なぜサークルは1ドルの収益のうちわずか7セントしか手元に残さないのか？
Tapbit Wire編集者注：「ステーブルコイン初の上場株式」として、サークル（CRCL）は暗号資産関連銘柄を追う市場で常に人気の標的でした。しかし、多くのCRCL投資家にとって、サークルは常に大きな論争を伴ってきました――理想的な流通を実現するため、サークルが得る収益の大半をCoinbase、Hyperliquid、バイナンスなどの流通パートナーに支払う必要があります――一部はこれがCRCL株価を抑制する要因だと考えていますが、他にはUSDCの基盤を守るための不可欠な措置だと見ています…
最近、チーフ・ビジネス・オフィサーのカシュ・ラザーグヒ氏が、この支出の詳細とその戦略的意義について自ら記事を公開しました。サークルの事業提携を直接統括する幹部として、カシュ氏こそが、この支出が本当に必要かどうかを最もよく理解している人物かもしれません。
以下は、Odaily Planet Dailyが編集したカシュ氏の原文です。
2026年前半、USDCによるオンチェーン決済取引額は36兆ドルを超過しました。サークルは合計3150億ドル以上のUSDCを発行・償還し、週末・祝日を含む1日平均約17億ドルに達しました。この期間中、サークルはUSDC流通パートナーおよび取引関連コストに8.19億ドルを支出しました。6月末時点で、USDCはグローバルなステーブルコイン総取引額の約77％を占め、前年同期の60％から大幅に増加しています。
これらのデータは、実際の経済活動に深く関与する「デジタル・ドル」の姿を描いています――兆ドル規模の決済、日々数十億ドル規模の法定通貨との双方向変換、そして経済的利益の大部分がその上で事業を展開するパートナーへ還元されています。
しかし最近、新参企業が「よりユーザーフレンドリーな」ステーブルコインを創出できると主張しています。彼らの主張は似通っており、「既存の発行者は経済的利益をあまりに多く留保しており、償還コストが高く、新しいモデルなら両方の課題を同時に解決できる」と述べています。
この主張は非常に魅力的に聞こえますが、現在のUSDCの実際の運用メカニズムを歪めており、ステーブルコインを本当にユーザーフレンドリーにするために必要なコストを著しく過小評価しています。
私はサークルの事業運営を統括しており、私のチームは世界中のトップウォレット、取引所、銀行、フィンテック企業、大企業、決済ネットワークへのUSDC展開を推進する各種事業提携を担当しています。長年にわたり、サークルはステーブルコイン提携に関する豊富な経験を積み、世界中の顧客がグローバルなパートナーネットワークを通じてUSDCを取得・利用・利益化できるよう支援してきました。この視点から、技術的選択やエコシステム判断に直面する皆様が、一方的な主張や誤った見出しではなく、実質的な事実とデータに基づいて自らの判断を下せるよう、真実を明らかにしたいと思います。
まず、明確に述べておくべき3つの核心的事実があります：
サークルは長年にわたり、USDCの経済的利益の大部分を、その普及を推進するパートナーと共有してきました。
すべてのサークル顧客は、標準的な銀行チャネルを通じて常に無料で償還でき、通常は最大2営業日以内に決済されます。また、サークル・ペイメンツ・ネットワーク（CPN）やサークルプラットフォーム上で資金を処理・事業を展開する顧客は、24時間365日、ほぼリアルタイムの無料USDC償還サービスを利用できます。
事業運営において真正に重要な指標において、USDCは現在の市場で間違いなく最も実用性の高いステーブルコインです。サークルが8年以上にわたり基盤インフラの構築・投資を継続してきた結果、この優位性の差はさらに広がり続けています。
次に、これらを1つずつ詳しく分析します。
USDCの収益はどのように分配されるのか？
2026年前半、サークルの収益は約14億ドルで、そのうち約8.19億ドルがUSDC流通パートナーおよび取引関連コストとして支払われました。つまり、1ドルの収益のうち約59セントが、世界中のウォレット、取引所、銀行、フィンテック企業、企業、決済ネットワークでUSDCを普及させているグローバルパートナーへ直接流れています。
残りの収益の大半はネットワーク構築に再投資されます。Circleは、コンプライアンスライセンス取得、銀行パートナーシップ拡大、決済流動性確保、コンプライアンスシステム構築、新製品開発、ブロックチェーン基盤統合推進などに約4億7,300万ドル（収益1ドルあたり約34セント）を支出しました。こうした継続的な投資こそが、USDCを世界で最も実用的・コンプライアンス対応・ライセンス取得済みのステーブルコインにしています。収益1ドルあたりCircleが最終的に純利益として留保するのはわずか7セントです。
この再投資は決して重い経営コストではなく、むしろUSDCの高い可用性を支える基盤であり、8年を超える深い育成の結晶です。デジタルドルは、いつでもどこでも換金可能で、規制当局により監督される機関によって安全に保管され、企業が活動するさまざまなパブリックチェーンやプラットフォーム上でネイティブに流通しなければなりません。
