銀行発行のステーブルコインはDeFiで利回りを得られるが、保有者はリスクを負う：カタナCEO
Tapbit WireカタナCEOのマット・フィッシャー氏は、21の金融機関が2027年前半に計画する米ドルステーブルコインについて、独立したDeFiプロトコルを通じて利回りを生み出す可能性があると述べたが、保有者は発行銀行がカバーしないリスクを負う
概要
21の金融機関が2027年前半に米ドルステーブルコインを導入予定
GENIUS法は、認可された支払い用ステーブルコイン発行者が保有者に利息や利回りを支払うことを禁止している
フィッシャー氏は、独立したプロトコルが特定の借り手にステーブルコインを貸し付けることで収益を得られると説明した
スマートコントラクト、流動性、オラクル、管理の障害により生じる損失は、通常、預金者が負担することになる
カタナCEOのマット・フィッシャー氏はcrypto.newsに対し、GENIUS法の制限は認可されたステーブルコイン発行者に適用されるものであり、保有者がトークンを受け取った後の利用方法には必ずしも及ばないと述べた。ただし、これは法的助言ではなく市場構造に関する見解であると説明した
『GENIUS法は発行者による利回り支払いを禁止しているが、保有者が発行者の管理外でドルを活用することまでは禁じていない。適合ステーブルコインが発行者から離れ、独立したプロトコルに入った時点で、本物の経済活動から利回りが得られる』
銀行発行ステーブルコインはトークン化された現金を遊ばせる可能性
フィッシャー氏の発言は、9月1日にバンク・オブ・アメリカ、シティグループ、ゴールドマン・サックス、UBSおよびその他の17金融機関が、2026年下半期（クロージング条件を満たす場合）に新たなステーブルコイン会社を設立すると表明したことに続く
最近公表された21社によるステーブルコイン計画によると、未命名のこの事業は2027年前半に米ドル建てトークンを導入予定。その後、G7諸国の他の通貨にも対応するトークンを追加し、最初の拡張優先事項としてユーロ製品を掲げている
参加機関は、このドルトークンが卸売・機関・小売取引（クロスボーダー決済やデジタル資産清算を含む）を支援可能だと説明。北米の参加機関にはフィデリティ・インベストメンツ、キャピタル・ワン、ウェルズ・ファーゴ、PNCフィナンシャル・サービシーズ、スコティアバンク、TDバンク・グループ、ウィズダムツリーに加え、バンク・オブ・アメリカ、シティ、ゴールドマン・サックスが含まれる
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欧州からはサンタンデール銀行、BBVA、コメルツバンク、クレディ・アグリコル、ドイチェ・バンク、ロイズ・バンキング・グループ、ラボバンク、UBSが参加。MUFG銀行、シリウス・インターナショナル・ホールディング、スタンダード・バンクがこれに加わる
公式コンソーシアム発表によると、本プロジェクトは適用可能な範囲でGENIUS法およびEUの暗号資産市場規制（MiCA）への準拠を目指す。トークン名、対応ブロックチェーン、準備金管理機関、ガバナンス構造、換金条件については未公表
現在の米国ステーブルコイン発行ルールでは、認可発行者は保有者に利息や利回りを支払ってはならない。また、適格な支払い用ステーブルコインは、承認済み流動性準備金による1対1の裏付け、定期的な開示、明確な換金権利を必須としている
フィッシャー氏によると、この規制により、トークン化された米ドルの創出とその収益性向上の間にギャップが生じる。適合発行者は、保有現金に対するリターンを提供せずに、資金移動の効率化を図ることが可能である。
ジコ社の『2026年企業キャッシュ信頼度調査』は、既存のキャッシュ問題の規模を示している。4月13日～6月19日にかけて192名の財務担当者を対象に実施された本調査では、約半数が常に企業キャッシュの10％超を未投資のまま保有していた。さらに23％は、キャッシュの4分の1以上が定期的に遊休状態にあると回答した。
調査参加者にとって、流動性確保はリターンよりも優先される課題であった。60％の回答者が「必要な時に現金へのアクセス」を最優先事項とし、46％が「リスク管理と元本保護」を選択した。利回りはこれら両方の考慮事項より下位に位置づけられた。
独立型DeFiプロトコルが利回りを提供可能
フィッシャー氏は、ステーブルコインが発行者による管理外のプロトコルに入ると、そのリターンは過剰担保ローン、マーケットメイカーによる在庫資金調達、あるいは他ユーザーによる当該資産借用料などから生じ得ると説明した。
彼は、この構造を銀行預金とマネーマーケットファンドの分離に例えた。彼の解釈では、銀行がドルトークンを発行し、独立した場所がそれを活用する。
「利回りは、ドルを貸し出した相手から生じるものであり、ドルを発行した銀行から生じるものではない」とフィッシャー氏は述べた。
フィッシャー氏によれば、リターンの源泉こそが、当該仕組みの持続可能性を左右する。ステーブルコインを用いる借り手が支払う利息は経済的需要を反映するが、プロトコルのガバナンストークンを繰り返し発行することで創出される報酬は補助金に依存する。
