ビットワイズ・メジャー報告書：機関投資家の暗号資産投資における10の新トレンド
Tapbit Wire大多数の資産とは異なり、暗号資産は当初小口投資家主導で始まりました。現在でも、小口投資家が暗号資産市場の3分の2以上を支配していると推定されます。¹ このことは、機関投資家がこの資産クラスの発展において依然として重要な役割を果たすことを意味します。したがって、機関投資家の暗号資産への受容度は、この資産クラスの将来に大きな影響を与えます。
しかし、機関は暗号資産に関する自らの見解を公に語ることをしばしばためらいます。競争上の配慮や評判リスクへの懸念から、多くの機関が過去に保有状況の公表を避けてきました。
本報告書は、この沈黙を破ることを目的としています。
今年初頭、当社は世界の15の大手機関から上級投資担当者と対話を行い、彼らの暗号資産に対する見解を把握しました。私たちは率直な質問を投げかけました。「どの暗号資産を購入していますか？」「どれだけの割合を割り当てていますか？」「なぜ暗号資産を保有するのですか？」
彼らの率直な回答には驚かされました。調査の一つの知見として、2025年10月から2026年4月にかけて暗号資産価格が50％以上下落したにもかかわらず、インタビューしたどの機関もこの資産クラスへの割り当てを減らす予定はないと答えました。機関は長期的な割り当てを行っています。
他機関がこの分野をどう捉えているか理解したい方、あるいは小口投資家として市場の雰囲気を測りたい方にとって、本報告書は一扇の窓を開き、世界を代表する有力投資家たちが今日の暗号資産市場をどのように見ているかを明らかにします。
機関資金が暗号資産領域へ進出中
機関投資家は、暗号資産をポートフォリオの重要な構成要素として見始めています。暗号資産の機関化は、一般に認識されているよりも速く、かつ持続可能に進行しています。市場には不確実性が多く存在するものの、今後5年以内にほとんどの機関投資家が暗号資産を保有すると予想されます。
寄付基金、財団、年金基金、複数ファミリーオフィス、主権財産基金、上場企業などから選んだ15人の上級アセットアロケーション決定者へのインタビューから、3つの一貫したトレンドを特定しました。
ビットコインは機関間で広く認識された高信頼資産ですが、イーサリアムやソラナはそうではありません。暗号資産を保有するインタビュー対象機関はすべてビットコインを保有しており、ほぼ全ての機関にとってビットコインは最初に購入し、最も多く保有し、最も長期間保有している暗号資産です。これは機関投資家が合意形成できる唯一の暗号資産です。イーサリアムやソラナなどの暗号資産は、一部の機関から初期段階のテクノロジー投資と見なされており、明確なパフォーマンス閾値が設定され、保有期間も短めです。インタビュー対象機関の暗号資産割り当て比率は、運用可能資産の0.5％～13％で、大半は1％～2％です。
機関の暗号資産割り当ては強い持続性を示しています。2025年10月から2026年4月の間に暗号資産市場は約50％下落しましたが、インタビューした機関はいずれも市況悪化時に割り当てを減らしておらず、むしろ複数の機関が保有額を増加させました。退出の条件について尋ねたところ、誰も価格を理由に挙げませんでした。退出を検討する理由は投資論理に関係しており、イーサリアムやソラナが実用性を証明できなかった場合、規制の逆転、または業界全体の信頼危機などが挙げられました。これは一般的な誤解と反対です。つまり、暗号資産市場の下落時に売却する可能性が高いのは機関ではなく、売却圧力は他のところから生じているのです。
成長の残りの障壁はガバナンスと評判であり、投資価値ではありません。インタビューした多くの機関は、暗号資産を分散化ポートフォリオに組み込む価値を認識しています。現在、割り当てプロセスを遅らせているのは、既存の投資ポリシー内で暗号資産をいかに分類するか、取締役会や委員会からの承認を得るか、外部からの注目による評判リスクをどう管理するかという点です。現物暗号資産ETFの増加、規制環境の改善、同業他社による保有状況の開示により、これらの障壁は徐々に減少していますが、依然として重要です。