つまりCircleは、欧州の銀行、中南米のフィンテック企業、米国のペイメントネットワークがそれぞれ適用される規制ルール下でUSDCを活用できるよう、世界主要管轄区域におけるライセンスを保有しなければなりません。また、数十のブロックチェーンへのネイティブ展開と相互運用性の提供も必要です。さらに、世界主要金融センターにおける毎日の数十億ドル規模のマインタ・レデンプション需要を支えるため、十分な流動性と堅牢な銀行パートナーシップ網も不可欠です。
この基盤層がなければ、ステーブルコインは真のデジタルドルとは言えず、せいぜいトークンに過ぎません。これは、新規発行者が「収益の大半を放棄する」と主張しながら意図的に回避している課題です――収益を枯渇させつつ、インフラ整備資金を確保できないステーブルコインを作ることです。換金コスト、コンプライアンスコスト、システム耐障害性構築コストは、発行者が負担を拒否しても消滅しません。Circleが投資する1ドルごとに、競争上のハードルが高まります。
したがって、真の分岐点は「準備金収入をエコシステム構築企業と共有すべきか？」という問いではありません――USDCの財務データが既に明確な答えを示しています。本質的な問いは、基盤インフラへの継続的資金注入とステーブルコインの核となる機能確保を前提に、いかに合理的に恩恵を配分・最大化するかです。以下では、パートナーによる利益分配の仕組み、換金メカニズムの動作、およびこのインフラの実際のコストについて詳しく解説します。
パートナーがUSDCの経済的恩恵を享受する方法
配分収入はプロモーション効果と直接連動――USDCを市場に最も多く導入したパートナーが最も大きな利益を得ます。当社最大かつ最長のパートナーであるCoinbaseが最も代表的です。同社の第2四半期財務報告書によると、各種製品で保有されるUSDC平均額は過去最高の200億ドルに達し、前年同期比44％増加しました。
しかしCoinbaseは、この広大なネットワークの一員にすぎません。今年9月、世界最大の取引所BinanceがCircleと5年間の商業契約を締結し、1億ドルをCircleに投資しました。さらに、取引所・ウォレット・デジタル銀行・フィンテックプラットフォーム・ペイメントプラットフォーム・伝統的銀行・大企業など、金融システム全体および多様な業界にわたる150以上のパートナーがUSDCの成長恩恵を共有しています。こうした広範な参加基盤が、USDCの世界ステーブルコイン取引量シェアを6月時点で約77％（前年同月の60％から上昇）に押し上げました。
Circleのビジネスモデルは明確で、パートナーは主に以下の2つの経路でUSDCの経済的恩恵に参加します：
資本規模の導入・拡大による準備金収入の分配。自社プラットフォーム上でUSDCプールをホスト・蓄積するディストリビューションパートナーは、蓄積規模に応じて準備金利息の対応する割合を獲得できます。パートナーが牽引するUSDC規模が大きいほど、受け取る割合も高くなります。
Circleプラットフォームを活用した事業構築による無料即時換金の享受。Circle Payments Network（CPN）を通じた決済処理、またはArc・Circle Mint・Circle Walletsを活用した事業構築を行う顧客は、無料のほぼリアルタイム換金を享受できます。次項でこのメカニズムの詳細を説明します。
換金メカニズムの事実関係
換金に関する混乱が最も多く見られるため、ここでは詳細を明確にします。VisaやMastercardを含む世界トップクラスのペイメントネットワークは、週末・祝日といった従来の銀行システムが休業中であっても、7日間無休でUSDCを決済に使用しています。世界中のペイメント機関がCircleの基盤機能を信頼し、USDCを米ドルに変換できる理由は、このシステムが年間を通じた大規模運用という厳しい試練を乗り越えてきたからです。
2026年第1四半期だけで、Circleは718億ドルのUSDCを換金しました。これは当時の流通市場価値総額の約90％に相当します。第2四半期には、マインタ・換金総額がさらに1,700億ドルに達し、前年同期比105％増加しました。他のどのステーブルコイン発行者も、これに匹敵する法定通貨換金処理規模を実現できません。
Circleの換金条件は、以下の3つの基本原則に基づいています：
すべてのCircle顧客がUSDCを無料で換金できます。標準的な銀行チャネルを介した換金は、通常最大2営業日以内に決済されます。
Circle Payment Network（CPN）上のペイメント取引は、現在無料のほぼリアルタイム決済を享受できます。CPN上でUSDCを基盤決済手段として利用する機関――カードネットワーク、アキュアラー、国際送金サービスプロバイダー、大手多国籍企業、大量リアルボリュームを処理するフィンテック企業など――は、ゼロコスト・ほぼリアルタイムの資金換金を実現できます。世界中のペイメント企業が、この機能をネイティブに備えたCPNへ接続することを歓迎します。
