Zusammenfassung · Der Markt erwartet weitgehend eine Zinserhöhung der Fed um 25 Basispunkte auf 3,75–4,00 % diese Woche – die erste seit 2023. · Die eigentliche Spannung liegt nicht in dieser Erhöhung selbst, sondern darin, ob es sich lediglich um eine politische Feinabstimmung oder den Beginn eines neuen Zinserhöhungszyklus handelt. · Der Anleihemarkt hat bereits einen restriktiveren Kurs vorweggenommen; daher verdienen bei dieser FOMC-Sitzung insbesondere das Dot-Plot, Äußerungen von Warsh und der zukünftige Zinspfad besondere Aufmerksamkeit.

Die Zinserhöhung ist nicht mehr die größte Unbekannte

Die Markterwartungen für eine Zinserhöhung der Fed diese Woche nähern sich rasch einer breiten Übereinstimmung an.

Laut Investopedia erwartet der Markt derzeit weithin, dass die Fed die Zielspanne für den Leitzins diese Woche auf 3,75–4,00 % anhebt. Die CME FedWatch-Daten zeigen, dass Händler eine Wahrscheinlichkeit von 93 % für eine Zinserhöhung einkalkuliert haben. Sollte sie erfolgen, wäre dies die erste Zinserhöhung der Fed seit 2023 – und zugleich die erste unter Fed-Chef Kevin Warsh.

Der unmittelbare Grund für die rasche Verschiebung hin zu einer restriktiveren Politikserwartung bleibt die Inflation.

Der US-amerikanische Verbraucherpreisindex (CPI) für August stieg um 3,4 % gegenüber dem Vorjahr – deutlich über dem Fed-Zielwert von 2 %. Einige Institutionen sehen darin, die Zinsen aktuell unverändert zu lassen, sogar eine Gefährdung der Glaubwürdigkeit der Fed im Kampf gegen die Inflation. Ian Lyngen, Leiter der US-Zinsstrategie bei BMO Capital Markets, argumentiert, dass die Fed in diesem Inflationsumfeld schwerlich den Eindruck vermeiden könne, „zu wenig bereit zu sein, gegen die Inflation vorzugehen“, falls sie diese Woche keine Zinserhöhung beschließt.

Das Problem ist jedoch, dass eine Zinserhöhung um 25 Basispunkte vom Markt zunehmend vollständig eingepreist ist – „Ob erhöht wird“ ist daher nicht mehr die größte Unbekannte.

Was die nächste Marktrichtung wirklich bestimmt, ist vielmehr das, was nach der Zinserhöhung geschieht.

Der Anleihemarkt handelt bereits „weitere Zinserhöhungen“ vorweg

Noch bevor die Fed offiziell handelt, hat der Anleihemarkt bereits eine Vorab-Umbewertung vorgenommen.

Die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihen durchbrach kürzlich die Marke von 5 % – ein deutlicher Anstieg gegenüber unter 4,5 % Anfang Juli; zuvor lag sie sogar unter 4 %. Gleichzeitig stieg die Durchschnittsrendite für 30-jährige US-Hypotheken erneut über 7 %.

Dies bedeutet, dass der Markt nicht nur die dieswöchige Erhöhung um 25 Basispunkte antizipiert, sondern auch, ob die Fed in den kommenden Monaten weiter straffend agieren wird.

Gerade deshalb könnte die Sitzung eine scheinbar widersprüchliche Situation hervorrufen: Eine Erhöhung der kurzfristigen Zinsen durch die Fed muss nicht zwangsläufig zu steigenden Langlaufrenditen führen.

Mark Cabana, Leiter der US-Zinsstrategie bei Bank of America, vertritt die Auffassung, dass eine restriktive Zinserhöhung durch Warsh, die der Markt als glaubwürdigen Einsatz gegen die Inflation wertet, die Sorge der Anleger vor einer langfristigen, außer Kontrolle geratenden Inflation tatsächlich mindern könnte.

Mit anderen Worten: Höhere kurzfristige Zinsen könnten theoretisch die langfristigen Inflationserwartungen senken und damit den Druck auf steigende Langlaufrenditen verringern. Daher hängt die Marktreaktion dieser Woche möglicherweise weniger von der „Zinserhöhung“ selbst ab.

