ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC), fon tokenizasyonuna yeşil ışık yaktı; Cathie Wood, ARK fon hisselerini blokzincire taşımayı planlıyor

Yazar: Jae, Tapbit haberleri

8 Eylül’de The Rollup’un kurucusu Andy, büyük bir fonun fon hisselerinin tokenleştirilmesine ve blokzincire taşınmasına ilişkin ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu’ndan (SEC) “yeşil ışık” aldığını açıkladı.

Bu arada SEC’in en son düzenleyici belgeleri, ARK’ın muafiyet emri değişikliği başvurusunda bulunduğunu gösteriyor. Onaylanırsa, durumdan faydalanacak ilk büyük ABD varlık yönetimi kuruluşu olacak.

Bu gelişme, ABD’de dijital varlık düzenlemesinin nüanslı evrimini yansıtıyor: Tokenleştirilmiş menkul kıymetler için SEC’in genel “yenilik muafiyeti” çerçevesi hâlâ “doğmaya çalışıyor”, ancak aynı zamanda öncü kurumların tek tek muafiyetlerle deneme yapmasına izin veriyor. Daha önce varlık yönetimi kuruluşları RWA alanına girmek için çoğunlukla blokzincirde tokenleştirilmiş varlıklar ihraç etmişti; şimdi ise yönettikleri fon hisselerini doğrudan kayıtlı ve blokzincirde devredilebilir tokenleştirilmiş menkul kıymetlere dönüştürmeye başlıyorlar.

Geleneksel sermaye piyasaları ile blokzincir piyasalarının bütünleşmesi yeni bir kritik noktaya yaklaşmakta.

ARK, Fon Hisselerini Blokzincire Taşımak İçin Tek Tek Muafiyet Başvurusu Yaptı

Bu piyasa eğiliminin temeli yok değil. SEC’in 24 Ağustos’ta yayınladığı resmi belgeye göre, ARK Venture Fund ve ARK Investment Management, önceki muafiyet emrini değiştirmek için resmen başvuruda bulunmuşlar.

Geçen yıl ARK, çok sınıflı fon hissesi yapısı benimsemesine izin veren ilgili muafiyetleri SEC’den almıştı; ancak o dönemdeki tasarımda borsalarda işlem görmesi ya da ikincil işlem piyasası oluşturulması planı yer almıyordu.

Bu başvurunun ana güncellemesi, iki önemli hisse sınıfının eklenmesidir: Birincisi ulusal menkul kıymet borsalarında işlem görebilen “Borsa Sınıfı”; ikincisi ise sahipliği dağıtık defter teknolojisiyle (DLT) kaydeden “Tokenleştirilmiş Sınıf”tır — bu da başvurunun temel odak noktasıdır.

Başvuru belgesindeki tasarıma göre, tokenleştirilmiş hisseler düzenlenmiş alternatif işlem sistemlerinde (ATS) işlem görebilir ve diğer fiyat teklifi mekanizmaları aracılığıyla uyumlu cüzdanlar arasında eşler arası aktarım yapılabilir.

Ancak özgür dolaşımın ön şartı katı uyumluluktur: Fon ve aktarım acentesi, tokenleştirilmiş hisseleri tutan cüzdanlar için KYC/AML (Müşteriyi Tanıma/Anti-Kaçak Para) denetimleri tamamlamalı ve yalnızca beyaz listeye alınmış cüzdanlar ilgili varlıkları tutmaya yetkilendirilmelidir.

Aslında bu tasarım, “düzenlenmiş blokzincir menkul kıymet piyasası”nı inşa ediyor: Geleneksel fonların yasal haklarını, devir kaydını ve uyumluluk incelemelerini blokzincirin hesap sistemi ve ödeme kabiliyetiyle birleştiriyor.

