Qinbafrank: Yapay Zeka Ticarileştirilmesi Sadece Şimdi Başladı! 9 Kasım Sonrası Anthropic’in Likiditeyi Emeye Başlayacağını İzleyin; Kripto, Likiditenin Geri Dönüşünü Bekliyor

Yazan ve sunan: Bay Z (@168MrZ)

ABD ekonomisi, YZ OPEX’iyle yönlendirilen yeni bir altyapı döngüsüne giriyor; YZ ticarileştirilmesi ise geçen yıl yapılan hesaplama yatırımlarının getirisini sağlamaya henüz başlamıştır. Gerçek risk, yarı iletkenlerde düzeltme değil; petrol fiyatlarının enflasyonu yeniden sabitlemesi, Bulut Gelirlerinin ivmesini kaybetmesi ve Anthropic’in IPO’sunun piyasadan likidite çekmeye başlamasıdır.

29 Ekim 2026’da 168X, Qinbafrank’ı (@qinbafrank) dördüncü kez davet etti. Tartışma, FOMC, ABD–İran savaşı, petrol fiyatları ve enflasyondan başlayıp Microsoft, Google, Anthropic, YZ OPEX getirileri, Bulut, Ajanlar ve Bilim İçin YZ’a, ardından Kripto’nun TGA likiditesine, uyumlu finansmanına ve tokenizasyonuna uzandı.

Frank’ın bu seferki temel çerçevesi, YZ üzerine basit bir yükseliş/düşüş tahmini değil; piyasayı aynı anda gerçekleşen iki çizgiye ayırmaktır: makro düzeyde yüksek petrol fiyatları ve yüksek uzun vadeli faiz oranları, Risk Varlıkları için değerleme eşiğini hâlâ yükseltmektedir; sektör düzeyinde ise YZ ticarileştirilmesi hızlanmaya devam ediyor ve geçen yıl yapılan OPEX yatırımları, şu anda canlı kapasiteye, kurumsal siparişlere ve gelire dönüşüyor.

Dolayısıyla YZ bitmedi, ancak ikinci yarısına girdi. İleride artık tüm YZ hisseleri birlikte yükselecek değil; piyasa artık şu sorulara cevap vermeye başlamalı: Kim gerçekten OPEX’i gelire dönüştürüyor? Kurumsal giriş noktasına kim sahip? Token’ların fiyatı düşmeye devam ettikçe kim daha fazla kâr elde edebilir?

I. ABD ekonomisinin neden hâlâ bu kadar güçlü olduğu: YZ OPEX, Amerika’nın yeni altyapısı oldu

Bay Z: Büyük resimle başlayalım. Bu kez ABD ekonomisini, enflasyonu ve Fed’in faiz duraklamasını nasıl görüyorsunuz?

Qinbafrank: ABD ekonomisine iki düzeyden bakıyorum. İlki makro GSYİH düzeyidir ve şimdilik burada büyük bir sorun olmadığını düşünüyorum. 2025’in ikinci yarısından beri ABD, aslında YZ mega-altyapı çağına girmiştir.

Qinbafrank: 2025 yılında büyük teknoloji şirketlerinin OPEX’i yaklaşık 400–500 milyar dolar aralığında oldu ve bu yıl 900 milyar dolara yaklaşabilir. Bu, tek bir yılda yaklaşık 500 milyar dolarlık ek sermaye harcaması demektir. Bu büyüklük yalnızca ABD GSYİH’sını çok net şekilde destekleyebilir — yaklaşık %1–2 oranında.

Qinbafrank: Bu durum aslında Çin’e 10 yıldan fazla önce benzer. O dönemde Çin ekonomisinin önemli bir kısmı gayrimenkul ve altyapıdan geliyordu; şimdi ABD yeni bir altyapıya geçti: merkezi YZ veri merkezleri, enerji, çip ve ağ altyapısı. Bu OPEX artış döngüsü devam ettiği sürece, ABD GSYİH’sının toplam büyümesinin özellikle kötü olması zordur.