Falls die Fed lediglich mechanisch die bereits vom Markt eingepreiste Erhöhung um 25 Basispunkte umsetzt, ohne ein ausreichend klares Signal gegen die Inflation zu setzen, dürfte der Anleihemarkt nicht beruhigt werden; umgekehrt könnte eine gelungene Stärkung der politischen Glaubwürdigkeit sogar zu einer Reaktion wie „Steigerung am Kurzende, Stabilisierung am Langende“ führen.

Daher lautet die zentralere Frage für diesen FOMC: Schließt die Fed eine politische Neuausrichtung ab oder startet sie einen neuen Zinserhöhungszyklus?

„Einmal und fertig“ oder erst der Anfang?

Die Wall Street ist hierzu eindeutig gespalten. Eine Fraktion vertritt die Ansicht, dass die dieswöchige Zinserhöhung eher einer politischen Neuausrichtung als dem Start eines neuen Zyklus gleicht.

James Knightley, Chefvolkswirt International bei ING, weist darauf hin, dass steigende Ölpreise zwar ein neues Inflationsrisiko darstellen, doch gibt es nach wie vor eine Reihe von Faktoren in der US-Wirtschaft, die Preisdruck mindern könnten – darunter verlangsamtes Beschäftigungswachstum, moderate Lohnsteigerungen, ein schwacher Immobilienmarkt und teilweise rückvergütete Zölle, die Unternehmen entlasten und sie weniger zur weiteren Preiserhöhung zwingen.

ING geht daher davon aus, dass die Inflation im nächsten Jahr noch auf das Ziel von 2 % zurückkehren könnte; diese Zinserhöhung sei daher eher eine „Neuausrichtung“ statt der Wiederaufnahme eines anhaltenden Straffungszyklus.

Eine andere Gruppe von Instituten zeigt sich jedoch deutlich hawkischer.

Peter Williams, Volkswirt bei 22V Research, ist der Ansicht, dass die Fed nun den Punkt erreicht hat, an dem sie die Zinserhöhungen wieder aufnehmen sollte. Er erwartet, dass die Fed über diese Woche hinaus im Dezember sowie im ersten Halbjahr 2027 weitere Zinserhöhungen vornimmt.

Die Begründung hierfür lautet, dass das US-Wirtschaftswachstum nach wie vor solide ist, die Verbraucher widerstandsfähig bleiben, der KI-Investitionsboom weiter andauert, globale angebotsseitige Schocks häufig auftreten und die allgemeinen Finanzbedingungen noch nicht so stark verschärft wurden, dass die Nachfrage spürbar gedämpft würde.

Diese beiden Sichtweisen implizieren völlig unterschiedliche Zinspfade für den Markt.

Falls die dieswöchige Maßnahme lediglich eine risikomanagementorientierte politische Anpassung darstellt, könnte der Markt bald wieder über eine wirtschaftliche Abkühlung und die Möglichkeit einer Wiederaufnahme von Zinssenkungen im Jahr 2027 diskutieren. Falls die Fed jedoch signalisiert, dass dies nur der erste Schritt in einer neuen Straffungsrunde ist, könnten Staatsanleihen, Hypotheken, Unternehmensfinanzierungskosten und stark bewertete Risikoaktiva weiterhin unter steigendem Zinsdruck stehen.

Selbst wenn die Fed diese Woche wie erwartet um 25 Basispunkte anhebt, stammt die eigentliche zusätzliche Information weiterhin von der Frage „Was kommt danach?“

Der Dot-Plot könnte wichtiger sein als die Zinserhöhung selbst

Um den nächsten Schritt der Fed einzuschätzen, wird der Markt zunächst den Dot-Plot prüfen.

Nach Abschluss der dieswöchigen Sitzung veröffentlicht die Fed ihre vierteljährlichen Konjunkturprognosen sowie den aktuellen Dot-Plot, der die individuellen Einschätzungen der FOMC-Mitglieder zum künftigen Leitzins widerspiegelt.

