En resumen: El mercado espera ampliamente que la Fed suba los tipos en 25 pb, hasta el 3,75 %-4,00 % esta semana, lo que supondría el primer alza desde 2023. La verdadera incógnita no es ese aumento, sino si se trata solo de una calibración política o del inicio de un nuevo ciclo alcista. El mercado de bonos ya ha anticipado una trayectoria más restrictiva, por lo que lo más relevante en esta reunión del FOMC serán el gráfico de puntos, las declaraciones de Warsh y la senda futura de tipos.

El aumento de tipos ya no es la mayor incógnita

Las expectativas del mercado sobre un alza de tipos de la Fed esta semana se acercan rápidamente al consenso.

Según Investopedia, el mercado espera ampliamente que la Fed eleve el rango objetivo de la tasa de fondos federales al 3,75 %-4,00 % esta semana. Los datos de CME FedWatch indican que los operadores asignan una probabilidad del 93 % a dicha alza. De concretarse, sería el primer aumento desde 2023 y también el primero desde que Kevin Warsh asumió la presidencia de la Fed.

La razón directa detrás del rápido giro alcista en las expectativas políticas sigue siendo la inflación.

El IPC estadounidense de agosto subió un 3,4 % interanual, aún claramente por encima del objetivo del 2 % de la Fed. Para algunas instituciones, mantener los tipos sin cambios en este contexto podría debilitar la credibilidad de la Fed en su lucha contra la inflación. Ian Lyngen, jefe de estrategia de tipos de EE.UU. en BMO Capital Markets, argumentó que, dada la actual inflación, sería difícil que la Fed evitara dar la impresión de «falta de voluntad para combatir la inflación» si no sube los tipos esta semana.

Pero el problema es que, al haberse incorporado casi por completo en el mercado un alza de 25 pb, «si subirá o no» ya no es la mayor incógnita.

Lo que realmente determinará la próxima dirección del mercado es lo que ocurra tras el aumento de tipos.

El mercado de bonos ya negocia anticipadamente «más aumentos de tipos»

Antes de que la Fed actúe formalmente, el mercado de bonos ya ha completado una ronda de revalorización anticipada.

El rendimiento del bono estadounidense a 10 años superó recientemente el 5 %, tras subir notablemente desde menos del 4,5 % a principios de julio, y en etapas anteriores incluso estuvo por debajo del 4 %. Al mismo tiempo, la tasa media de las hipotecas estadounidenses a 30 años también ha vuelto a superar el 7 %.

Esto significa que el mercado ya no está negociando únicamente los 25 pb de esta semana, sino si la Fed seguirá endureciendo su política en los próximos meses.

Precisamente por ello, la reunión podría generar una situación aparentemente paradójica: que la Fed suba los tipos a corto plazo no implica necesariamente que los rendimientos a largo plazo sigan al alza.

Mark Cabana, jefe de estrategia de tipos de EE.UU. en Bank of America, considera que, si Warsh logra demostrar al mercado mediante un alza alcista que la Fed está dispuesta a actuar contra la inflación, eso podría reducir efectivamente los temores de los inversores ante una espiral inflacionaria descontrolada a largo plazo.

Es decir, tipos más altos a corto plazo podrían teóricamente ayudar a reducir las expectativas inflacionarias a largo plazo y aliviar la presión sobre los rendimientos a largo plazo. Por eso, la reacción del mercado esta semana podría no depender del «aumento de tipos» en sí.

Si la Fed simplemente aplica mecánicamente los 25 pb ya anticipados por el mercado, sin enviar una señal antiinflacionaria suficientemente clara, el mercado de bonos podría no tranquilizarse; por el contrario, si la Fed refuerza con éxito su credibilidad política, el mercado podría incluso reaccionar con «subida a corto plazo, estabilidad a largo plazo».

Por tanto, la pregunta más central para esta reunión del FOMC se ha convertido en: ¿Está la Reserva Federal finalizando una recalibración de su política o iniciando un nuevo ciclo de subidas de tipos??

¿«Una sola vez» o solo el comienzo??

Wall Street está claramente dividida al respecto. Un grupo considera que la subida de tipos de esta semana es más bien una recalibración política que el punto de partida de un nuevo ciclo.

James Knightley, economista internacional jefe de ING, señala que el alza de los precios del petróleo sí representa un nuevo riesgo inflacionario, pero aún existen varios factores en la economía estadounidense que podrían ayudar a reducir las presiones sobre los precios, como el desaceleramiento del crecimiento del empleo, las moderadas presiones salariales, un mercado inmobiliario débil y reembolsos parciales de aranceles que alivian la presión sobre las empresas para seguir elevando sus precios.

Por tanto, ING considera que la inflación podría volver aún hacia la meta del 2 % el próximo año, y esta subida de tipos es más bien una «recalibración» que el reinicio de un ciclo sostenido de endurecimiento.

Sin embargo, otro grupo de instituciones adopta claramente una postura más halcón.

