編輯註：Meta最新財報揭示大型科技公司AI投資的核心矛盾：人工智慧已開始為既有業務創造營收，但建構新一代AI基礎設施所需投資，仍遠超新業務所帶來的利潤實現。

10月22日，高盛發布Meta第三季財報分析報告，標題為〈2026年第三季回顧：核心廣告動能持續增強〉，維持對Meta「買入」評級，並將12個月目標價由860美元上調至885美元。

高盛看多Meta的論點，不僅是押注AI產品，更在於其認為核心廣告業務正持續驗證AI投資的商業價值；同時，新推出的AI代理平台Muse，亦為Meta在訂閱服務、電商交易及企業服務領域開拓全新成長機會。

另一方面，高盛預期Meta 2027年資本支出或達約2303億美元，資本支出佔營收比重逼近73%。這意味即使廣告營收持續增長，公司仍可能面臨獲利率與自由現金流的壓力。

因此，Meta未來的核心課題，已非單純「AI能否驅動成長」，而是「成長速度能否足以覆蓋持續擴大的運算與基礎設施成本」。

以下為原文：

廣告業務仍是Meta最大成長信心來源

Meta於2026年第三季實現總營收646.01億美元，年增26.1%，高於高盛先前預估的637.02億美元及市場共識635.17億美元。

其中，應用程式家族（Family of Apps）營收達641.58億美元，年增26.4%；廣告營收達630.61億美元，年增25.9%；美國與加拿大地區廣告營收年增33.3%，持續為重要成長引擎。

然而，營收成長並未同步反映於會計準則（GAAP）淨利表現。Meta第三季GAAP營業利益為129.88億美元，營業利潤率約20.1%，低於高盛先前預估的30.4%。

須注意，當季財報包含約98.9億美元與青少年相關訴訟和解費用。根據Meta財報，若排除此項費用，營業利益將達約228.8億美元，每股攤薄盈餘亦從3.83美元升至7.40美元。故當季報導利潤率下滑，不能全歸因於AI投資。

高盛認為，比起單季利潤，更值得關注的是：Meta過去投入的AI技術，已在廣告業務中產生可量化的報酬。第三季逾1,000萬廣告主至少使用一項Meta生成式AI廣告功能，其中影片生成功能採用率季增25%。

此外，採用Meta AI商業助理建議的廣告主，對話量提升約5%，同時轉換成本維持不變，且後續廣告支出比未採用者高出9%。這顯示AI不僅能優化用戶看到的內容，更能協助廣告主提升轉換效率，進一步強化平台對廣告預算的吸引力。

此轉變格外重要，因Meta擁有龐大成熟的既有業務生態系。公司調查數據顯示，至少約5億家自認的小型企業，正透過其應用程式家族接觸客戶。

高盛認為，隨著AI廣告工具在既有廣告主中的滲透率提升，Meta仍有空間進一步上調廣告營收預期；而由於核心廣告業務本身具備高獲利能力，營收預期的進一步上修，亦可為公司整體營業利潤帶來顯著增量貢獻。

由此觀之，Meta的AI策略並非全然等待未來新產品成功，而是早已具備龐大且成熟的商業化系統，能直接將演算法進步轉化為廣告效率與營收成長。

Muse展現商業化潛力，但規模擴張仍面臨成本門檻

若廣告業務代表Meta已驗證的AI收益，則Muse可能構成其未來第二條成長曲線。

高盛指出，Muse作為消費級AI代理平台，上市後迅速獲得用戶關注；截至第三季財報發布，管理層披露其在美國與加拿大累計下載量近一千萬次。

同時，Muse日活躍用戶參與率約25%，購物已成為平台上最具代表性的使用場景之一。

據管理層披露數據，逾25%的Muse週活躍用戶使用其購物功能，平均購買金額逾200美元。此組數據引起高盛注意，因相較傳統聊天機器人，購物、消費決策與交易執行具更明確商業意圖，亦可能帶來更直接收入來源。

Meta管理層認為，Muse未來具多重變現路徑，包括訂閱制、商業交易、廣告及企業付費服務；其中訂閱制可能率先落地，而購物與企業服務則有望構成長期成長空間。

高盛亦特別提及Muse與Meta既有應用生態系的協同潛力。

據管理層披露數據，美國Muse用戶目前每年為Meta旗下應用家族貢獻平均數百美元營收，約20%用戶對應之應用家族年ARPU逾1,000美元。

此現象顯示Muse早期用戶具高商業價值，但須釐清：該營收源自既有應用家族，並不意味Muse本身已達同等規模商業化。

對Meta而言，若AI代理未來能直接參與購物推薦、廣告投放與商業交易，或可建立超越現有廣告收入的新營收來源。

長期而言，Muse亦可能進軍企業與中小商家市場，協助商家獲客、處理營運流程，並實現消費者代理與商家代理間直接交易。

然而，此成長機會仍面臨實際限制。

Muse運作仰賴大量推論運算資源，用戶規模擴大即意味更高運算與服務成本；管理層預期未來一年內，其運算成本效益將提升逾十倍，主因模型優化、推論效率提升及閒置運算資源利用率提高。