フィッシャー氏は、カタナ社のVaultBridgeプロトコルなどのインフラが、ステーブルコインを貸付需要へと導くよう設計されていると述べた。彼の本製品に関する発言は、カタナ社が自社インフラについて説明したものであり、そのパフォーマンスやリスクに関する独立した評価ではない。
この区別は、米国で進行中の政策論争にも関係している。1月、米国の地域銀行は、取引所や他の第三者を通じて間接的に支払われる利回りに異議を唱えた。銀行側は、このような報酬が、ステーブルコイン発行者が自ら利回りを支払わなくとも、地元金融機関からの預金流出を招き得ると主張した。
フィッシャー氏のモデルは、単なる保有報酬とは異なり、トークン保有者が資金を別の戦略に配分することを要する。リターンは、ステーブルコインの所有のみならず、貸付や他の収益創出活動に依存する。
持続可能なステーブルコイン利回りには、明確な需要源が必要
フィッシャー氏は、財務担当者がオンチェーンリターンを評価する際、まず誰が当該ステーブルコインを利用するために支払いをしているかを特定すべきだと指摘した。需要源が明記されていれば、預金者は借り手が資金を必要とする理由や、提示金利を支えるリスク要因を検討できる。
第2の検証基準は金利の変動性である。貸付リターンは、米ドル供給量および借り手需要に応じて変動すべきであり、固定表示年率（APY）は一時的なインセンティブプログラムに依存している可能性がある。
トークン報酬の削除が第3の検証基準となる。フィッシャー氏は、プロトコルがインセンティブ発行を停止した際に基本リターンが消失する場合、宣伝されている利回りは補助金であり、基礎活動から生じる収入ではないと述べた。
「無リスク金利を大幅に上回る利回りは、負担するリスクに対するリスクプレミアムである。財務担当者は、そのリターンを得るために実際に負っている具体的なリスクを明示できるべきだ。」
明確なリスクが特定できない場合、フィッシャー氏は、当該リターンがいずれ終了する補助金から生じているか、あるいは預金者が評価していないリスク曝露から生じている可能性があると指摘した。なお、これらの検証基準は商品の法的適合性を保証するものではなく、規制上の取り扱いはその構造および発行者・プロトコル・保有者の関係性に依存する。
DeFi利回りでは保有者がリスクを負う
フィッシャー氏によると、銀行発行のステーブルコインをDeFiに移すことで、単純な支払いトークン保有時には存在しない新たなリスクが生じる。スマートコントラクトには悪用可能なコードが含まれる可能性があり、失敗または操作されたオラクルは誤った担保価格を提供する恐れがある。
流動性は、ストレス発生時に別途の問題を引き起こす。プロトコルが通常の換金に十分な資産を保有していると報告していても、多数のユーザーが同時に引き出しを試みると、預金者は帳簿価格（パリティ）での退避が不可能になる可能性がある。
セルフカストディでは、誤った取引やアカウントへのアクセス喪失後にチャージバックやカスタマーサポートの手段が得られない場合もある。また、取引相手の破綻や不適切な貸出戦略も損失リスクを高める要因となる。
『ほとんどのDeFiでは、戦略を保証する発行者が存在しない。独立したプロトコルの戦略が失敗した場合、損失は銀行やバックストップではなく、預託者に帰属する。』
フィッシャー氏によると、監査済みコード、流動性の高い市場、慎重な担保設定により、リスクの一部は軽減可能だが、いずれも独立プロトコルを銀行保証に変えることはできない。米国の枠組みでは、対象支払い用ステーブルコインはFDIC保険対象預金ではなく、ただし法律により準備金・開示・換金・破産時の保護が規定されている。
DeFi開発者は、コントロール不能な活動について発行者に責任を負わせる規制に対する懸念も表明している。6月、ハイパーリキッド・ポリシーセンターとパラダイムは、二次市場におけるコンプライアンス義務の提案が、規制対象ステーブルコインの流動性を許諾制または海外プラットフォームへと誘導する可能性を警告した。
企業の採用は、ストレス時における流動性に依存する
フィッシャー氏は、DeFiがすでに「非生産的なデジタルドル」問題を解決済みという考えも否定した。DefiLlamaの報告時点でのステーブルコイン総額は約3,053億ドル、DeFiのロックされた総価値（TVL）は約876億ドルであり、多くのステーブルコインがDeFiへの預託資本外に留まっている。
フィッシャー氏は、企業がプロトコルを財務インフラとして扱う前に、透明な経済活動、予測可能な流動性、慎重な担保、リアルタイム報告、障害発生時の明確な対応策が必要であると述べた。運用要件には24時間対応の決済と、ストレス下でも機能し続ける取引相手の確保が含まれる。
フィッシャー氏によると、宣伝される利回りは主な判断基準であってはならない。Treasury担当者は換金ルートを精査し、多数の預託者が同時に引き出しを試みる状況下で退出に要する時間を確認すべきである。
『大多数のTreasury担当者は、利回りを審査する一方で、無意識に換金ルートを引き受けている。』と彼は述べた。フィッシャー氏は、企業ユーザーが通常取引時の流動性ではなく、ストレス下での退出条件を実際にテストすべきだと付け加えた。
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