Qinbafrank: Die Kommerzialisierung von KI hat gerade erst begonnen! Achten Sie nach dem 9.11. auf Anthropic, das Liquidität abzieht, während die Krypto-Branche auf die Rückkehr der Liquidität wartet

Verfasst und moderiert von Herrn Z (@168MrZ)

Die US-Wirtschaft tritt in einen neuen Infrastrukturzyklus ein, getrieben durch KI-Investitionen; gleichzeitig hat die KI-Kommerzialisierung gerade erst begonnen, die Rechenkapazitäten des vergangenen Jahres zu monetarisieren; das eigentliche Risiko ist kein Rückgang der Halbleiterbranche, sondern steigende Ölpreise, die die Inflation wieder befeuern, eine Verlangsamung des Cloud-Umsatzwachstums und der IPO von Anthropic, der Liquidität vom Markt abzieht.

Am 29. Oktober 2026 lud 168X Qinbafrank (@qinbafrank) zum vierten Mal ein. Das Gespräch reichte von der FOMC über den US-iranischen Konflikt, Ölpreise und Inflation bis hin zu Microsoft, Google, Anthropic, KI-Investitionsrenditen, Cloud, Agenten sowie KI für Wissenschaft – und weiter zur TGA-Liquidität im Kryptobereich, regulierter Finanzierung und Tokenisierung.

Franks zentrales Rahmenkonzept ist diesmal keine einfache bullische oder bärische Einschätzung der KI-Branche, sondern eine Aufteilung des Marktes in zwei parallel verlaufende Linien: Makroökonomisch drücken hohe Ölpreise und hohe Langfristzinsen weiterhin die Bewertungsschwellen für Risikoanlagen; branchenspezifisch beschleunigt sich hingegen die KI-Kommerzialisierung, und die im vergangenen Jahr getätigten Investitionen verwandeln sich schrittweise in produktive Kapazität, Unternehmensaufträge und Umsätze.

KI ist also keineswegs vorbei, sondern befindet sich bereits in der zweiten Phase. Künftig werden nicht mehr alle KI-Aktien gemeinsam steigen; stattdessen muss der Markt nun beantworten: Wer wandelt Investitionen tatsächlich in Umsatz um? Wer besitzt den Zugangspunkt zu Unternehmen? Und wer kann weiteren Gewinn realisieren, wenn Token immer günstiger werden?

I. Warum die US-Wirtschaft noch immer so stark ist: KI-Investitionen sind Amerikas neue Infrastruktur

Herr Z: Beginnen wir mit dem Gesamtbild. Wie bewerten Sie die US-Wirtschaft, die Inflation und die aktuelle Zinspause der Fed?

Qinbafrank: Ich betrachte die US-Wirtschaft auf zwei Ebenen. Die erste ist das makroökonomische BIP – hier sehe ich derzeit kein großes Problem. Seit der zweiten Jahreshälfte 2025 ist die USA faktisch in das Zeitalter der KI-Mega-Infrastruktur eingetreten.

Qinbafrank: 2025 beliefen sich die Investitionen großer Technologieunternehmen auf rund 400–500 Mrd. USD; in diesem Jahr könnten sie nahe 900 Mrd. USD erreichen. Das bedeutet allein ein zusätzliches Investitionsvolumen von rund 500 Mrd. USD innerhalb eines Jahres – eine Größenordnung, die das US-BIP klar stützt, um etwa 1–2 %.

Qinbafrank: Dies ähnelt tatsächlich China vor über zehn Jahren: Damals war Immobilien- und Infrastrukturinvestition ein wesentlicher Wachstumstreiber; heute hat die USA neue Infrastruktur eingeführt – im Kern Datacenter für KI, Stromversorgung, Chips und Netzwerke. Solange dieser Investitionsanstieg anhält, wird das gesamtwirtschaftliche US-BIP-Wachstum kaum besonders schwach ausfallen.

Qinbafrank: Die zweite Ebene – Verbraucher, Beschäftigung und das subjektive Empfinden Einzelner – ist jedoch eine völlig andere Geschichte. Der Konsum mittlerer und höherer Einkommensgruppen bleibt robust, während mittlere und niedrigere Einkommensgruppen deutlich schwächer sind; zudem wird die Arbeitsplatzverdrängung durch KI immer offensichtlicher. Microsoft hat in den letzten beiden Jahren kontinuierlich Stellen gestrichen, und andere große Tech-Unternehmen werden künftig Ähnliches tun.

Qinbafrank: Es handelt sich daher eindeutig um eine K-förmige Wirtschaft: Branchen wie KI, Halbleiter, Stromversorgung und Datacenter prosperieren, während Menschen und Sektoren ohne KI-Bezug etwas völlig anderes erleben.

II. Das eigentliche Ölproblem ist nicht mehr der Rohöl-Mangel, sondern zusätzliche $30–40 pro Barrel für Transportkosten

Herr Z: Sie argumentieren konsequent, dass Ölpreise einer der wichtigsten Faktoren für die nächsten zwei Monate sind. Wo liegt genau der Engpass jetzt?

Qinbafrank: Der entscheidende Grund für die erneute Inflationssteigerung dieses Jahres war stets Energie – doch die Logik der ersten Jahreshälfte und der aktuellen Situation unterscheidet sich deutlich.

Qinbafrank: In der ersten Jahreshälfte dominierte ein Angebotschock: Nach der Blockade der Straße von Hormus konnte Öl tatsächlich nicht exportiert werden, wodurch die Preise sprunghaft stiegen. Seit September hat sich das Angebot jedoch weitgehend erholt.