Qinbafrank: Ancak ikinci düzey — tüketicileri, istihdamı ve bireylerin gerçek yaşam kalitesini incelemek — tamamen farklı bir hikâye. Orta ve üst gelir gruplarının tüketimi hâlâ güçlüdür; orta ve düşük gelirli kişiler ise açıkça daha zayıftır ve YZ’nin işgücünü yerine koyması giderek daha belirgin hâle gelmektedir. Microsoft son iki yıldır sürekli işten çıkarmalar yapıyor ve diğer büyük teknoloji şirketleri de gelecekte benzer adımları sürdürecek.

Qinbafrank: Böylece çok net bir K şeklinde ekonomi oluşuyor. YZ, yarı iletkenler, enerji ve veri merkezi sektörleri iyi gidiyor; ancak YZ ile ilişkili olmayan insanlar ve sektörler tamamen farklı bir şey hissedebilir.

II. Petrolün gerçek sorunu artık ham petrol eksikliği değil: Artan nakliye maliyeti olan 30–40 dolar/barel

Bay Z: Petrol fiyatlarının önümüzdeki iki ay için en önemli değişkenlerden biri olduğunu sürekli vurguladınız. Tam olarak darboğaz nerede?

Qinbafrank: Enflasyonun bu yıl tekrar yükselmesinin önemli nedeni her zaman enerji olmuştur; ancak yılın ilk yarısı ile şimdi arasındaki mantık aslında aynı değildir.

Qinbafrank: Yılın ilk yarısı daha çok bir arz şoku idi. Hormuz Boğazı’nın kapatılmasından sonra ham petrol gerçekten dışarı çıkamadı ve fiyatlar doğrudan yükseldi. Ancak Eylül ayından beri arz kendini oldukça toparladı.

Qinbafrank: Örneğin Suudi Arabistan’ın Basra Körfezi’nden Kırmızı Deniz’e uzanan bir boru hattı var; gördüklerime göre bu hat günde yaklaşık 6–7 milyon varil ham petrol taşıyabiliyor. BAE’nin Hormuz Boğazı’ndan geçen boru hattı ise yaklaşık 3 milyon varil sağlayabiliyor. Diğer yandan Orta Doğu üreticileri, çok büyük petrol tankerlerini (VLCC) daha fazla kullanmaya başladılar; tek bir büyük tanker yaklaşık 2 milyon varil ham petrol yükleyebilir ve sonra düşük riskli zaman pencerelerinde boğazdan geçer.

Qinbafrank: Böylece Eylül sonuna kadar Basra Körfezi’nden çıkan ham petrol hacmi aslında savaş öncesi seviyelerine neredeyse geri döndü. Sorun, hacmin geri gelmesiyle birlikte maliyetin geri dönmemesidir.

Qinbafrank: Basra Körfezi’nden Asya’ya bir varil ham petrol taşımak eskiden sadece 3–4 dolar iken şimdi 35–40 dolara çıkabilir. Bugün Brent fiyatının 110 doların üzerinde olması büyük ölçüde ham petrolün kendisinin değil, Savaş Riski + Taşıma Maliyeti’nin yansımasıdır.

Qinbafrank: Tankerler yüksek riskli sulardan geçmek zorunda olduğu için gemi sahipleri saldırı riskini üstleniyor; sigorta, koruma konvoyları, yükleme/boşaltma ve aktarma maliyetleri de tümüyle artıyor. Bu nedenle sorun artık Arz Kıtlığı değil, Lojistik Enflasyonu haline geldi.

III. Ham Petrolün Ötesinde: Rafineriye Dikkat Edin — Rafine Ürünler, Ham Petrol Arzından Daha Yavaş Toparlanıyor

Qinbafrank: Şimdi ikinci bir katman da eklendi: Rafineri.

Qinbafrank: Birçok kişi yalnızca ham petrole odaklanıyor; ancak ABD tüketimcileri nihayetinde Benzin ve Dizel kullanıyor, sanayi ise çeşitli Rafine Ürünlerden faydalanıyor. Orta Doğu’daki bazı rafineriler hasar gördü; Rusya ve Ukrayna Ağustos-Eylül aylarında birbirlerinin rafineri tesislerine saldırarak küresel Rafineri Kapasitesi’ni de zayıflatmış oldu.

Qinbafrank: Bu, ham petrol taşıma sorunu yavaşça çözülse bile rafine ürünlerin otomatik olarak geri dönmeyecek olduğu anlamına gelir.

