを意味します。

これが、RWAがLighterにとって構造的な機会のように見える理由です：それは流行を追うのではなく、拡大しつつある市場で事前にポジションを確保することです。

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