Qinbafrank: Beispielsweise verfügt Saudi-Arabien über eine Pipeline vom Persischen Golf bis zum Roten Meer, die laut meinen Informationen täglich rund 6–7 Millionen Barrel befördern kann; die Pipeline der VAE, die den Hormus-Strom umgeht, kann etwa 3 Millionen Barrel liefern. Zudem setzen mittelöstliche Produzenten verstärkt VLCC-Tanker ein – ein einzelner Großtanker fasst etwa 2 Millionen Barrel Rohöl und durchquert die Meerenge in weniger risikoreichen Zeitfenstern.

Qinbafrank: Bis Ende September hatte sich das Ausfuhrvolumen des Rohöls aus dem Persischen Golf daher nahezu auf das vor dem Krieg erreichte Niveau erholt. Das Problem ist jedoch: Die Menge kehrte zurück, nicht aber die Kosten.

Qinbafrank: Der Transport eines Barrel Rohöls vom Persischen Golf nach Asien kostete früher nur etwa 3–4 USD; heute beträgt er möglicherweise 35–40 USD. Wenn Brent heute über 110 USD liegt, macht ein Großteil davon nicht den eigentlichen Rohölpreis aus, sondern Risikoprämie für Kriegsgefahr plus Frachtkosten.

Qinbafrank: Da Tanker durch gefährdete Gewässer fahren müssen, tragen Reedereien das Risiko von Angriffen, und Versicherung, Geleitschutz, Umladungen sowie Transfers werden teurer. Damit hat sich das Problem bereits von einer Angebotsknappheit zu einer Logistik-Inflation gewandelt.

III. Jenseits von Rohöl: Raffinerien im Fokus – raffinierte Produkte erholen sich langsamer als Rohölangebot

Qinbafrank: Hinzu kommt nun eine zweite Ebene: die Raffinerien.

Qinbafrank: Viele achten nur auf Rohöl, doch US-Verbraucher nutzen letztlich Benzin und Diesel, während die Industrie verschiedene raffinierte Produkte benötigt. Einige Raffinerien im Nahen Osten wurden beschädigt; Russland und die Ukraine griffen sich im August und September gegenseitig an, wodurch auch die globale Raffineriekapazität geschwächt wurde.

Qinbafrank: Das bedeutet: Selbst wenn sich das Rohöltransportproblem langsam löst, kehren raffinierte Produkte nicht zwangsläufig sofort zurück.

Qinbafrank: Daher diskutierte die USA später mit Russland die Dieselversorgung, u. a. unter der Hoffnung, dass andere Länder ihre Exporte raffinierter Produkte erhöhen – denn allein die Lösung des Rohölproblems reicht nicht aus.

Qinbafrank: Die Öl-Inflation hat nun zwei Ebenen: Erstens die Frachtkosten, zweitens den Raffinerieengpass. Solange diese beiden Probleme bestehen, lässt sich die Energie-Inflation kaum wirklich beseitigen.

IV. Die Pause der Fed ist kein dovish-Wendepunkt: Es sind die Falken, die sagen „warten wir noch etwas“

Herr Z: Die Fed hat diesmal nicht angehoben – soll der Markt das als dovish deuten?

Qinbafrank: Ich glaube nicht. Ich verstehe sie vielmehr als Geduld innerhalb des falkenhaften Lagers.

Qinbafrank: Die Fed weiß auch, dass ein Teil der aktuellen Inflation durch Krieg und Energie verursacht wird. Falls sich die US-iranischen Beziehungen entspannen und Ölpreise von selbst fallen, könnte sich die Inflation im November und Dezember entsprechend verbessern.

Qinbafrank: Sie handelt daher so: Ich werde nicht eilig weiter anheben, sondern zunächst weitere Daten abwarten und prüfen, ob dieser Öl-Schock vorübergehend bleibt oder sich langsam in eine breitere, dauerhafte Inflation ausweitet.

Qinbafrank: Falls sich der Nahe Osten beruhigt und Ölpreise deutlich sinken, könnte die Fed im Dezember sogar erneut pausieren und beobachten, wie sich Energiepreise auf CPI und PCE auswirken.

Qinbafrank: Umgekehrt: Bleiben Ölpreise hoch und verbreiten sich Energiekosten von Öl auf Chemikalien und Industriegüter sowie weitere Rohstoffe, handelt es sich nicht mehr um einen einmaligen Schock, sondern um eine dauerhafte Entwicklung.

Qinbafrank: Im schlimmsten Fall geht es dann nicht mehr um „eine weitere Anhebung im Dezember“, sondern möglicherweise um fortlaufende Anhebungen im nächsten Jahr.

Qinbafrank: Der Markt kann durchaus 1 oder 2 zusätzliche Anhebungen verkraften – das lässt sich kalkulieren. Doch wenn die Erwartung bei 2 lag und sich 3, 4 oder gar mehr ergeben, wird das gesamte Bewertungsgerüst neu justiert.

V. Das eigentliche Zeitfenster für US-iranische Verhandlungen liegt nach den Zwischenwahlen: Trump ist jetzt durch seine eigene Hand blockiert

Herr Z: Wann ist ein echter Wendepunkt zwischen den USA und dem Iran am wahrscheinlichsten?

Qinbafrank: Ich halte die Zeit nach den Zwischenwahlen für entscheidend.

Qinbafrank: Derzeit ist Trump durch seine eigene Position gewissermaßen eingekreist. Irans System kann wirtschaftlichen Druck länger ertragen, als es das US-amerikanische politische System vermag. Die USA haben Wahlen, öffentliche Meinung und Inflationsdruck im Inland; das Leid der iranischen Bevölkerung führt nicht zwangsläufig unmittelbar zu einem Regimewechsel.