Qinbafrank: İşte bu yüzden ABD, daha sonra Rusya ile Dizel Tedariki konusunu tartıştı; diğer ülkelerden rafine ürün ihracatını artırmasını umdu — çünkü yalnızca ham petrol sorununu çözmek yeterli değil.

Qinbafrank: Bugün Yaşanan Petrol Enflasyonu iki katmandan oluşuyor: ilki Taşıma Maliyeti, ikincisi Rafineri Darboğazı. Bu iki sorun çözülmedikçe Enerji Enflasyonu gerçek anlamda ortadan kaldırılamaz.

IV. Fed’in Beklemesi, Şahinlerin 'Biraz Bekleyelim' Demesi: Yumuşak Bir Dönüş Değil

Bay Z: Fed bu kez faizi artırmadı — piyasa bunu yumuşak bir yaklaşım olarak mı yorumlamalı?

Qinbafrank: Sanmıyorum. Bunu şahinlerin içindeki sabır olarak görmeyi tercih ederim.

Qinbafrank: Fed ayrıca bugünkü enflasyonun bir kısmının savaş ve enerji kaynaklı olduğunu biliyor. Eğer ABD–İran ilişkileri yumuşarsa ve petrol fiyatları kendi başlarına düşerse, Kasım ve Aralık’ta enflasyon da buna paralel olarak iyileşebilir.

Qinbafrank: Şu an yaptığı şey şudur: Hemen faizleri yükseltmeye devam etmeyeceğim; birkaç veri noktasını daha gözlemleyip, bu Petrol Şoku’nun Geçici mi yoksa daha geniş ve kalıcı enflasyona yavaş yavaş yayılacak mı diye bakacağım.

Qinbafrank: Eğer Orta Doğu’da rahatlama olur ve petrol fiyatları net bir şekilde düşerse, Aralık ayında yeniden beklemeye geçilebilir ve enerji fiyatlarının TÜFE ve PCE’ye nasıl yansıdığı izlenebilir.

Qinbafrank: Ancak tersine, petrol fiyatları yüksek kalırsa ve Enerji Maliyeti petrolden kimyasallara ve sanayi ürünlerine, ardından diğer hammaddelere yayılmaya başlarsa, bu artık tek seferlik bir şok değil, kalıcı bir durum haline gelir.

Qinbafrank: Bu durumda en kötü senaryo Aralık’ta bir kez daha faiz artırımı değil, gelecek yıl boyunca faizleri yükseltmeye devam etmek olabilir.

Qinbafrank: Piyasa 1–2 ek faiz artışını hesaplayarak sindirebilir. Ancak beklenti 2 iken sonuç 3, 4 ya da daha fazla olursa, tüm değerleme çerçevesi yeniden belirlenir.

V. ABD ve İran İçin Gerçekçi Pencere Seçim Sonrası Dönemdir: Trump Şu An Kendi Elinin Tuzağına Düştü

Bay Z: Peki ABD ile İran arasında gerçek bir dönüm noktası en muhtemel ne zaman olur?

Qinbafrank: Bence ara seçimlerden sonraki dönem oldukça kritik olacak.

Qinbafrank: Şu anda Trump, kendi tutumuyla bir ölçüde sıkışmış durumda. İran’ın sistemi, ABD’nin siyasi sisteminin dayanabileceğinden daha uzun süre ekonomik acıya dayanabiliyor. ABD’de seçimler, kamuoyu ve iç talepte enflasyon baskısı var; ancak sıradan İranlıların yaşadığı sıkıntılar doğrudan rejim değişikliğine dönüşmüyor.

Qinbafrank: Dolayısıyla başlangıçta ABD, daha sert ekonomik yaptırımlar ve abluka ile İran’ın önce çökmesini umuyordu; ancak gerçekte İran beklenenden daha dirençli çıktı.

Qinbafrank: İşte sorun bu. Ara seçimler öncesinde Trump’ın doğrudan geri adım atması onun siyasi imajını ciddi şekilde zedeleyecek; çünkü bu, kazanmadan başlatılan bir çatışmadan ilk önce çekilmek anlamına gelir. Ancak ara seçimlerden sonra sonuç ne olursa olsun siyasi kaygıları azalacak.