当社は、機関需要が表に出ないところで着実に蓄積していると見ています。まだ暗号資産に割り当てていないインタビュー対象投資家の一部は、すでにデューデリジェンスの最終段階にあります。ただし、このプロセスは徐々に進むと予想されます。議論を呼ぶ資産では、機関間で合意に至るまでに数年かかる可能性があり、割り当てが決まった後も機関は控えめな姿勢を好む傾向があります。しかし、さまざまな兆候から、機関資金が暗号資産領域へ進出していることがうかがえます。
01／ビットコインは機関間で広く認識された高信頼資産
暗号資産を保有するインタビュー対象機関はすべてビットコインを保有しています。ほぼ全ての機関にとって、ビットコインは最初に購入した暗号資産であり、最も多く保有し、最も長期間保有している資産です。これは機関投資家が合意形成できる唯一の暗号資産です。
機関がビットコインに投資する理由は様々です。多くの機関は、ビットコインを法定通貨の購買力低下に対するヘッジとして、金と並ぶ価値保存手段と見なし、大幅な価値向上の可能性を期待しています。ある寄付基金は、自社のビットコイン保有を「新興から成熟へと移行する価値保存ツール」への投資と位置付け、同時にベンチャーキャピタルのような賭け——今後5～15年でビットコイン市場が20兆ドル規模に成長すると予想——とも述べています。
複数の機関投資家は時価総額に基づき主流暗号資産を構成する「バスケット」を割り当てており、そのうちビットコインが暗号資産保有額の約80％を占める。ただし、大多数の機関はビットコインを独立したポジションとして保有している。
ビットコインを直接保有できない機関でさえ、自社ポートフォリオ内でのリスク分散におけるその役割を認識している。ある大規模エンダウメントは、現物商品（ビットコインを含む）の保有を政策上禁止しているが、それでもビットコインをデジタル版ゴールド、および全暗号資産クラスの核となる資産と見なしている。
02／イーサリアムとソラナは投資ロジックに依存する賭け
ビットコインは機関投資家の間でコンセンサスが得られたが、イーサリアムやソラナなどの時価総額が小さい暗号資産にはまだそうした合意はない。これらを保有する機関は、割り当て比率が小さく、投資期間も短く、明確な出口戦略を設定している。
いくつかの機関は、さまざまな理由からイーサリアムやソラナを一切保有していない。ある機関は、貸出・取引・ステーブルコイン・ステーキングなどDeFiアプリケーションを広範に活用していたが、基盤となるトークンの価値上昇メカニズムが不明瞭だった。彼らによると、ユーザーはブロックチェーン間の差異や、アプリケーションがイーサリアムかソラナ上で動作するかを気にしない。別の機関は、イーサリアム・ソラナを既存投資枠組みに組み込むことが困難だった——これらは価値貯蔵手段か、株式類似資産か、あるいは商品か？価値蓄積の明確なロジックがなく、既存枠組みとも整合しない場合、無投資がデフォルト選択となる。
イーサリアムとソラナの両方を保有する機関は、これらを初期段階のテクノロジー投資と位置付けている。複数の機関が、今後数年間に実質的な採用拡大が見られなければ売却すると明言している。
両資産を保有する機関では、徐々に選好が表れ始めている。あるエンダウメントはソラナのアーキテクチャを支持し、ロールアップに依存せず高スループット・低遅延を実現できると評価している。他のある機関は、実際の採用実績とDeFi・予測市場・トークン化・ステーブルコインなど現実世界アプリケーションにおける圧倒的市場シェアという点で、イーサリアムをソラナより重視している。
注目に値するのは、ほぼすべてのケースで、これらの資産が実用性に基づいて価値が駆動され、その価値は現実世界での実応用から生じるという点である。暗号資産業界の一部では、特にイーサリアムを貨幣的用途においてビットコインの競合として位置付ける試みがあるが、機関投資家グループはこの見解を共有していない。彼らの考えでは、取引活動やトランザクション手数料の増加を通じてのみ、イーサリアム・ソラナの基盤トークンへ明確な価値が蓄積され、投資対象としての価値が生まれる。
03／割り当て規模は小さいが、全体の方向性は増加傾向