高盛認為此效率提升對Muse大規模推廣至關重要；但在穩定營收實現前，公司仍需持續投入基礎設施。

因此，Muse關鍵考驗不在能否持續增加下載量，而在用戶參與度、交易行為與商業化營收最終能否支撐具永續利潤率的商業模式。

資本支出2027年恐達2,300億美元，AI投資邁入高強度階段

相較Muse初期成長，高盛認為AI基礎建設投資及其對財務狀況影響，仍是投資人核心關注議題。Meta管理層將2026年資本支出指引收斂至1,350億至1,450億美元，先前區間為1,300億至1,450億美元。

但高盛預測，2026年僅是新一輪資本支出擴張的起點。

根據研究報告，高盛預期Meta 2026年資本支出約1,412億美元，2027年進一步增至約2,303億美元，年增63.1%；2028年料達約2,504億美元。

這意味Meta資本支出佔營收比重，2027年預計達72.9%，2028年仍維持在66.9%高檔。

須強調，上述2027年及之後的資本支出數字係高盛分析師之預測，並非Meta管理層所發布之官方年度指引。Meta於最新財報中表示，2027年預算與運算能力規劃仍在制定中，但預期將持續積極投資AI。

資本支出增長將進一步影響公司折舊費用、利潤率及自由現金流。

高盛預期Meta之折舊與攤銷費用將自2025年約186億美元增至2026年約347億美元，並於2027年及2028年分別達約630億美元與949億美元。

同時，高盛預期Meta之自由現金流將自2025年約461億美元降至2026年約64億美元，2027年轉為負值約-335億美元，2028年小幅回升至約14億美元。

此顯示即使Meta營收與營業現金流持續成長，大規模基礎建設仍可能大幅壓縮其可自由運用之現金。

事實上，Meta於2026年第三季營業活動現金流達327.9億美元，但當季自由現金流仍為-21.2億美元，已反映資本支出對現金流之影響。

另一方面，Meta亦正調整各業務間之投資配置。

管理層預期Reality Labs於2026年之年度營運虧損將達約180億至190億美元，2027年收窄至約150億美元。高盛認為Reality Labs虧損收窄有助緩解部分營運成本壓力，但考量AI運算投資持續增加，此改善尚不足以完全抵銷新一輪科技投資對利潤率之衝擊。

此外，Meta宣布發行無表決權C類普通股，亦引發投資人對未來資本結構與融資安排之擔憂。

高盛指出，此安排使Meta擁有更靈活之資本結構，但管理層於財報電話會議中並未表示公司將因此立即展開融資活動。

因此，未來幾季投資人或將更密切關注Meta之融資需求、運算力使用效率，以及新業務收入彌補基礎建設成本之程度。

高盛上調目標價至885美元，長期展望樂觀

儘管資本支出可能持續拖累財務表現，高盛仍看好Meta。

高盛將Meta 12個月目標價由860美元上調至885美元，維持「買入」評級。依研究報告所列參考股價697.52美元計算，新目標價隱含約26.9%上漲空間。

就盈餘預測而言，高盛將Meta 2026年營收預估上調至約2572億美元，2027年營收預估上調至約3159億美元。

然而，隨成本預測同步調整，高盛將2026年每股盈餘預估由31.67美元下調至28.84美元，2027年每股盈餘預估由32.26美元下調至31.02美元。

此調整反映高盛對Meta之雙重評估：營收成長前景改善，但持續擴大的投資規模仍壓制短期至中期獲利能力。

在估值方法上，高盛採企業價值對GAAP營業所得倍數與調整後折現現金流模型，兩者權重各占50%。

依其情境分析，基準情境下Meta目標價為885美元；悲觀情境下估值可能跌至520美元；樂觀情境下估值可達1170美元。

高盛認為，未來影響Meta股價表現之核心變數主要來自三大面向。

首要問題在於核心廣告業務能否持續維持高增長。隨著AI推薦演算法、廣告生成工具及商業輔助功能進一步普及，Meta有機會持續提升廣告轉化效率，並強化其在數位廣告市場的競爭地位。

其次為Muse的商業化進展。儘管Muse已累積初步用戶基礎，且展現出強勁的購物應用需求，但其能否透過訂閱、交易及企業服務建立可持續的營收模式，仍有待進一步驗證。

最後，也是最重要的一點，在於AI投資的經濟回報能否逐步實現。若運算資源利用率、推論效率及模型營運成本持續改善，Meta將有機會擴大AI產品規模，同時提升投資效益。

反之，若資本支出持續攀升，而新業務成長或運算效率提升卻未達預期，公司可能面臨更長期的利潤率壓力。

高盛亦提醒，Meta面臨來自網際網路、媒體與電子商務企業的競爭，以及監管審查、反壟斷風險與AI商業化不及預期等不確定性。

長期而言，高盛仍認為Meta位居AI、社交平台與空間運算等結構性成長趨勢的交匯點，其核心廣告業務所創造的現金流與商業化能力，為公司探索下一代AI產品奠定基礎。

然而，在資本支出快速擴張的背景下，市場評估科技公司的標準亦正改變。

過去投資人較關注科技公司投入AI的資源規模；未來市場則可能更重視這些投資最終能創造多少增量營收、利潤與自由現金流。

對Meta而言，廣告業務已初步驗證AI的價值，Muse則展現下一代商業模式的可能性；真正待解的關鍵問題，在於如何確保日益龐大的AI基礎設施投資，最終轉化為足夠顯著且可持續的股東回報。