Tokenize edilmiş hisse senetleri tartışması, ihraççı onayı ötesine geçiyor: Bitfinex

Bitfinex Securities, tokenize edilmiş hisse senetleri tartışmasının üçüncü parti ürünler ile ihraççı destekli menkul kıymetleri birbirinden ayırt etmesi gerektiğini savunuyor; çünkü her model yatırımcılara farklı haklar sağlıyor.

Özet

• Bitfinex Securities’e göre ihraççı onayı, tokenize edilmiş hisse senetleri tartışmasının yalnızca bir parçasıdır.

• Üçüncü parti token’ları, sahiplerine mülkiyet veya oy hakkı vermeksizin hisse senetlerine atıfta bulunabilir.

• Özel şirket ürünlerinde token alıcıları, doğrudan yatırımcılara verilenden daha az bilgiye sahip kalabilir.

• Transfer kontrolleri ve piyasa izlemesi, blokzincir tabanlı hisse senedi ürünleri için merkezî endişe konuları olarak kalmaya devam ediyor.

Tokenize edilmiş hisse senetleri, açık yatırımcı hakları gerektirir

Bitfinex Securities Operasyonlar Müdürü Jesse Knutson, crypto.news’a yaptığı açıklamada, Robinhood CEO’su Vlad Tenev’in “genel hatlarıyla doğru” bir şekilde ihraççı veto hakkına yönelik genel bir reddiyesini dile getirdiğini ancak tartışmanın her token’ın neyi temsil ettiğine, kimlerin satın alabileceğine ve nerede işlem görebileceğine odaklanması gerektiğini belirtti.

Tenev, şirketlerin paydaş kayıtlarını değiştirmeyen ya da kendilerine yeni yükümlülükler getirmeyen tokenize ürünler üzerinde kontrol sahibi olmaması gerektiğini söyledi. Bu açıklamaları, isimleri ve hisse fiyatları, katılımları olmadan hisse bağlantılı ürünlerde kullanılan şirketlerin itirazları takip etti.

Knutson, geleneksel piyasaların zaten üçüncü tarafların kotasyonlu menkul kıymetlere dayalı araçlar oluşturmasına izin verdiğini belirtti. Onaylanmamış depo makbuzları (unsponsored depositary receipts) bu fikrin finans piyasalarında tanıdık olduğunu gösteren bir örnektir.

‘Tartışma aslında ‘ihraççı veto hakkına sahip mi?’ olmamalı; aksine ‘bu token tam olarak neyi temsil ediyor ve kimler erişebilir?’ olmalı,’ dedi Knutson.

İlgini çekebilir: Bitcoin analistleri, Fed ve BoJ kararlarının kripto para üzerinde baskı yaratabileceğini uyarıyor

Knutson ayrıca, likit hisseleri olan büyük halka açık şirketler için onaylanmamış bir tokenize ürünün yapılandırmasının daha kolay olabileceğini ekledi; çünkü yatırımcılar finans raporlarına, kamuya açıklanan dosyalara ve piyasa fiyatlarına düzenli erişime sahiptir. Bir token sağlayıcısı, ürünü hukuki tasarımı doğrultusunda referans alınan menkul kıymeti kullanabilir ya da ürünü desteklemek için hisse senetleri tutabilir.

Yine de aynı şirket adı, farklı hukuki şartlara sahip araçların arkasında yer alabilir. Bir token, bir hissenin fiyatını takip eden bir borç senedi gibi davranırken, diğeri bir muhasebeci tarafından tutulan hisselere ilişkin yararlanma hakkını temsil edebilir. İhraççı destekli bir menkul kıymet ise kayıtlı özsermayeyi zincire taşıyarak, sıradan bir hisse senedine bağlı hakları koruyabilir.

Robinhood’un ürünleri bu ayrımı zaten inceleme altına aldı. Eylül ayında AMC Entertainment CEO’su Adam Aron, tiyatro zinciri’nin onayı veya katılımı olmadan oluşturulan AMC bağlantılı bir token’ı reddetti.

Robinhood, aktarılabilir Hisse Token’larını, Robinhood Assets (Jersey) Limited tarafından ihraç edilen tokenize borç senetleri olarak tanımlıyor. Sahipleri, referans alınan hisse senedine ekonomik maruziyet kazanır ancak ilgili şirketin paydaşı olmaz ve şirkete karşı oy hakkı elde etmez.