暗号資産の割り当て比率は、投資可能資産の0.5％～13％で、多くは1～2％の範囲。ETF・直接保有・ベンチャーキャピタル・ヘッジファンドなど複数チャネルに分散される。一般的な慣行は、暗号資産投資ロジックが成功した際にポートフォリオに影響を与える程度の割り当てを行うが、逆に全体のパフォーマンスを過度に圧迫しないよう配慮することだ。
2025年末～2026年初頭の市場変動期において、機関は既存の割り当てを維持、または既定の目標に向けて継続的に推進した。多くの機関が、流動性の低い私募投資ツールから直接保有やETFへの資金シフトを進めている。また、暗号資産に起因するボラティリティを低減し、承認を得やすくするために、マーケットニュートラル戦略を採用する機関もある。ある資産配分担当者は、「待つのをやめさせるための方法」としてこう述べている：『より実行しやすいアプローチは、まずマーケットニュートラル戦略から始めること。暗号資産そのものに賭けるのではなく、裁定取引に賭けるだけだ』。
これらの機関内の内部議論の焦点は、もはや「暗号資産に割り当てるか否か」ではなく、「どの程度」「どのようなツールで」「どの資産に」割り当てるかとなっている。
04／現物ETFが機関の暗号資産参入方法を変革
現物暗号資産ETFは、機関がこの資産クラスに参入する方法を変革した。インタビューしたほぼすべての機関が、すでに利用中または導入を計画している。
直接保管からETFへ移行した機関は、総コストの低下・運用負担の軽減を挙げるとともに、単純な事実として「バックオフィス観点ではETFにより暗号資産が他の通常資産と同様に見える」と指摘している。先行して参入した機関は、長年にわたり暗号資産の保管・取引執行・保有報告に苦労しており、ETFがもたらすこの側面の重要性は、多くの人が認識している以上に大きい。
まだETFへ移行していない機関は、主に私募投資ツールの制約により出口タイミングを自由に選べない状況にある。こうした機関はETFを積極的に評価中で、運用上の利点に加え、封鎖型商品にはないリバランスの柔軟性と流動性も検討対象となっている。
ただし、少数の機関は意図的にETFを利用しない選択をしている。ある主権財産基金は、政府による基盤暗号資産の直接管理要請に対応するため、国内保管インフラを構築中である。ある大規模公的エンダウメントは、現物商品（ETF経由も含む）の保有を政策上禁止している。別の機関は、ETF保有は13Fファイル提出を要し、それが望ましくない公的露出を招く可能性があると指摘している。
これは機関の保有規模推計にも影響する。13F開示を回避可能なツールへの投資を意図する機関があるため、13F filingsに基づく機関の暗号資産保有推計は、上限ではなく下限と見なすべきである。
05／ゴールドとビットコインの併用が、機関にとって重要な割り当て枠組みに
インタビューした大多数の機関にとって、ビットコインとゴールドは今やしばしば一体で検討される。特に法定通貨の購買力低下を懸念する機関では、ビットコインはポートフォリオの重要な構成要素となっている。ある大規模エンダウメントは「人々は、法定通貨の価値下落ヘッジとして、ビットコインとゴールドをセットで投資し始めている」と述べている。
複数の寄付基金が、ポートフォリオ構築の選択肢としてビットコインと金のポジションを同時に構築することを検討している。注目に値する事例として、ある主権財産基金が、外貨および金準備の売却により暗号資産配分の一部を調達した。
一部の機関にとって、ビットコインと金は、単なる補完的資産ではなく、同一投資視点の二つの表現として徐々に認識されるようになっている。ある機関はビットコインを「金カテゴリー」に分類し、率直に長期的見解を述べた：「10年後にこの話をするとしたら、『金を放棄し、完全にビットコインに移行した』と言うかもしれません。」
しかし、すべての機関がこの見解を共有しているわけではない。ある財団は「デジタルゴールド」という概念を完全に否定し、すべての暗号資産を価値保存手段ではなく破壊的技術と位置付けた。
06／構成上の障壁は運用・評判リスクから生じ、投資分析ではない