Obwohl Warsh selbst in der Vergangenheit wenig Begeisterung für den Dot-Plot zeigte, werden die Prognosen der anderen 18 Mitglieder dennoch eine wichtige Grundlage für die Markteinschätzung der beiden verbleibenden Sitzungen dieses Jahres bilden. Die Fed wird danach noch zwei weitere geldpolitische Sitzungen Ende Oktober und im Dezember abhalten.

Im Vergleich zum Median des Dot-Plots ist ein weiteres wichtiges Signal diesmal, ob die Divergenz zwischen den Mitgliedern weiter zunimmt. BMO vermutet, dass – falls der Dot-Plot zwei klare Lager zeigt (einige Mitglieder befürworten weitere Zinserhöhungen, andere halten die aktuelle Maßnahme bereits für ausreichend) – der künftige politische Kurs noch schwerer einschätzbar wird.

Diese Divergenz ist bereits erkennbar.

Bei der Juli-Sitzung, bei der die Zinsen unverändert blieben, stimmten drei Ausschussmitglieder gegen die Stillhalteentscheidung; zugleich glauben relativ dovish eingestellte Vertreter wie New Yorks Fed-Präsident John Williams, dass erste Anzeichen dafür sprechen, dass der Energiepreisschock sich noch nicht klar auf die breitere Preisebene ausgewirkt hat.

Das bedeutet, dass selbst bei einer erfolgreichen Zinserhöhung durch die Fed in dieser Woche möglicherweise noch keine stabile interne Einigkeit darüber besteht, „ob danach fortgesetzt werden soll“.

Der Markt muss zudem hören, was Warsh sagt

Neben dem Punktendiagramm ist ein weiterer Schlüsselfaktor Warshs Formulierung auf der Pressekonferenz.

Oscar Muñoz, Leiter der US-Wirtschaftsforschung bei TD Securities, glaubt, dass Warsh dem Markt möglicherweise keine klare zukunftsgerichtete Orientierung geben wird. Selbst wenn er nicht ausdrücklich sagt: „Beim nächsten Mal erfolgt erneut eine Zinserhöhung“, könnte der Markt seine wiederholte Betonung der Inflationsrisiken dennoch so interpretieren, dass eine weitere Straffung durchaus realistisch bleibt.

Umgekehrt könnte der Markt seine Erwartungen an weitere Zinserhöhungen rasch senken, falls das Punktendiagramm selbst eher dovish ausfällt und Warsh die Notwendigkeit einer Fortsetzung des Kampfs gegen die Inflation nicht ausdrücklich betont.

James Egelhof, Chef-US-Ökonom bei BNP Paribas, vertritt ebenfalls die Ansicht, dass Warsh proaktiv betonen müsste, dass die dieswöchige Zinserhöhung nicht bedeutet, dass die geldpolitischen Maßnahmen damit beendet sind – insbesondere dann, wenn weniger Entscheidungsträger als vom Markt erwartet für weitere Zinserhöhungen stimmen. So soll verhindert werden, dass der Markt erneut die Entschlossenheit der Fed im Kampf gegen die Inflation infrage stellt.

Das wirklich Aufmerksamkeit erregende Element der dieswöchigen FOMC-Sitzung dürfte daher nicht die bereits vielfach eingepreiste Zinserhöhung um 25 Basispunkte sein.

Von den Renditen der US-Staatsanleihen über Hypothekenzinsen bis hin zu Bewertungen risikoreicher Vermögenswerte haben immer mehr Anlagen bereits mit einer „länger höheren“ Zinsumgebung begonnen, sich neu zu bewerten. Die Fed muss dem Markt tatsächlich klären, ob diese Neubewertung zu weit oder noch nicht weit genug gegangen ist.

Eine Zinserhöhung scheint beschlossene Sache zu sein – doch was danach kommt, ist entscheidender.

Der Markt sucht Antworten im Punktendiagramm, in Warshs Pressekonferenz und in den Differenzen innerhalb der FOMC: Handelt es sich hierbei lediglich um eine politische Feinjustierung angesichts der Inflationsrisiken – oder um den Beginn eines neuen Straffungszyklus?