Qinbafrank: Früher hofften die USA, dass schärfere wirtschaftliche Sanktionen und eine Blockade Iran zuerst zum Einlenken zwingen würden – doch tatsächlich hat sich Iran besser behauptet, als erwartet.

Qinbafrank: Das ist das Problem: Vor den Zwischenwahlen würde ein direkter Rückzug Trumps sein politisches Image schwer beschädigen, denn das wäre gleichbedeutend mit einem Konflikt ohne Sieg und anschließendem Rückzug. Nach den Zwischenwahlen jedoch – unabhängig vom Ausgang – wären seine politischen Bedenken geringer.

Qinbafrank: Dann könnten zwei Wege offenstehen: entweder eine weitere, intensivere militärische Operation oder die Erkenntnis, dass Fortsetzung des Konflikts nichts ändert – und damit Beginn von Verhandlungen.

Qinbafrank: Letzteres halte ich durchaus für möglich, da bereits immer mehr Vermittlung durch Dritte erkennbar ist: Pakistan, Saudi-Arabien und die Türkei sind involviert; auch China hat ein Interesse an Deeskalation, denn niemand kann sich eine weitere Ölpreisexplosion leisten.

Qinbafrank: Zudem zeigen sich bereits erste Anzeichen direkterer Kommunikation zwischen den USA und dem Iran.

Qinbafrank: Der größte Streitpunkt zwischen beiden Seiten dürfte daher mittlerweile gar nicht mehr die endgültigen Verhandlungsbedingungen sein, sondern wer den ersten Schritt tut: Lockert Iran zunächst die Straße von Hormus oder lockern die USA zuerst Sanktionen und einfrieren Vermögenswerte? Das Hauptproblem beider Seiten ist, dass das Vertrauen bereits zerstört ist – jeder fürchtet, bei einem ersten Schritt auf Gegenleistung verzichten zu müssen.

VI. Warsh reformiert die Fed: Dot Plot und Forward Guidance verlieren zunehmend an Bedeutung

Herr Z: Was halten Sie von Kevin Warshs neuem Rahmen für Fed-Kommunikation und -Entscheidungsfindung?

Qinbafrank: Ich glaube, er möchte wirklich etwas verändern – nicht nur Show machen.

Qinbafrank: Die Fed tagt jährlich achtmal; Warsh strebt nun an, die Zahl der Sitzungen mit geldpolitischer Beratung zu reduzieren – erste Anpassungen ab nächstem Jahr, möglicherweise weitere danach.

Qinbafrank: Wichtiger noch: Er lehnt übermäßige Kommunikation ab und gibt ungern Forward Guidance. Auch der Dot Plot könnte künftig an Gewicht verlieren.

Qinbafrank: Seine Denkweise lautet vielmehr: Jedes Mal anhand aktueller Daten neu entscheiden – statt schon drei Monate im Voraus grob anzukündigen, was als Nächstes geschieht.

Qinbafrank: Nach seinem Amtsantritt richtete er zudem mehrere Arbeitsgruppen ein; deren Berichte bis Jahresende werden wohl besonders aufschlussreich sein. Ich konzentriere mich auf drei Fragen.

Qinbafrank: Erstens: Wird sich der Inflationsrahmen ändern? Warum muss es genau 2 % sein? Die Powell-Ära änderte ihn bereits einmal – vom Punktziel zum Durchschnittsziel über einen Zeitraum. Ob es künftig eine neue Definition geben wird, ist für mich entscheidend.

Qinbafrank: Zweitens: Wie fließt die KI-bedingte Produktivitätssteigerung in die Geldpolitik ein? Langfristig wirkt KI deflationär, da mit denselben Ressourcen mehr Güter und Dienstleistungen produziert werden können; kurzfristig aber treibt der massive KI-Infrastrukturaufbau Kapitalausgaben, Material- und Stromverbrauch nach oben – wie balanciert die Fed kurzfristige inflatorische Investitionen gegen langfristige produktivitätsbedingte Deflation?

Qinbafrank: Drittens: Bilanzsumme und Reservesystem. Seit 2008 baute die USA eine sehr große Bilanzsumme und ein reichhaltiges Reservesystem auf; wird Warsh die Bilanzsumme künftig wieder reduzieren und mehr Liquidität aus dem Fed-System an Banken und Märkte zurückgeben?

Qinbafrank: Falls diese Punkte tatsächlich verändert werden, ist die Wirkung weit größer als die Frage, ob ein FOMC-Treffen um 25 Basispunkte anhebt oder nicht.

VII. Hören Sie auf, sich mit ARR zu täuschen: Was Anthropic wirklich wertvoll macht, ist bereits eingegangener Umsatz

Herr Z.: Kommen wir zu KI. Sie betonen aktuell, wir sollten ARR aufgeben und stattdessen echten Umsatz betrachten – warum?

Qinbafrank: Denn ARR und bereits eingegangener Umsatz unterscheiden sich qualitativ grundlegend.

Qinbafrank: Anthropics Gesamtumsatz 2025 lag bei ca. 4,5 Mrd. USD, im ersten Halbjahr 2026 bei rund 16 Mrd. USD. Im dritten Quartal belief er sich laut zuvor von Medien veröffentlichten Zahlen auf ca. 16,8 Mrd. USD.

Qinbafrank: Das bedeutet, sein tatsächlicher Umsatz in den ersten drei Quartalen dieses Jahres beträgt bereits etwa 33 Mrd. USD. Steigt Q4 gegenüber Q3 weiter, ist meine frühere Schätzung von 50–60 Mrd. USD echtem Jahresumsatz durchaus plausibel.

Qinbafrank: Das unterscheidet sich völlig von „100 Mrd. USD ARR“. ARR veranschlagt die jährliche Laufrate zu einem bestimmten Zeitpunkt; 50–60 Mrd. USD sind Verkäufe, die tatsächlich in diesem Jahr stattfanden.