インタビューした機関の多くにとって、暗号資産が投資魅力を持つかどうかの判断は、通常最も容易なハードルである。過去のパフォーマンスや発展軌道は明確であり、暗号資産を破壊的技術と見る見解は広く受け入れられている。それは、資本市場や国際決済から価値保存市場に至るまで、複数の分野を変革すると考えられている。
実際の配分プロセスを遅らせるのは、運用・評判・分類に関する課題である：資産の保管方法、投資ロジックを公に説明する方法、株式・債券・代替資産に基づくポートフォリオへの組み込み方である。しかし、時間とともにこれらの障壁は次第に弱まり、あらゆる新興資産クラスが経験したのと同じ過程を辿っている。
私たちが聞いた最も実践的なアドバイスは、マルチファミリーオフィスから出たもので、「単に一連のプロセスを確立すればよい」というものだった。つまり、他の資産と同様の評価枠組みを暗号資産にも適用するということだ。仮に「極めてボラティル」と判断しても、暗号資産にのみ特別に高い投資基準を設けるべきでない。
各機関の意思決定枠組みは大きく異なる。一方では、正式な承認プロセスを持たず、投資チームが配分を決定・実行する機関もある。他方では、ある主権財産基金の暗号資産プロジェクトは中央銀行高官による直接的な審査対象であり、CIOの背景調査、セキュリティレビュー、世論リスク、業界内評価などが、投資そのものの根拠以上に重視されている。
もう一つの課題は暗号資産の分類である。複数の機関がイーサリアムやソラナの分類に苦慮しており、この曖昧さを理由に投資を見送ったケースもある。2つの寄付基金は異なる対応を取った：1つはベンチャーキャピタルポートフォリオに「流動性リスク投資」カテゴリーを新設した。もう1つは議論を回避し、すべての暗号資産をベンチャーキャピタルとして分類した。
07／キャリアリスクは機関行動に影響を与える重要な要因
キャリアリスクとは、失敗した配分が投資専門家に及ぼす職業的コストを指し、インタビューしたすべての公的機関に影響を及ぼす。これは、配分の有無や規模を決める上でしばしば最も重要な要因の一つであり、財団・公的年金・主権財産基金など全てが考慮事項として挙げている。小規模・露出度が低い・創業者主導の機関は圧力が小さいが、それでもこの圧力は存在する。
特に注目すべきは、機関の配分がクラスター化して起こることである。一定数の同業他社が配分を完了・公表すると、リスクの性質が「私が配分し、それが失敗した」から「皆が配分し、私は取り残された」へと変わる。インタビュー結果から、寄付基金セクターはこの転換点に近づいている可能性がある。複数の大型大学寄付基金が暗号資産保有を公表しており、いくつかの寄付基金は、今や同業他社の暗号資産配分について直接問い合わせるようになったと話していた。ある機関は、同業他社との比較が自社の暗号資産配分を促進する主な要因の一つだと明言した。
ただし、これにはリスクも伴う：市場が長期低迷を続ける場合、状況は再び逆転し、暗号資産への配分による評判リスクが、不配分によるリスクを上回る可能性がある。
08／機関向け暗号資産ファンド運営会社は極めて集中
機関投資要件を満たす暗号資産ファンド運営会社は多くない。ある主権財産基金は「規模・成熟した実績・運用インフラといった最低要件を満たす運営会社を見つけるのは難しい。約10社ほど特定できた」と述べた。他の機関と情報交換してもリストはほとんど変わらない：「各機関のデューデリジェンス進捗は異なるが、誰もが同じグループの運営会社を検討している」。インタビューした他の機関もこれを確認した。
この収斂はやや安心材料でもあり、機関投資家が厳格な審査を経て、どの運営会社が基準を満たすかについて類似の結論に達したことを示している。しかし、同時に集中リスクも生む。より多くの機関がデューデリジェンスを完了・投資を開始すれば、資金の大部分が少数の企業に流れ込む。もしいずれかの会社でコンプライアンス違反や運用問題が発生すれば、関係する機関全体が影響を受ける。こうした結果を懸念する投資家もいる。ある寄付基金は「市場に十分な優良機会がない中で過剰な資金調達を強要され、投資せざるを得ないことはリスクである」と述べた。