Özel şirketlere ait token'lar ek bilgi riskleri taşır

Knutson, özel şirketlerle bağlantılı ürünler konusunda daha net bir çizgi çizdi; buna göre sıradan token alıcıları, mevcut hissedarlara sunulan finansal bilgilere erişemeyebilir.

«Desteksiz özel sermaye yatırımları, olası bilgi asimetrisi nedeniyle çok daha karmaşıktır. Böyle senaryolarda temeldeki özel yatırımcılar genellikle daha geniş kitlelere paylaşılmayan finansal verilere ve raporlamalara erişim sağlar — oysa token yatırımcıları yalnızca haber başlıklarına dayalı işlem yapar.»

Özel hisseler, borsada işlem gören şirketlerle ilişkili sürekli açıklamalar, kamuya açık bildirimler ve düzenli fiyat keşfi imkânlarından yoksundur. Knutson’a göre, böyle bir varlık etrafında oluşturulan bir token, alıcılarının doğrudan özel şirkette hisse sahibi olan yatırımcılara kıyasla daha az bilgiyle işlem yapmasına neden olabilir.

OpenAI, Temmuz 2025’te Robinhood’un ürünleriyle ilgili benzer bir endişe dile getirdi; bu sırada aracı kurum, uygun Avrupa müşterilerine OpenAI ve SpaceX’e bağlı token maruziyeti sundu. OpenAI, bu token’ların kendi hisse senetleri olmadığını, Robinhood ile ortaklık yapmadığını ve ürünü desteklemediğini açıkladı.

Robinhood, OpenAI maruziyetinin, özel amaçlı bir araç aracılığıyla özel şirkete bağlı ekonomik çıkarın temsil edilmesiyle sağlandığını belirtti. Dolayısıyla alıcılar, doğrudan OpenAI tarafından ihraç edilen hisse senetleri yerine Robinhood’un yapısı üzerinden maruziyet elde etti.

Knutson’un yorumları, her üçüncü taraf ürününü yanlış kabul etmez. Bunun yerine, ürünün var olup olamayacağı sorusunu, yatırımcıların yapısını, karşı taraflarını ve sınırlarını anlayabilmeleri için gerekli açıklamalarla ayırır.

Devir kontrolleri, token’ların nerede işlem gördüğüne kısıtlama getirebilir

Sahiplik koşullarının ötesinde Knutson, tokenleştirilmiş menkul kıymetlerin, yasaklı veya yasaklanan pazarlara aktarımını engellemek için protokol düzeyinde kontroller gerektirdiğini söyledi.

«Borsada işlem gören şirketler, hisse senetlerinin tokenleştirilmiş versiyonlarının yasaklı veya yasaklanan yargı alanlarına gitmesini kesinlikle istemez,» dedi.

Transferler etkinleştirildikten sonra bir token, uyumlu blokzincir adresleri arasında hareket edebilir; bu da geleneksel bir aracı kurum hesabıyla izlenen dağıtım yolundan farklı bir rotaya neden olur. Bu nedenle uyumluluk, akıllı sözleşme kısıtlamalarına, onaylı cüzdan listelerine, kimlik doğrulamalarına ve token ihracı yapan kuruluş tarafından uygulanan geri alma kurallarına bağlı olabilir.

Robinhood şu anda ABD vatandaşlarının Jersey birimi tarafından ihraç edilen Hisse Token’larını satın almasını engelliyor. Belgelerinde bu ürünlerin ABD Menkul Kıymetler Yasası kapsamında kayıtlı olmadığını ve ABD’de ya da Amerikalı yatırımcılara teklif edilemeyeceğini, satılamayacağını veya teslim edilemeyeceğini belirtiyor.

Bu kısıtlama, ABD’li müşterilerin referans alınan hisseleri yerel bir aracı kurum hesabı aracılığıyla satın almak yerine Robinhood’un blokzincir token’larını kullanamayacağı anlamına gelir. Amerikalı yatırımcılar, ABD menkul kıymetleri piyasalarını yöneten sahiplik, muhasebe ve açıklama kuralları çerçevesinde hâlâ normal borsa hisselerini satın alabilirler.