Qinbafrank: O noktada iki olası yol belirebilir: ya başka bir, daha yoğun askerî operasyon gerçekleştirmek; ya da çatışmaya devam etmenin hiçbir şeyi değiştirmeyeceğini kabul edip müzakerelere geçmek.

Qinbafrank: Aslında ikinci seçeneğin şansı olmadığını düşünmüyorum; çünkü zaten giderek artan üçüncü taraf arabuluculuk çabalarını görüyoruz. Pakistan, Suudi Arabistan ve Türkiye dahil olmak üzere birçok ülke dahil oldu; ayrıca Çin de gerginliğin azaltılmasını teşvik etme çıkarına sahip, çünkü kimse yeni bir petrol fiyat patlamasını karşılayamaz.

Qinbafrank: Ayrıca ABD ile İran arasında daha doğrudan iletişim işaretleri aslında zaten ortaya çıkmaya başladı.

Qinbafrank: Bu yüzden şu an iki taraf arasındaki en büyük anlaşmazlık, nihai şartlar değil de belki de kimin ilk adımı atacağı olabilir. Önce İran, Hormuz Boğazı’ndaki kısıtlamaları mı hafifletecek; yoksa ABD, yaptırımları mı ve dondurulan varlıkları mı önce hafifletecek? Her iki taraf için de en büyük sorun, güvenin tamamen yıkılmış olması — her biri, ilk geri adımını attığında diğerinin sözünü tutmayacağından korkuyor.

VI. Warsh Fed’i yeniden yapılandırıyor: Nokta grafiği ve İleriye Yönelik Rehberlik giderek daha az önem kazanıyor

Bay Z: Kevin Warsh’ın Fed iletişimi ve karar alma çerçevesine getirdiği yeni yaklaşımı nasıl değerlendiriyorsunuz?

Qinbafrank: Bence bu değişimi gerçekten istiyor, sadece gösteriş yapmıyor.

Qinbafrank: Fed yılda 8 politika toplantısı yapıyor; onun şu anki yönü, para politikası tartışan toplantı sayısını azaltmak, bunun uygulanması gelecek yıl başlayacak ve sonrasında daha da azaltılabilir.

Qinbafrank: Daha önemlisi, aşırı iletişimi açıkça sevmiyor ve fazla İleriye Yönelik Rehberlik vermekten kaçınıyor. Nokta grafiği gibi araçlar da gelecekte giderek daha az önemli hâle gelebilir.

Qinbafrank: Düşüncesi şöyle: Her seferinde eldeki verilere dayanarak gerçekçi bir değerlendirme yapmak, size 3 ay önceden yaklaşık olarak ne yapacağınızı söylemek yerine.

Qinbafrank: Göreve başladıktan sonra birkaç çalışma grubu da kurdu ve bence yıl sonuna kadar yayınlanacak raporları gerçekten izlemek gerekiyor. Ben özellikle 3 soruya odaklanıyorum.

Qinbafrank: Birincisi, Enflasyon Çerçevesi değiştirilecek mi? Neden mutlaka %2 olmalı? Powell döneminde zaten bir kez değiştirildi: sabit bir hedeften, belirli bir dönemde ortalama enflasyon hedefine geçildi; dolayısıyla gelecekte yeni bir tanım olup olmayacağı benim için çok önemli.

Qinbafrank: İkincisi, Yapay Zeka Verimliliği para politikasına nasıl dahil olacak? Uzun vadede yapay zeka kendisi deflasyonist bir güçtür çünkü aynı kaynaklarla daha fazla mal ve hizmet üretilir; ancak kısa vadede yapay zeka için yapılan devasa altyapı yatırımları, sermaye harcamaları, malzemeler ve elektrikte enflasyonist baskı yaratıyor. Fed, kısa vadeli enflasyonist sermaye harcamalarını uzun vadeli verimlilik kaynaklı deflasyonla nasıl dengeleyecek?

Qinbafrank: Üçüncüsü, Bilanço ve Rezerv Düzeni. 2008’den beri ABD çok büyük bir bilanço ve bol rezerv sistemine sahip; Warsh gelecekte bilançoyu yeniden küçültecek ve Fed sistemindeki likiditeyi bankalara ve piyasaya geri döndürecek mi?