この集中は逆効果を及ぼす可能性もある。主権財産基金や寄付基金からの資金調達を急ぐ運営会社は、大きな交渉力を得る。そのため、一部の機関は通常のファンド投資を超えた協業方法を探っている。ある主権財産基金は、運営会社の株式を直接保有することで「完全な透明性を確保し、投資戦略を理解し、市場をより深く把握する」ことを検討している。
09／出口条件は価格ではなく投資ロジックに依存
2025年10月～2026年4月に、暗号資産市場は約50％下落した。インタビューした機関はいずれもこの期間中に暗号資産配分を削減せず、いくつかはむしろ増加させた。出口条件について尋ねられた際、誰も価格下落を挙げなかった。
代わりに提示された出口条件はすべて投資ロジックに関連していた。複数の機関は、今後数年の現実世界での採用拡大が資産価格上昇につながらないと判明した場合、イーサリアムおよびソラナから撤退すると述べた。10年間暗号資産を保有してきたある機関は率直に「本当に機能する何かが必要だ。ある時点でこれらが依然として機能しないなら、撤退する」と語った。ビットコインのみ保有する機関は、イーサリアムまたはソラナ上で価値フローを劇的に変える明確なアプリケーションが登場した場合、配分を見直すと述べた。主権財産基金は、規制姿勢の逆転や業界における重大な信頼危機を出口検討の理由として挙げた。
こうした機関投資家の中には、2022年の下落を含め、50％を超える複数回の市場急落にも耐え抜き、ポジションを維持してきたところもある。ボラティリティには驚かず、それゆえに引くこともない。
投資アドバイザーは次のように述べている。「投資ロジックが正しければ、採用がS字カーブで拡大していることを考慮すると、今売却するのは早すぎる。」
つまり、暗号資産市場が下落する際の主要な売り手は機関投資家ではなく、個人投資家、強制売却者、またはベーシストレードの決済やマージンポジションの清算といった短期戦略を実行するトレーダーである。機関投資家は、こうした取引の反対側に立つことが多い。
10／主権財産基金の暗号資産配分が徐々に具体化
インタビューした複数の主権財産基金は、暗号資産への大幅な配分を積極的に検討中である。一部はすでに配分を完了したが、他はまだ初期調査段階にある。進捗度合いは異なっても、全体として暗号資産に対する姿勢は前向きであった。ただし、小規模な暗号資産投資家と比べると、主権財産基金は配分の推進をより慎重かつゆっくりと進めている。
ある主権財産基金は、大統領の支援や法・規制基盤整備に関する政治的合意があったとしても、主権資金を暗号資産へ向けるための体制構築には1年以上かかると説明した。他の主権財産基金も、関連計画は数年にわたり段階的に推進されると公言している。
また注目に値するのは、主権財産基金が暗号資産に配分する動機が、ポートフォリオへの影響を超えて広がっている点である。複数の主権投資家は、暗号資産投資を外国資本の誘致、自国における暗号資産産業の支援、あるいはこの急速成長中の産業における国際的ハブ化の促進手段と位置付けている。この考え方は実務上も影響を及ぼす：投資収益が低くても、こうした付随的目標の達成価値が維持される限り、機関は関連ポジションを継続保有する可能性がある。したがって、主権財産基金の暗号資産配分は、市場が予想するよりも持続性が高い可能性がある。
今後の展望
すべてのインタビューの根底にある根本的な問いは、「機関投資家の暗号資産採用ペースは加速するか、それとも減速するか？」である。全体として、インタビュー結果は前向きな図を描いている。しかし、徐々に明らかになったのは、機関採用の成長または停滞は、4つの鍵となる要因に左右され、そのうち2つは推進力となり、残り2つは障壁となる可能性があることだ。
第1の好材料は、規制の明確化である。複数のインタビュイーは、現物暗号資産ETFの承認や米国政府による暗号資産産業への支援的規制姿勢が、最近の配分拡大を後押ししていると述べた。今後、さらに多くの商品承認、暗号資産産業を支援する立法の導入、他国による主権レベルでの暗号資産採用などが進むなら、運用・評判・規制上の障壁が低下し、さらなる投資を促すだろう。