Açıklamak gerekir ki tokenleştirilmiş hisseler temelde hâlâ geleneksel fon hisseleridir ve menkul kıymet kategorisine girer. Blokzincir, sahiplik kaydı ve devrini sağlamak için sadece altyapı görevi görür. SEC daha önce şöyle belirtti: “Tokenleştirme, menkul kıymetlerin yasal özelliklerini değiştirmez.”

Teorik olarak bu blokzincir fon hisseleri gelecekte istikrarlı coinlerle, kredi protokolleriyle ve diğer blokzincir finans ürünleriyle entegre edilebilir; böylece geleneksel piyasalarda gerçekleştirmesi zor finans kombinasyonları yaratılabilir.

Ancak riskler de mevcuttur: Geleneksel fonlar günlük net varlık değeri (NAV) üzerinden geri alınırken, tokenleştirilmiş hisseler ikincil piyasada fonun NAV’sinden sapma gösterebilir. ARK ayrıca başvuru belgesinde, borsalardaki, ATS’lerdeki veya eşler arası işlemlerdeki işlem fiyatlarının fonun net değerinden farklı olabileceğini belirtmiştir.

Vurgulanması gereken önemli bir nokta: ARK’ın tek tek muafiyet başvurusu hâlâ düzenleyici inceleme aşamasındadır ve SEC’nin planladığı genel yenilik muafiyeti mekanizmasıyla aynı değildir. SEC belgelerine göre, paydaşlar 18 Eylül’e kadar bir duruşma talep edebilir. SEC duruşma yapmazsa, başvurunun sonuçlarını veya bir sonraki adımları genellikle kısa süre içinde duyurur.

Tokenizasyon Hizmet Sağlayıcılarına Yatırım Yapmaktan ARK'ın Eyleme Geçmesine Kadar

Başvuru onaylanırsa ve ARK başarıyla yol açarsa, tüm geleneksel varlık yönetimi sektörü standartlaştırılmış bir başvuru rotası kazanacaktır.

ARK Venture Fonu, Cathie Wood tarafından 2022 yılında kurulan bir aralıklı fondur. 'Venture sermayesini demokratikleştirmek' vizyonunu savunur; normal yatırımcılar için minimum yatırım eşiği yalnızca 500 ABD Dolarıdır ve OpenAI, Anthropic, Figure AI, çip başlangıç şirketi Tenstorrent ve IPO öncesi SpaceX gibi küresel teknoloji sektörünün en büyük halka açık olmayan unicorn’larını hedefler.

Ancak geleneksel aralıklı fon yapısı nedeniyle yatırımcılar günlük olarak özgürce devir ya da çıkış yapamaz; bunun yerine fonun her çeyrekta açtığı sabit %5 geri alım kotasına bağlı kalırlar. Bu durum, teknoloji hisse senetlerinin yüksek dönüş hızı talebiyle varlık realizasyon döngüsü arasında ciddi bir uyumsuzluk yaratır. ARK’ın başvurusu bu sorunu ele almayı amaçlamaktadır.

Daha önemlisi, ARK uzun süredir tokenizasyon altyapısında derin bir katılımcıdır. Geçen yıl ARK Venture Fonu, BlackRock, Apollo ve Hamilton Lane gibi önde gelen varlık yönetimi kurumlarına tokenizasyon hizmeti veren RWA altyapı platformu Securitize’ye yaklaşık 10 milyon ABD Doları yatırım yaptı.

Tokenizasyon hizmet sağlayıcılarına yatırım yapmaktan fon paylarını tokenize etme başvurusuna kadar ARK’ın eylemleri, endüstriyel zinciri tutarlı bir şekilde uzatan bir yaklaşımı yansıtır: zincirüstü altyapı yerleşiminden ürün pilotlarına doğrudan katılım aşamasına geçiş.

Bu nedenle ARK’ın başvurusu ilgi çekmiştir. Geleneksel varlık yönetimi kurumlarının zincirüstü faaliyetlere katılması artık 'zincirüstü varlık çıkarma' 1.0 döneminden 'fon paylarının zincirüstüne taşınması' 2.0 dönemine geçmektedir. Geçmişte varlık yönetimi, çoğunlukla tokenleştirilmiş varlıklar çıkarmakla sınırlıydı; gelecekte ise yönettikleri fonları zincirüstü aktarılabilir ve birleştirilebilir varlıklara dönüştürebileceklerdir.