Qinbafrank: Sobald KI diesen Entwicklungsstand erreicht hat, sollte der ARR-Maßstab daher zunehmend zurücktreten – stattdessen rücken Quartalsumsatz, Jahresumsatz und echter Cashflow in den Fokus.

Qinbafrank: Bei diesem Tempo halte ich es auch für keine Übertreibung, wenn Anthropics Umsatz nächstes Jahr 100 Mrd. USD übersteigt. Zuvor hatte das Unternehmen 2028 einen Umsatz von 200 Mrd. USD angekündigt – und das erscheint mittlerweile keineswegs mehr als völlig unrealistisch.

VIII. Was Microsoft wirklich überraschte, war nicht Azures 48 %, sondern dass Enterprise-Kunden die Führung von Modell-Labors übernehmen

Herr Z.: Microsoft erreichte dieses Quartal fast die Obergrenze Ihres prognostizierten Rahmens – was schätzen Sie am meisten ein?

Qinbafrank: Microsofts Ergebnis war tatsächlich sehr gut: Azure-Wachstum im Vorjahresvergleich bei 48 %, Auftragsbestand bei ca. 670 Mrd. USD, davon ca. 30 % voraussichtlich innerhalb der nächsten 12 Monate realisiert. Der freie Cashflow lag weiterhin bei 18,6 Mrd. USD – damit hebt sich Microsoft deutlich unter den großen Cloud-Anbietern hervor.

Qinbafrank: Entscheidend ist jedoch nicht die 48 %, sondern wer Azure kauft.

Qinbafrank: Microsoft nannte hierzu eine Kennzahl: Ein Großteil neuer Aufträge stammt nicht mehr von Frontier-Modell-Unternehmen wie OpenAI oder Anthropic, sondern von gewöhnlichen Enterprise-Kunden.

Qinbafrank: Diesmal sahen wir zudem, dass Foundrys Geschäft stark wächst – mit vielen zahlenden Kunden; zudem steigen die Enterprise-Kunden für Copilot im Pay-as-you-go-Modell rasch weiter an.

Qinbafrank: Dieses Signal ist besonders wichtig, weil man sich bisher fragte: Ist diese Cloud-Nachfrage lediglich OpenAI, das mit massiven Krediten Microsoft-GPUs kauft, während Microsoft dann selbst in OpenAI investiert – ein Kreislauf, bei dem das Geld letztlich nur zurückfließt?

Qinbafrank: Nun stammen immer mehr Aufträge von gewöhnlichen Unternehmen – das zeigt, dass die Nachfrage sich tatsächlich von Modell-Labors auf Enterprise ausbreitet. Das ist echte KI-Monetsierung.

IX. Cloud wird zum KI-Betriebssystem: Unternehmen interessieren sich nicht für Claude oder DeepSeek, sondern nur für Ergebnisse und Kosten

Qinbafrank: Ein weiterer Punkt vom Microsoft-Call ist meiner Ansicht nach besonders bedeutsam.

Qinbafrank: Microsoft verfügt mittlerweile über eigene Modelle, verbindet sich aber auch mit OpenAI und stellt diverse Open-Source-Modelle bereit. Ein Analyst fragte: Wie wählen Nutzer tatsächlich aus?

Qinbafrank: Satya Nadellas Antwort lautete im Kern: dynamische Auswahl nach Workload.

Qinbafrank: Unternehmen interessieren sich nicht dafür, ob die zugrundeliegende Schicht heute Claude, OpenAI, DeepSeek oder Microsofts eigenes Modell nutzt. Sie kümmern sich nur um zwei Dinge: Erstens, kann diese Aufgabe stabil und in hoher Qualität erledigt werden; zweitens, wie teuer ist die Erledigung dieser Aufgabe.

Qinbafrank: Komplexe Aufgaben nutzen möglicherweise ein Frontier-Modell; häufige, wertarme und bereits ausgereifte Arbeiten wechseln direkt zu einem günstigen Open-Source- oder internen Modell.

Qinbafrank: Genau das habe ich vorher gesagt – Cloud wird letztlich zu einem KI-Betriebssystem.

Qinbafrank: Es übernimmt Modell-Routing, Datenanbindung, Berechtigungsverwaltung, Sicherheit und Workflow. Die zugrundeliegenden Modelle sind austauschbar, doch das gesamte Unternehmenssystem läuft auf Ihrer Plattform.

Qinbafrank: Vor allem da viele traditionelle Unternehmen keine Technologieunternehmen sind und nicht über die Fähigkeit verfügen, ihre eigene Infrastruktur vollständig aufzubauen. Die Kommodifizierung von Modellen bedeutet daher nicht, dass Cloud umgangen wird – sie könnte Cloud sogar wertvoller machen.

X. Warum Google gleichzeitig stark expandierte und doch nicht so schlecht war: Cloud mit +103 %, das eigentliche Problem ist die Monetarisierung der Suche

Herr Z: Googles Ergebnisse dieses Quartals lösten eine sehr negative Marktreaktion aus – was ist Ihre Einschätzung?

Qinbafrank: Die Überschrift war negativ, doch bei genauerer Betrachtung ist die Lage gar nicht so schlecht.

Qinbafrank: Google Cloud wuchs im dritten Quartal um rund 103 % im Jahresvergleich, erwirtschaftete bereits über 30 Mrd. USD Umsatz pro Quartal, und der operative Gewinn war ebenfalls sehr hoch; die Marge verbesserte sich sogar gegenüber Q2.

Qinbafrank: Die Cloud selbst ist also sehr stark; das Hauptproblem liegt im etablierten Kerngeschäft. Die KI-Suche verzeichnet mittlerweile sehr hohe Nutzungsrate, doch die Monetarisierung hält noch nicht vollständig Schritt.