Son zamanlarda Robinhood ile AMC arasındaki bir anlaşmazlık da Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu’nu (SEC) tartışmaya dahil etti. Aron, AMC’nin bu token’ı incelemesi için SEC’ye başvurabileceğini söyledi; ancak o zamana kadar SEC tarafından bir işlem başlatılmamış ya da ürünle ilgili dava açılmamıştı.

Knutson ayrıca, hisse token’larının sınırlı piyasa denetimi olan platformlarda işlem görmesi durumunda fiyat keşfinin bir endişe kaynağı olduğunu belirtti. Zayıf izleme, token’ın referans alınan hissenin işlem gördüğü borsanın çalışma saatleri dışında işlem görmesi durumunda önem kazanabilir.

ABD hisseleri genellikle ana borsalarında belirli saatlerde işlemi durdururken, blokzincir piyasaları sürekli çalışabilir. Dolayısıyla merkezi olmayan platformlardaki fiyatları, temel hisse piyasası kapalıyken — özellikle hafta sonları veya ABD tatilleri gibi dönemlerde — değişim gösterebilir; bu durumda tüccarlar farkları anında borsa hissesiyle arbitraj yapamazlar.

Tokenleştirilmiş hisse modelleri farklı korumalar sunar

İhracı yapan kuruluşlar arasındaki rekabet, tokenleştirilmiş hisseler için tek bir standart yerine çeşitli yapılar ortaya çıkarmıştır. Örneğin Coinbase, Ağustos ayında Base üzerinde, ayrı tutulan muhasebe ile saklanan hisselere dayalı yararlanma haklarını temsil eden ürünleri tanıttı.

İlk Coinbase teklifi, Nvidia, Meta, Apple ve Alphabet hisselerinin tokenleştirilmiş versiyonlarını içeriyordu. Ağustos ayında daha önce de ele alındığı üzere, Alpaca Securities, her bir token için ihraç anında bir temel hisse senedi satın alıp tutarken, Abu Dabi Küresel Piyasası’nda faaliyet gösteren ve Coinbase’e bağlı bir şirket resmi olarak bu menkul kıymetleri ihraç ediyor.

Coinbase’un satış beyanlarında yararlanma hakkı, halka açık şirketin hissedar kaydında yasal sahip olarak kayıtlı olmaktan ayrılır. Doğrulanmış sahipler oy talimatı gönderebilir; ancak ihracı yapan kuruluşun bu talimatlara ne ölçüde ve nasıl yanıt vereceği yasal, operasyonel ve zamanlama sınırlamalarına tabidir.

Diğer farklar, temettü ödemeleri, geri alımlar ve iflas taleplerine kadar uzanıyor. Coinbase’un belgelerine göre temettüler genellikle ücretler ve geçerli ABD vergi kesintileri sonrası yeniden yatırılır; doğrulanmış sahipler ise hisse senedi, dolar veya kabul edilen bir istikrarlı coin (stablecoin) karşılığında geri alım talep edebilir. Robinhood’un token’ları, referans fiyatı sağlayan şirketin hisselerine değil, Jersey merkezli kuruluşuna karşı sözleşme temelli haklar oluşturur.

Knutson,发行人-sponsorlu ürünler hakkında şöyle dedi: “Son durumda, tokenizasyonun en büyük avantajlarından biri aslında ihraççılar ile yatırımcılar arasında daha doğrudan etkileşim kurma, mülkiyet üzerinde daha fazla şeffaflık ve menkul kıymetin işleyişine ilişkin potansiyel olarak daha fazla kontrol imkânı sağlamasıdır.”

İhraççı tarafından desteklenen ve üçüncü taraf yapılar piyasada aynı anda varlığını sürdürebilir; bu nedenle yasal yapı, yatırımcının karar vermesinde kritik öneme sahiptir.

“Piyasa muhtemelen her iki modeli de barındıracak; ancak yatırımcılar satın aldıkları ürünün hangi modele ait olduğunu anlamalıdır.”

Daha fazla oku: Bankalar ve eyalet genel başsavcıları, oylamadan önce CLARITY Yasasını zorlamaya çalışıyor