Varlık Yönetiminin Zincirüstüne Geçişi: Gerçek Dönüm Noktası Henüz Gelmedi

Bu yılın başından beri SEC Başkanı Paul Atkins, blokzincir işlemlerine yönelik daha uygun bir düzenleme çerçevesi oluşturulması gerekliliğini defalarca vurguladı.

Mart ayında SEC’nin belirli tokenleştirilmiş menkul kıymetlerin sınırlı ticaretini teşvik etmek amacıyla bir yenilik muafiyeti başlatmayı değerlendirdiğini açıkladı; bu muafiyetin zaman ve kapsam açısından net kısıtlamaları olacaktır ve uzun vadeli kuralların oluşturulmasından önce uygulamada tecrübe biriktirmeyi amaçlar. Nisan ayında ise bu yenilik muafiyeti mekanizmasının hayata geçirime yakın olduğunu belirtti.

Ancak bu süreç piyasa beklentileri doğrultusunda gerçekleşmedi. Ağustos 14’te SEC’nin iptal ettiği planlanan toplantı nedeniyle duyurulması beklenen ilgili düzenlemeler ertelendi.

Securitize Başkanı Brett Redfearn, erteleme nedenlerinin başında ilgili politikaların Kongre’nin 'Clarity Yasası' ilerlemesini etkileme kaygısı olduğunu belirtti. Yenilik muafiyeti, ilgili yasal çerçevenin ilerlemesini bekleyerek, muhtemelen Ekim başı civarında uygulamaya konulacak.

Ancak daha uzun vadeli bir evrim perspektifinden bakıldığında, ABD’deki geleneksel varlık yönetimi sektörünün zincirüstüne geçişi 'üç aşama' halinde gerçekleşecektir.

İlk aşama ürün doğrulama dönemidir. BlackRock’un BUIDL ve Franklin Templeton’un BENJI gibi tokenleştirilmiş fon ürünleri, mevcut menkul kıymet düzenlemeleri çerçevesinde fon ürünlerinin tokenizasyon dönüşümünü tamamlayabileceğini ve zincirüstü payların yasal dayanağı ile pratik uygulanabilirliği olduğunu kanıtlamıştır.

İkinci aşama örnek pilot dönemidir. ARK’ın başvurusu bu doğrultudaki en son gelişme olup, SEC’nin ARK gibi varlık yönetimi kurumlarının duruma özel muafiyetlerle daha geniş zincirüstü pay ticareti keşfetmesine izin vermesi, ikincil piyasa dolaşımı, eşten-eşe transferler ve uyum sınırları gibi pratik sorunları test etmeyi ve genel kurallar için tecrübe biriktirmeyi amaçlar.

Üçüncü aşama çerçeve uygulama dönemidir. Yenilik muafiyeti gelecekte resmen hayata geçirilirse, daha fazla tokenleştirilmiş menkul kıymet sınırlı kapsamlarda zincirüstü pazara girecek; Fidelity, WisdomTree ve BlackRock gibi öncü varlık yönetimi kurumları muhtemelen tokenleştirilmiş fon ürün portföylerini genişletecektir.

Elbette tüm senaryolar değişkenlerle karşı karşıyadır: ARK’ın başvurusunun onaylanıp onaylanmayacağı, Kongre yasalaşmasının ilerleyip ilerlemediği ve yenilik muafiyetinin ne zaman uygulamaya konulacağı her adımda belirsizlik taşımaktadır.

Trendler yavaş yavaş belirmektedir; varlıklar zincirüstüne geçtikten sonra paylar da takip edecektir. Sektörün gerçek dönüm noktası yalnızca 'payların zincirüstüne geçmesi' sonrasında ortaya çıkabilir.