Qinbafrank: Früher sahen Nutzer bei einer Suche viele Anzeigen; heute sprechen sie direkt mit der KI – und wenn nach der KI-Antwort keine vergleichbar starke Anzeigenmonetarisierung erfolgt, schmälert dies den ursprünglichen Suchumsatz.

Qinbafrank: Der Markt bemerkte zudem den schwachen Free-Cash-Flow, doch darin waren einmalige Faktoren enthalten, etwa ein Anstieg des TPU-Lagerbestands und europäische Abwicklungsgebühren. Rechnet man diese wieder hinzu, ist der tatsächliche FCF weniger dramatisch als die Schlagzeile vermuten lässt.

Qinbafrank: Doch der Markt ist derzeit einfach sehr wählerisch. Egal wie stark Ihre Cloud auch ist – sobald Kerngeschäft oder FCF Schwächen aufweisen, wird zunächst Ihre Bewertung korrigiert.

XI. Die „Zeitverzögerung“ bei KI-Kapitalaufwendungen beginnt sich auszuzahlen: Geld, das 2025 ausgegeben wurde, generiert erst jetzt Umsatz

Herr Z: Ist dies also endlich die von Ihnen beschriebene Zeitverzögerung, die nun Früchte trägt?

Qinbafrank: Ja. Das ist entscheidend – KI-Kapitalaufwendungen führen nicht sofort zum Umsatz. Der Kauf von Grundstücken, der Bau von Rechenzentren und Stromversorgungsanlagen, die Bestellung von GPUs, die Installation von Servern sowie der Live-Betrieb dauern allesamt lange.

Qinbafrank: Große Technologieunternehmen erhöhten ihre Kapitalaufwendungen ab etwa Q3 2025 massiv – der aktuelle Umsatzanstieg bei Microsoft und Google Cloud entspricht daher tatsächlich Investitionen vor einem Jahr oder sogar früher.

Qinbafrank: Mit anderen Worten: Die Kapazität, deren Ausbau im zweiten Halbjahr des Vorjahres beschleunigt wurde, befindet sich erst jetzt in der Produktionsphase; seit mehreren Quartalen betonen alle Cloud-Anbieter dasselbe: Nachfrage > Angebot, zu wenig Rechenleistung.

Qinbafrank: Wenn die Nachfrage weiter steigt und jede neue Kapazität sofort absorbiert wird, wird der Umsatz in den kommenden Quartalen naturgemäß weiter beschleunigen.

Qinbafrank: Ich halte die Kommerzialisierung daher keineswegs für am Höhepunkt angelangt – sie hat gerade erst begonnen, flächendeckend umgesetzt zu werden.

XII. Der eigentliche Wendepunkt: Wenn das Cloud-Umsatzwachstum das CapEx-Wachstum übersteigt

Qinbafrank: Doch man darf nicht nur auf den Umsatz schauen – die zweite Phase dreht sich um ROIC.

Qinbafrank: 2026 ist das Jahr, in dem die CapEx explodieren. Letztes Jahr lag sie bei Hunderten von Milliarden, dieses Jahr verdoppelt sie sich nahezu – ein solches CapEx-Wachstum kann nicht jedes Jahr 100 % betragen.

Qinbafrank: Wie sähe ein wirklich idealer Wendepunkt aus? Das CapEx-Wachstum sinkt langfristig naturgemäß, während das Cloud-Umsatzwachstum weiter beschleunigt.

Qinbafrank: Nehmen wir Google: Das Cloud-Wachstum lag früher bei nur 40–50 %, dann bei über 80 % und aktuell über 100 %. Sobald das Umsatzwachstum das CapEx-Wachstum übersteigt, verbessern sich die Kennzahlen kontinuierlich.

Qinbafrank: Der Markt machte sich früher große Sorgen um die GPU-Abschreibung. Man sagte, GPUs seien nach zwei bis drei Jahren veraltet – daher sei die Verlängerung der Abschreibungspläne durch Hyperscaler ein bilanztechnischer Trick.

Qinbafrank: Doch die Realität ist, dass GPUs älterer Generationen heute noch einen starken wirtschaftlichen Wert besitzen; manche Langzeitverträge verlängern die Nutzung alter Karten sogar noch weiter.

Qinbafrank: Falls die nutzbare Lebensdauer von Servern, Rechenzentren und Strominfrastruktur länger ist als ursprünglich vom Markt erwartet – etwa weil Chips ausgetauscht werden können, während die Gebäude weitergenutzt werden – verbessert sich auch die tatsächliche Amortisationsdauer des gesamten CapEx-Zyklus.

Qinbafrank: In den nächsten Quartalen möchte ich daher vor allem beobachten, wie sich Umsatzwachstum, CapEx-Wachstum, Abschreibungszeitraum und FCF angleichen.

XIII. Codierung ist nicht der einzige Anwendungsfall von KI: Enterprise, Agenten und KI für Wissenschaft gewinnen gleichzeitig an Bedeutung

Qinbafrank: Eine frühere Sorge des Marktes war: Was bietet KI außer Codierung?

Qinbafrank: Warum explodierte Codierung zuerst? Weil sie hochstandardisiert ist, riesige Repositories wie GitHub besitzt und klare Feedback-Schleifen aufweist – sodass Modelle schnell besser werden.

Qinbafrank: Die zweite Phase besteht jedoch nicht darin, „einen weiteren einzelnen Anwendungsfall so groß wie Codierung“ zu finden, sondern darin, dass viele Anwendungsfälle gleichzeitig explodieren.