第2の好材料は、同業他社の参加増加であり、しばしば「フライホイール効果」を生む：信頼性の高い機関が公開で配分すればするほど、暗号資産投資の評判リスクが低下し、他の機関の公開配分も容易になる。当社の調査では、このダイナミクスが既に始まっていることが確認された。新たな配分機関1社の登場が、複数の機関の市場参入障壁を下げる可能性がある。同様の力は逆方向にも働く可能性がある。よって、機関採用のトレンドは、プラスでもマイナスでも、線形変化ではなく、指数関数的変化を示す可能性が高いと考える。
一方、悪材料としては、最も大きなリスクは暗号資産業界における重大危機（技術的障害や重要な業界機関の崩壊など）である。過去の深刻な危機は、機関採用の停滞を数年間引き起こした。類似事象は、機関のキャリアリスク評価を再構築し、新たな配分を長期にわたり阻む可能性がある。強化された規制およびカストディ・セキュリティ・インフラの大幅な進展により、こうした「爆発的リスク」は大きく低減されたが、完全に排除されたわけではない。
第2のリスク層は、イーサリアム・ソラナおよび暗号資産アプリケーションが、大規模採用下での有意な実用性を証明できないことである。これら資産を保有する機関にとって、ステーブルコイン・DeFi・トークン化・予測市場のユーザー数増加だけでは不十分であり、これらの活動が基盤となるトークンに価値をもたらさなければ、投資ロジックは成立しない。言い換えれば、採用の拡大だけでは不十分であり、価格も追従しなければならない。複数の機関は、これを明確な期限（通常は今後数年以内）で評価しており、ステーブルコイン取引高、DeFiおよびトークン化活動、そしてイーサリアム・ソラナの基盤トークンへ実際に手数料が還元されるか（競合や技術スタックの他のレイヤーへ流出していないか）を監視する。実質的な採用が起こらない、あるいは採用の拡大がトークン価値向上につながらない場合、機関のポートフォリオに残るのは最終的にビットコインだけとなる可能性がある。
現在の各種機関投資家の暗号資産に対する見方
インタビューを通じて、興味深い現象が浮かび上がった：各種機関投資家は、暗号資産をポートフォリオに含めることが合理的であると概ね認めつつも、具体的な配分の取り決め（誰が承認・監督するか、ポートフォリオのどこに位置付けるかなど）については意見が分かれる。
01／エンダウメントファンドおよび財団
運用資産総額：5億ドル～750億ドル 暗号資産配分率：0.5％～10％（大多数は0.5％～2％；1機関は一時10％に達した） 活用ツール：ベンチャーキャピタル、現物ETF、直接受託、ヘッジファンド
エンダウメントファンドおよび財団は、機関投資家による暗号資産採用の先駆者であり、多くの機関が相当額の投資を行ってきたと明言している。これは、他の機関と比較して、通常、ガバナンス要件が軽微であるためである。当社のインタビューによると、ほとんどの場合、配分決定はチーフ・インベストメント・オフィサーと少数のチームの判断に委ねられており、大規模委員会による長期間の承認プロセスは不要である。
このグループの顕著な特徴は、機関間の激しい競争である。寄付財団の業績は比較評価されるため、暗号資産配分には戦略的要素が含まれることが多い：競合他社はどれだけ保有しているか？自社の配分比率が他社より低いか高いかによって、相対的なパフォーマンスにどのような影響が出るか？米国の大型寄付財団の上級投資担当者は率直に、「もし競合が暗号資産を保有していて、自社が保有していなければ、評価基準に対して実質的にストラクチュラルショート状態になる」と述べた。
したがって、このグループの配分行動は相互に影響し合う：配分の公表は連鎖反応を引き起こし、他社が追随したり、競合の実践をベンチマークしたりするきっかけとなる可能性がある。
その中で、1つの財団は他と異なり、暗号資産保有額がポートフォリオの10％を超えることもある。同財団は他機関の運用手法をあまり気にせず、暗号資産を成長・破壊的技術への投資と捉えている。このアプローチは大規模な配分を可能にし、「寄付金の将来の変革および受益者の長期的利益に貢献できると信じられる破壊的技術を積極的に採用する」というミッション主導型投資戦略とも合致する。
02／主権財産基金
運用資産総額：10億～1000億ドル｜暗号資産配分率：1.0～1.5％｜活用投資ツール：ヘッジファンド（方向性・市場中立）、ベンチャーキャピタル、直接保管、現物ETF、インデックスファンド