Peter Williams, economista de 22V Research, considera que la Fed ha llegado ya al punto en que debería reiniciar las subidas de tipos. Prevé que, además de esta semana, la Fed podría seguir subiendo los tipos en diciembre y en la primera mitad de 2027.

La base de este punto de vista es que el crecimiento económico estadounidense sigue sólido, los consumidores permanecen resilientes, la inversión en inteligencia artificial sigue en auge, los choques globales en la oferta ocurren con frecuencia y las condiciones financieras generales aún no se han endurecido lo suficiente como para contener significativamente la demanda.

Estas dos visiones implican trayectorias de tipos de interés completamente distintas para el mercado.

Si esta semana se trata meramente de un ajuste de política orientado a la gestión de riesgos, el mercado podría pronto reanudar los debates sobre una desaceleración económica y la posibilidad de retomar los recortes de tipos en 2027. Pero si la Fed indica que esto es solo el primer paso de una nueva ronda de endurecimiento, entonces los bonos del Tesoro, las hipotecas, los costes de financiación corporativa y los activos de riesgo muy valorados podrían seguir enfrentando presión alcista sobre los tipos de interés.

Por tanto, incluso si la Fed sube los tipos en 25 puntos básicos, tal como se espera esta semana, la verdadera información adicional provendrá de «qué sigue».

El gráfico de puntos podría ser más importante que la propia subida de tipos.

Para evaluar el próximo movimiento de la Fed, el mercado observará primero el gráfico de puntos.

Tras concluir la reunión de esta semana, la Fed publicará sus proyecciones económicas trimestrales y el gráfico de puntos más reciente, que reflejarán las valoraciones individuales de los miembros del FOMC sobre la futura tasa de política.

Aunque Warsh no ha mostrado entusiasmo por el gráfico de puntos en el pasado, las previsiones de los otros 18 funcionarios seguirán siendo una base importante para que el mercado evalúe las dos reuniones restantes este año. La Fed celebrará posteriormente dos reuniones más en octubre y diciembre.

Además de la mediana del gráfico de puntos, otra señal clave esta vez es si la divergencia entre los funcionarios se amplía aún más. BMO considera que, si el gráfico muestra dos grupos claramente definidos —unos funcionarios a favor de seguir subiendo tipos y otros que consideran que esta acción ya es suficiente—, la trayectoria de la política en los próximos meses será aún más difícil de predecir.

Esta divergencia ya ha comenzado a aparecer.

En la reunión de julio, en la que se mantuvieron los tipos sin cambios, tres miembros del comité votaron en contra de esa decisión; al mismo tiempo, funcionarios relativamente palomistas, como el presidente de la Fed de Nueva York, John Williams, consideran que ya han surgido ciertos indicios de que el choque de precios energéticos aún no se ha trasladado claramente a los niveles generales de precios.

Esto significa que, incluso si la Fed logra finalmente subir los tipos esta semana, podría no haber aún un consenso interno estable sobre «si debe continuar después».

El mercado también necesita escuchar lo que diga Warsh.

Además del gráfico de puntos, otra variable clave es la redacción de Warsh en la rueda de prensa.

Oscar Muñoz, jefe de economía estadounidense de TD Securities, considera que Warsh podría no ofrecer una orientación clara sobre el futuro. Pero incluso si no afirma directamente «habrá otro aumento de tasas la próxima vez», si sigue subrayando repetidamente los riesgos inflacionarios, el mercado podría interpretar tales comentarios como: un endurecimiento adicional sigue siendo una opción realista.

Por el contrario, si el gráfico de puntos es claramente alentador y Warsh no enfatiza explícitamente la necesidad de seguir combatiendo la inflación, el mercado podría reducir rápidamente sus expectativas de nuevos aumentos de tasas.

James Egelhof, economista jefe de EE.UU. de BNP Paribas, también opina que, si el número de funcionarios que apoyan nuevos aumentos de tasas es menor de lo esperado por el mercado, Warsh podría tener que recalcar proactivamente que el aumento de esta semana no significa que las medidas políticas finalicen ahí, para evitar que el mercado cuestione nuevamente la determinación de la Fed contra la inflación.

Por tanto, lo verdaderamente relevante de la reunión de esta semana del FOMC quizá no sean los 25 puntos base ya ampliamente anticipados por el mercado.

Desde los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense hasta las tasas hipotecarias y las valoraciones de activos de riesgo, cada vez más activos han comenzado a reajustarse anticipadamente ante un entorno de «tasas más altas por más tiempo». Lo que la Fed debe responder realmente al mercado es si este reajuste ha ido demasiado lejos o no lo suficiente.

Un aumento de tasas parece hecho y derecho, pero lo que suceda después importa más.

El mercado necesita hallar respuestas en el gráfico de puntos, la rueda de prensa de Warsh y las divisiones dentro del FOMC: ¿se trata simplemente de una calibración política frente a los riesgos inflacionarios o del inicio de un nuevo ciclo de endurecimiento?