Qinbafrank: Die erste Kategorie umfasst horizontale und vertikale Workflows innerhalb von Unternehmen: Finanzen, Recht, Steuern, Marketing, HR und alle Arten von Unternehmensprozessen. Einzelne davon mögen kleiner sein als Codierung, doch zusammengenommen sind sie enorm.

Qinbafrank: Und je stärker Codierung wird, desto mehr ebnet sie den Weg für diese Anwendungsfälle – denn viele Unternehmensprozesse benötigen letztlich Code zur Integration.

Qinbafrank: Die zweite Kategorie sind Agenten. Seit September treiben alle großen Unternehmen ihre eigenen Agenten voran. Sowohl persönliche als auch unternehmensinterne Agenten steigern den Token-Verbrauch weiter.

Qinbafrank: Die dritte Kategorie umfasst hochwertige Anwendungsfälle wie KI für Wissenschaft, AIDD (KI-gestützte Arzneimittelentwicklung) und Arzneimittelforschung. OpenAI, Anthropic, Google und ByteDance investieren alle in Bio- und Lebenswissenschaften.

Qinbafrank: Es gibt also nicht nur einen zweiten Anwendungsfall nach Codierung – vielmehr hat sich dieser bereits in zahlreiche parallele Anwendungsfälle aufgeteilt.

XIV. Handel mit Anthropic rund um den 9. November: Vor dem Roadshow-Termin ist eine Chance, danach beginnt die Kapitalabflussphase

Herr Z: Was alle am meisten interessiert, ist wohl der Anthropic-Börsengang. Warum sehen Sie den 9. November als Trennlinie an?

Qinbafrank: Der 9. November ist ein Datum, das ich durch die Analyse des SEC-Verfahrens ermittelt habe; es handelt sich nicht um eine offizielle Ankündigung des Unternehmens.

Qinbafrank: Nach Veröffentlichung des S-1 von Anthropic muss gemäß den Vorschriften zunächst eine bestimmte Anzahl Kalendertage vergehen, bevor die Roadshow beginnen darf. Diese Frist führt rechnerisch etwa zum 9. November.

Qinbafrank: Davor dürfte der Markt noch relativ komfortabel bleiben.

Qinbafrank: Dafür gibt es mehrere Gründe: Erstens ist der Markt bereits seit mehreren Wochen gefallen und viel Stimmungsluft abgebaut worden; zweitens belegen die Cloud-Umsätze von Microsoft und Google, dass die Kommerzialisierung von KI intakt ist; drittens würden auch Amazon-Ergebnisse ohne offensichtliche Probleme fundamentale Stützung bieten; viertens spielt zudem die saisonale Entwicklung rund um die Zwischenwahlen eine Rolle.

Qinbafrank: Vor der Roadshow könnte der Markt daher zunächst eine Erholung verzeichnen. Entscheidend ist jedoch, wann Institutionen ernsthaft mit der Vorbereitung ihrer Zeichnungen beginnen.

XV. Warum selbst ein hervorragender Börsengang den Markt belasten kann: $400 Mrd. Zeichnungsgelder entstehen nicht aus dem Nichts

Qinbafrank: Viele verstehen nicht, was „Entzug“ bedeutet. Entzug heißt nicht, dass Anthropic schlecht ist – im Gegenteil: Gerade weil es so attraktiv ist, wollen alle Institutionen daran partizipieren.

Qinbafrank: Ein Vergleich mit der damaligen SpaceX-Situation verdeutlicht dies: Die Zeichnungsnachfrage bei großen Börsengängen übersteigt meist das eigentliche Emissionsvolumen um ein Vielfaches.

Qinbafrank: Sollte Anthropic ein Großvolumen im Bereich von 100 Mrd. USD erreichen, müsste der Markt möglicherweise mehrere hundert Mrd. USD an Zeichnungsgeldern bereitstellen.

Qinbafrank: Das Problem: Institutionen halten nicht einfach mehrere hundert Mrd. USD Bargeld auf ihren Konten bereit. Woher kommt das Geld also? Durch Verkäufe.

Qinbafrank: Verkauf von Halbleitern, Momentum-Titeln, Softwareaktien oder anderen KI-Positionen, um Liquidität freizusetzen und für die Zeichnung bereitzustehen. Der eigentliche Liquiditätsentzug setzt daher meist erst nach Beginn der Roadshow ein, wenn Institutionen systematisch ihr Portfolio anpassen.

Qinbafrank: Am Börsengangstag wird Teil des Geldes, das keine Zuteilung erhält oder gebunden wird, wieder frei – die Lage ändert sich erneut; nach dem Listing folgt jedoch eine zweite Entzugsphase: Privatanleger und anderes Kapital fragen sich, warum sie nun noch indirekt über die Lieferkette investieren sollten, da es nun den reinsten Frontier-AI-Wertpapier gibt.

Qinbafrank: Anthropics Börsengang kann langfristig sehr bullisch für KI sein, kurzfristig aber durchaus den gesamten KI-Sektor belasten.

XVI. Die KI-Hauptlinie hat sich bereits verschoben: Speicher → Optik/Software → Agenten/KI für Wissenschaft

Qinbafrank: Ein weiterer Punkt, den ich immer wieder betonen möchte: Verfallen Sie nicht in die starre Vorstellung, „KI = Halbleiter = Speicher“, denn die KI-Hauptlinie verschiebt sich in jeder Phase.

Qinbafrank: In Q1 und Q2 dieses Jahres war Speicher am stärksten; ab August/September gewannen Optik-Titel an Kraft, gleichzeitig erholten sich stark unter Druck geratene Software- und SaaS-Titel.

Qinbafrank: Warum? Weil Modelle zunehmend standardisiert werden und Tokenpreise sinken – davon profitieren nicht nur Hardware-Anbieter upstream.