主権財産基金はガバナンスのスペクトラムにおいて、まさに反対側に位置する。取材した1つの主権財産基金では、暗号資産配分が当該国の中央銀行幹部による厳格な審査対象となっている。主な懸念は、公表後の外部からの評価（他の主権財産基金や中央銀行が既に同様の投資を行っているかなど）に集中している。
実践事例を紹介する際、ある主権財産基金は「まず投資委員会および取締役会を小規模な試験的投資から説得し、外部評価および規制環境が改善して初めて配分を拡大する」と述べた。抵抗の一因はリスクそのものへの懸念であり、伝統的金融背景を持つ多くのメンバーは「暗号資産のボラティリティは本当に躊躇させる」と語る。また別の主権財産基金は、単純な相対価値戦略ですら中央銀行から直接審査を受けたと回想し、「正直、初の暗号資産投資を推進するのは極めて困難だった」と述べた。
一方で、複数の主権財産基金は、暗号資産配分の目的が単なるリターン追求ではないと指摘した。暗号資産保有は国家戦略を体現し、当該国が業界のハブとなる意図を示すとともに、暗号資産インフラ整備・規制強化という全体方針とも整合する。ある主権財産基金は、自社の配分を「短期的なリターンではなく、グローバルな認知獲得を目指す数年間の賭け」と表現した。
こうした二重目的により、主権財産基金には特有の持続可能性が生まれる。一度配分が完了すれば、投資リターンが不十分であっても、戦略的理由によって継続保有が正当化される場合がある。
03／公的年金基金
運用資産総額：10億～100億ドル｜暗号資産配分率：1.5～4.5％｜活用投資ツール：ベンチャーキャピタル、ヘッジファンド
公的年金基金における暗号資産導入状況はまちまちである。主な理由は、年金基金が理事会だけでなく、選出された公職者・受益者・退職者・地元メディアに対しても説明責任を負い、他のいかなる機関よりも厳しい監視下にある点にある。要するに、年金基金が暗号資産に配分しないのは投資価値の欠如ではなく、外部からの圧力によるものだ。ある公的年金代表者は「ニュースに取り上げられなければ、パフォーマンスが平凡でも構わない」と語った。つまり、資金を失うことよりも、暗号資産で利益を得ることが最悪の事態なのだ。
公的反応による圧力は、一部の年金基金が実務を調整するほど強い。あるチームは「暗号資産が一般市民の間で極めて論争的であるため、今後一切メディア取材を受けるのをやめることに決めた」と述べた。同チームは、この公的監視が「配分比率を変更させなかった」とも指摘し、「信託管理人は非常に決断力があり、投資ロジックを理解・維持しており、反対意見にもかかわらず当初の配分方針と投資ロジックを貫いている」と述べた。
とはいえ、年金基金は実際に暗号資産を保有している。取材した1つの年金基金は「暗号資産をAI・ライフサイエンス・宇宙など他の革新的技術を含む広範なイノベーション投資枠組みに組み込んでいる」と述べた。ほとんどの年金基金は当初、ポートフォリオの1～2％を暗号資産に配分することを目標としていたが、一部機関では資産パフォーマンスの好調により配分率が7％に近づいた。取材時点では、対象年金基金の保有比率は5％以下であった。
明らかに、公的圧力への懸念は、年金基金が暗号資産に配分するか否かおよびその方法に影響を与えている。配分を決定した年金基金は、ETF保有のように公表を伴い注目を集める手法ではなく、ベンチャーキャピタルやヘッジファンドといった非公開投資ツールをより多く活用する傾向がある。
04／マルチファミリーオフィスおよび投資顧問
運用資産総額：10億～500億ドル｜暗号資産配分率：非営利機関は0％、ファミリーオフィスは最大13％（目標配分率5％）｜活用投資ツール：ベンチャーキャピタル、現物ETF、インデックスファンド
マルチファミリーオフィスおよび投資顧問（一部は非営利機関にも助言）は、顧客の種類に応じて暗号資産保有に対する見解が大きく異なる。ファミリー顧客への助言では、配分方針を明確に定め、株式や金と同様の基本分析・定量分析フレームワークで暗号資産を評価する。一方、非営利機関への助言では、はるかに慎重になる。