Circleプラットフォームの顧客は、さまざまな方法で無料のほぼリアルタイム換金を受ける資格を得られます。その方法には、Circleプラットフォーム上でUSDC残高を保有すること、およびCPN・Arc・Circle Mint・Circle WalletsなどCircleの製品群と深く連携することなどが含まれます。該当する顧客は、手数料ゼロのほぼリアルタイム換金を享受できます。
このほぼリアルタイム決済速度を実現する基盤となるのは、十分な流動性です。24時間365日・無制限・ほぼリアルタイムの即時換金（数日待つことなく）を可能にするため、Circleはグローバルな提携銀行ネットワーク内に多額の現金枠を事前に設定しています。オンチェーン換金リクエストが確認されると、資金は直ちに振り出されます。これらの資金は常に高い流動性を維持する必要があり、結果として米国国債への配分よりも低い利回りになります。同時に、24時間365日（銀行システムの休業日を含む）いつでも資金を動かせる提携銀行チャネル網を長期的に維持する必要があります。
当社がこの保有コストを全額負担するため、顧客は長期間待つ必要がありません。流動性は償還モデルにおいて最も重みが高く、かつ高コストな要素であり、顧客がネットワークエコシステムに積極的に参加し続ける限り、当社はこの機能に対して一切の手数料を課しません。
世界中から信頼されるデジタル米ドルの構築
異なるステーブルコインモデルを評価・比較する際は、表面的な利回りスローガンにとどまらず、より本質的な問いを投げかける必要があります——発行者はいつでも即時償還可能か？極端な市場圧力下でも円滑に運用可能か？複数の管轄区域で一貫してコンプライアンスを維持できるか？そして、日々継続的にエコシステム基盤への再投資を行えるか？これらは、規制当局が審査を行う際にも必須の核心的質問です。ステーブルコインは単なるソフトウェアコードではなく、金融・通貨インフラの一部であり、その基盤は絶対に堅固でなければなりません。
Circleは、こうしたトレードオフのバランスを深く体感してきました。USDCは2018年にコンソーシアム方式で開始され、2023年にCircleが完全にガバナンスを引き継ぎ、発行者がネットワーク基盤へ継続的に投資する能力を持つという核心的ロジックに基づき、運用体制を再構築しました。この決断は、その後のすべてのプロセスを大きく前進させました。今日流通中のUSDC1枚1枚には、8年以上に及ぶ長期的なエンジニアリング投資が込められています。
これらの蓄積には以下が含まれます：
55以上のグローバル金融ライセンス・登録（米国OCC発行の国家トラスト銀行ライセンスおよびEUのMiCAライセンス準拠を含む）；
世界25行以上との清算・決済提携（システミック・インパクト・バンクを含む）；
ブラックロックが運用しBNYメロンがカストディする米国政府マネー・マーケット・ファンドへの準備資産配分、および毎月の独立第三者による検証報告；
185の国・地域をカバーするマネーロンダリング防止・制裁コンプライアンス管理体制；
35以上の主要パブリックチェーンへのネイティブ展開対応；
約17億米ドル規模の日次双方向発行・償還を円滑に処理可能な即時流動性プール。
これは「実用性」を産業規模で実現したものです。USDCは主要ペイメント大手の基盤決済手段として採用され、増加する銀行により準備資産配分対象に組み込まれ、幅広い開発者からオンチェーンアプリケーションにおけるデフォルト米ドル基準として認識されています。業界全体がこれに深く根ざしており、最近設立された新規ステーブルコイン連合のメンバー企業のうち、70％以上が既にUSDC上での事業展開を進めています。これらは当社が高く評価するパートナーであり、今後も共に築いていくことを楽しみにしています。
自律駆動型フィールホイール
USDCの運用モデルは、エコシステム全体の共生・ウィンウィンを実現する、継続的に自律駆動する「フィールホイール」です。経済的利益の大部分は、市場採用を牽引するパートナーに直接還元され、すべての顧客は無料の償還チャネルを利用できます。一方、Circleが得る利益は、基盤インフラへの再投資に全額充てられ、USDCは世界で最も実用的なステーブルコインとしての地位を確固たるものにしています。
フィールホイールの各要素は互いに加速します——共有メカニズムによるインセンティブで、パートナーが積極的にUSDCの規模を拡大；この規模拡大が、さらに多くのコンプライアンスライセンス取得、流動性バッファーの厚み増し、および多数のパブリックチェーン統合拡大の資金を確保；より成熟・普遍化したデジタル米ドルは、さらに多くの開発者・団体・エンドユーザーを惹きつけ、次の採用波を生み出します。
USDC誕生から8年以上にわたり、このフィールホイールは複数の相場の好調期・不振期という過酷な試練を乗り越え、常に堅牢に稼働しています。次の相場に向けても、さらに投資を拡大し、この仕組みをさらに強固にしていきます。
流通・顧客獲得、清算・支払い、銀行チャネル、機関取引、ブロックチェーン基盤インフラに至るまで、Circleは業界で最も広範かつ深く統合されたステーブルコインエコシステム障壁を構築しました。次世代ビジネスの構築先をお考えであれば、当社はいつでもあなたと共に歩む準備があります。