Qinbafrank: Je günstiger Tokens, desto einfacher die Bereitstellung – Cloud, Software, Enterprise-Integration und Agenten profitieren zunehmend. Die nächste Phase könnte KI für Wissenschaft und Biotech sein.

Qinbafrank: Trendinvestition erfordert daher nicht, am vorherigen Gewinner festzuhalten, sondern kontinuierlich zu identifizieren: Wohin verschiebt sich die nächste Profitzone?

Qinbafrank: Speicher ist keineswegs am Ende, Halbleiter sind auch nicht tot – lediglich die Phase wie im ersten Halbjahr, in der alles kräftig stieg, dürfte kurzfristig vorüber sein.

XVII. In einer Hochrendite-Ära gibt es keine breite Rallye mehr: Fortan belohnt der Markt nur echten Cashflow.

Qinbafrank: Der Hintergrund ist zudem größer geworden: Wir sind in eine Ära relativ hoher Renditen eingetreten.

Qinbafrank: Ölpreise treiben die Inflation nach oben, Haushaltsdefizite bedeuten viel Staatsanleiheemission – und die KI-Infrastruktur selbst erfordert umfangreiche Unternehmensschulden. All dies konkurriert gleichzeitig um Geld am Anleihemarkt.

Qinbafrank: Bei hohen Anleiherenditen müssen Aktien naturgemäß auch eine höhere Risikoprämie bieten – daher wird der Markt immer selektiver.

Qinbafrank: Wenn Microsofts Gewinne keine offensichtlichen Schwächen aufweisen, erhält man positive Marktrückmeldung; Google Cloud ist zweifellos stark, doch bei Problemen im Suchgeschäft oder beim freien Cashflow verkauft der Markt trotzdem zuerst.

Qinbafrank: Bei der Aktienauswahl ab sofort gilt es daher klar zu unterscheiden: Welche Unternehmen basieren lediglich auf Narrativen, und bei welchen Unternehmen hat das Geschäft tatsächlich überzeugt – mit echtem Umsatz, echtem Cashflow und berechenbarem Wachstumspotenzial für die nächsten 2–3 Jahre.

Qinbafrank: Wenn ein Großkonzern aufgrund kurzfristiger Gegenwinde unterbewertet wird, halte ich das sogar für positiv – denn so ergibt sich eine Einstiegschance. Hohe Zinsen bedeuten nicht, dass keine Aktie steigen kann; sie bedeuten vielmehr, dass der Markt zunehmend ‚die Besten der Besten‘ auswählt.

XVIII. Was 2027 Q1 wirklich beobachtet werden muss, ist nicht der Halbleitersektor, sondern ob die KI-Monetarisierung zwei Quartale hintereinander verlangsamt.

Herr Z: Wie schätzen Sie die Lage für das erste Quartal 2027 ein?

Qinbafrank: Meine Einschätzung lautet: Zumindest bis zum ersten Quartal nächsten Jahres beschleunigt sich die KI-Monetarisierung weiter und hat noch keine Sättigung erreicht.

Qinbafrank: Denn immer mehr Unternehmen setzen KI konkret ein – und der steigende Token-Verbrauch spiegelt sich letztlich im Rechenbedarf wider, wobei ein Großteil dieser Rechenkapazität bei Cloud-Anbietern liegt. Daher sehe ich zumindest auf Cloud-Ebene weiterhin Wachstum.

Qinbafrank: Wann würde ich mir wirklich Sorgen um die KI-These machen? Nicht, wenn Halbleiter um 20 % fallen, und nicht, wenn eine Aktie um 30 % korrigiert. Sondern erst dann, wenn das Cloud-Geschäft von Microsoft, Google und AWS zwei Quartale hintereinander deutlich langsamer wächst.

Qinbafrank: Dann stellt sich die Frage: Haben alle Unternehmen, die KI nutzen sollten, dies bereits getan? Sind die Nutzer bereits nahe ihrer Ausgabebereitschaft angelangt? Und saturieren die Workflows, die wirtschaftlichen Mehrwert generieren, bereits?

Qinbafrank: Das ist der Ursprung der gesamten KI-Geschichte. Solange Nutzer KI weiter einsetzen, Unternehmen dafür bezahlen und der Token-Verbrauch steigt, ist das große Bild intakt.

XIX. Warum Crypto im Oktober fiel: Das Narrativ starb nicht – die TGA entzog Liquidität.

Herr Z: Zum Schluss noch Crypto: Nach einem Aufschwung im September folgte im Oktober ein Rückgang – wie bewerten Sie das?

Qinbafrank: Bei Crypto ist die Lage eigentlich klarer – es geht um Liquidität. Ende August hatte ich prognostiziert, dass die Zeit von spätem August bis Mitte bis Ende September günstig sein würde, während sich ab Ende September bis Oktober eine Korrektur durch Liquiditätsengpässe abzeichnen würde.

Qinbafrank: Genau so hat sich die Entwicklung auch vollzogen. Der TGA (Treasury General Account) stieg von rund 800–900 Mrd. USD im August kontinuierlich an und liegt mittlerweile über 1 Bio. USD – also zieht der Staat aktiv Liquidität vom Markt ab.

Qinbafrank: Die Schwäche von Crypto im Oktober beruht daher nicht darauf, dass alle Narratives plötzlich entwertet wurden, sondern darauf, dass das geldpolitische Umfeld ungünstig ist.

Qinbafrank: Was als Nächstes zu beobachten ist, ist einfach: Wird die TGA im November wieder liquide? Falls der Staat Geld zurück in das System einspeist und sich die Liquidität verbessert, könnte Crypto von selbst wieder anziehen.