これは最終的に意思決定階層の違いに起因する。ファミリーオフィスは通常、1人のプリンシパルのみに説明責任を負い、1日以内に意思決定が可能であるのに対し、非営利機関は合意形成を重視する委員会によって運営され、委員はしばしば他機関のベンチマークに従う傾向がある。
あるインタビュー対象者は、非営利投資委員会で頻繁に遭遇する抵抗を次のように要約した。「これは一体何という毒なのか？ウォーレン・バフェット氏はゼロになると言っていたではないか？」その後、将来のトレンドについて率直な判断を下した。「我々の非営利顧客はチャート上のパフォーマンスではなく、次世代が委員会に参画したときにこそ配分を始めるだろう。」
この経験は本研究全体に当てはまる：1人が意思決定できる場所では暗号資産が配分され、委員会による合意形成が必要な場所では意思決定が停滞しがちである。ファミリーオフィスではキャリアリスクや世間の評価が通常重要な要素ではなく、これらが公共性の高い機関の判断を鈍らせる要因となり得る。ゆえにファミリーオフィスはしばしば先駆者となる。
ある投資顧問は、2種類の機関の違いを次のように要約した。「実際、ファミリー顧客の方が先行している。彼らは暗号資産を理解するために時間をかけ、投資委員会を必要とせず、妨げとなるような公的形象リスクもない。」
05／公開企業
運用資産総額：該当せず｜暗号資産配分：余剰資金の1～10％｜活用投資ツール：現物ETFおよび直接保管
公開企業は多様なタイプを含む。一端には、暗号資産購入資金調達を目的とするデジタル資産信託（DAT）があり、他端にはマイニング企業や取引所など事業遂行上暗号資産を保有する暗号資産原生企業がある。その中間では、一般企業が戦略的準備金として暗号資産を保有し始め、通常は余剰資金の1～10％を占める。
本グループにおける最も注目すべき変化は、企業が財務諸表に暗号資産を計上することに対する抵抗が近年大幅に低下したことである。あるCFOは「規制提出書類や決算説明会での暗号資産保有開示は『もはや何でもない』」と経験を語った。この結論は閾値変化の規模を如実に示す：「ごく普通の企業投資のように感じられる」。
結論
本レポート冒頭で提起した問いは、「機関投資家は暗号資産をどう見ているか？」であった。世界有数のベテラン・インフルエンシャル投資家を含む数十時間に及ぶインタビューを通じ、我々はこの問いがもはや最重要課題でないと結論づけた。取材した機関のほとんどは、暗号資産をポートフォリオに組み込む「要不要」を議論しておらず、「いくら」「どのような形で」「いつまでに」「どのようなガバナンス制約のもとで」配分するかを検討している。「要不要」から「いかに」へと議論が移行したのである。
この移行こそが本レポートの真の発見であり、個別の配分データ以上の意義を持つ。投資信念はゆっくり築かれ、ゆっくり変化する。配分実施はプロセス・インフラ・決意に依存し、これらはすべて改善しつつある。制約は徐々に緩和されるかもしれないが、投資信念は同様には変わらない。残る障壁は、資産自体への疑念ではなく、主に評判・運用・タイミングに関する問題である。これらの障壁は今後時間とともに薄れていくと予想される。
重要な知見の一つは、機関による採用が自己強化効果を持つことである：信頼できる機関の配分は次なる機関の参入コストを引き下げ、1件の開示がさらなる開示を促す。ゆえに、今後の展開は線形ではなく指数関数的になる可能性が高い。現時点で遅れをとっているように見える機関は、必ずしも暗号資産を根本的に否定する懐疑派ではなく、より多くの支援とデータを待つ慎重な専門家であり、こうした条件は着実に整いつつある。
もちろんリスクは依然として存在する。暗号資産業界の大規模危機がプロセスをリセットする可能性があり、長期的な低リターンや現実世界での採用不振は市場関心の減退や継続的デューデリジェンスの阻害を招く可能性がある。
しかし将来の方向性は明確である。取材した機関が描いたビジョンは明瞭だ：機関資金は体系的かつ長期的に暗号資産領域へ流入している。暗号資産への機関採用は、公表データが示唆するよりも早く始まっており、市場が認識するよりも持続可能である。このトレンドに沿えば、今後5年以内に大多数の機関投資家が暗号資産を保有すると予想される。