Qinbafrank: Der von mir zuvor genannte Rahmen war, dass die Liquidität sich Ende Oktober allmählich am Tiefpunkt befinden wird; wird sie im November erneut freigegeben, hat der Kryptomarkt die Chance, sich mit ihr zu wenden.

XX. Die wichtigste Entwicklungslinie für Krypto in der nächsten Phase: regulierungskonforme ICOs + Tokenisierung – TradFi und Krypto rücken zusammen.

Qinbafrank: Bei der Regulierung glaube ich tatsächlich, dass sich etwas ändert – nur braucht vieles Zeit, um wirksam zu werden.

Qinbafrank: Die erste Linie ist die Krypto-Finanzierung. Bisher konnten US-Unternehmen Kapital entweder über einen Börsengang (IPO), eine private Platzierung nach Regulation D oder mittels Ausnahmeregelungen wie Regulation A und Regulation CF beschaffen. Krypto-Projekte durften jedoch lange Zeit nicht legal Kapital von der US-Öffentlichkeit sammeln, weshalb bei Token-Sales regelmäßig US-Bürger ausgeschlossen wurden.

Qinbafrank: Nun prüfen Aufsichtsbehörden eine neue Ausnahmeregelung für digitale Vermögenswerte – quasi einen legalen Weg für Krypto-Projekte, künftig öffentlich Kapital zu beschaffen.

Qinbafrank: Dies wird nicht sofort umgesetzt werden, da zunächst noch eine öffentliche Konsultation sowie der regulatorische Prozess abgeschlossen werden müssen; doch sollte sie tatsächlich eingeführt werden, ließe sie sich als neue Form einer regulierten ICO verstehen.

Qinbafrank: Die zweite Linie ist die Tokenisierung. Selbst wenn der CLARITY Act auf gesetzgeberischer Ebene nicht reibungslos vorankommt, heißt das nicht, dass Aufsichtsbehörden untätig bleiben müssten. SEC und CFTC können innerhalb ihres jeweiligen Kompetenzbereichs weiterhin Regelungen zu Verwahrung (Custody), tokenisierten Wertpapieren, DeFi, AMM, Derivaten usw. vorantreiben.

Qinbafrank: Ich halte den Tokenisierungstrend bereits für unabwendbar. Immer mehr Staatsanleihen, Aktien und Wertpapiere werden in den on-chain-Finanzmarkt einfließen.

Qinbafrank: Langfristig profitieren daher nicht nur die ‚tokenisierten Aktien‘ selbst, sondern vor allem die zugrundeliegende Infrastruktur – Abwicklung, Verwahrung, Liquidität und DeFi-Rail. Die Endrichtung von Krypto und TradFi ist nicht die gegenseitige Verdrängung, sondern die schrittweise Verschmelzung zu einem einheitlichen Finanzmarkt.

Herr Z: Zum Abschluss dieser Folge fasse ich Qinbafranks Rahmen in sechs Thesen zusammen.

1. Die US-Wirtschaft befindet sich derzeit nicht in einer voll ausgeprägten Rezession; AI-CapEx ist Amerikas neue Infrastrukturinvestition, doch die K-förmige Spaltung wird sich durch den Einsatz von KI zur Arbeitsverdrängung weiter vertiefen.

2. Die entscheidendste makroökonomische Variable in den nächsten ein bis zwei Monaten bleibt weiterhin Öl – es hat sich mittlerweile von einem reinen Rohöl-Versorgungsproblem zu einem Doppelproblem aus Frachtkosten und Raffineriekapazitäten entwickelt. Ob die USA und der Iran nach den Zwischenwahlen echte Verhandlungen aufnehmen, bestimmt unmittelbar Inflation und den nächsten Schritt der Fed.

3. Die Kommerzialisierung von KI hat ihren Höhepunkt noch nicht erreicht; die zeitliche Verzögerung der CapEx-Investitionen des vergangenen Jahres beginnt nun Früchte zu tragen. Die Umsätze von Microsoft, Google und Anthropic belegen, dass die Unternehmensadoption weiter zunimmt; die entscheidende nächste Frage lautet: Wann übersteigt das Cloud-Umsatzwachstum endgültig das CapEx-Wachstum?

4. KI befindet sich bereits in der zweiten Hälfte des Branchenzyklus; Speicher und Halbleiter verschwinden nicht, doch verschiebt sich die Hauptentwicklungslinie zunehmend hin zu Optik, Cloud, Software, Agenten, Enterprise-Deployment und KI für die Wissenschaft. In einem Umfeld hoher Zinsen belohnt der Markt allein echte Gewinne.

5. Vor dem Roadshow-Termin von Anthropic könnte der Markt noch eine kurze Phase der Stimmungserholung erleben; sobald die Roadshow jedoch beginnt, werden groß angelegte institutionelle Zeichnungen vermutlich den Verkauf anderer Positionen zur Freisetzung von Liquidität erfordern – der kurzfristige Liquiditätsabfluss ist daher besonders kritisch einzuschätzen.

6. Die Krypto-Korrektur im Oktober beruht im Kern weiterhin auf einer Liquiditätskontraktion; ob die TGA-Mittel im November freigegeben werden, ist der unmittelbarste Auslöser, während langfristig die strukturelle Hauptentwicklungslinie aus regulierungskonformer Finanzierung und Tokenisierung besteht, die traditionelle Vermögenswerte vollständig in die on-chain-Finanzwelt integriert.

Das Signal, das die KI-These wirklich bearish machen würde, ist nicht ein weiterer Rückgang der Halbleiter um 20 %, sondern eine deutliche und über mehrere Quartale anhaltende Verlangsamung der Cloud-Kommerzialisierung. Vielen Dank an Qinbafrank für seinen vierten Besuch bei 168X!