Qinbafrank: Eğer bu konularda gerçekten değişiklikler olursa, bunların etkisi, bir FOMC toplantısında faiz oranının 25 baz puan artırılıp artırılmamasından çok daha büyük olacaktır.

VII. ARR ile kendinizi kandırmayı bırakın: Anthropic’ın gerçekten değerli olanı, zaten gerçekleşmiş gelirdir

Bay Z: Şimdi yapay zekâya geçelim. Son zamanlarda, ARR yerine gerçek gelire odaklanmamız gerektiğini söylüyorsunuz — neden?

Qinbafrank: Çünkü ARR ile zaten gerçekleşmiş gelir kalite açısından aynı şey değildir.

Qinbafrank: Anthropic’ın 2025 tam yıllık geliri yaklaşık 4,5 milyar ABD dolarıydı; 2026’nın ilk yarısında ise yaklaşık 16 milyar ABD doları civarındaydı. Basında daha önce açıklanan rakamlara göre, üçüncü çeyrekte tek başına 16,8 milyar ABD dolarıydı.

Qinbafrank: Bu da demek oluyor ki bu yılın ilk üç çeyreğindeki gerçek geliri zaten yaklaşık 33 milyar ABD doları seviyesinde. Eğer dördüncü çeyrek üçüncü çeyreğe kıyasla büyüme gösterirse, daha önce tahmin ettiğim 50–60 milyar ABD dolarlık yıllık gerçek gelir rakamı tartışmaya açıktır.

Qinbafrank: Bu, ‘100 milyar ABD dolarlık ARR’ ile tamamen farklıdır. ARR, belirli bir andaki mevcut gelir hızını yıllık hale getirir; 50–60 milyar ABD doları ise bu yıl gerçekleşen satışlardır.

Qinbafrank: Dolayısıyla şunu söyleyebilirim: Yapay zekâ bu seviyeye geldiğinde, ARR ölçütü giderek geri planda kalmalı ve çeyreklik gelir, yıllık gelir ve gerçek nakit akışı gibi göstergelere odaklanmaya başlamalıyız.

Qinbafrank: Ayrıca bu tempoyla Anthropic’ın gelecek yıl geliri 100 milyar ABD dolarını aşarsa, bunun abartılı olduğunu düşünmüyorum. Daha önce 2028’e kadar 200 milyar ABD dolarına ulaşacağını açıklamıştı ve şu anda bu rakam artık tamamen hayal ürünü gibi görünmüyor.

VIII. Microsoft’u gerçekten beklenenin üzerine çıkaran şey Azure’ın %48’lik büyümesi değil: Kurumsal müşterilerin model laboratuvarlarından bayrağı devralması

Bay Z: Microsoft bu çeyrekte ileriye dönük çerçeve tahminlerinizin üst sınırına neredeyse ulaştı — en çok neyi değerli buluyorsunuz?

Qinbafrank: Bence Microsoft’un kazançları gerçekten çok iyiydi: Azure yıllık büyüme oranı %48’e ulaştı, sipariş portföyü yaklaşık 670 milyar ABD dolarıydı; bunun yaklaşık %30’u önümüzdeki 12 ay içinde tahakkuk edecek. Serbest nakit akışı yine 18,6 milyar ABD doları olarak büyük bulut oyuncuları arasında dikkat çekici bir düzeyde kaldı.

Qinbafrank: Ancak bence asıl önemli olan %48 değil, Azure’ı kimin satın aldığıdır.

Qinbafrank: Microsoft daha önce bir veri noktası verdi: Yeni siparişlerin büyük bölümü artık OpenAI ve Anthropic gibi sınır model şirketlerinden değil, sıradan kurumsal müşterilerden geliyor.

Qinbafrank: Bu kez Foundry işinin hızlı büyüdüğünü de gördük; ödeme yapan müşteri sayısı büyük ölçüde arttı. Ayrıca Copilot için ödeme-olarak-kullanım modelini seçen kurumsal müşteriler de hızla büyümeye devam ediyor.

Qinbafrank: Bu sinyal özellikle önemlidir çünkü geçmişte herkes endişe duyuyordu: Acaba bu bulut talebi, OpenAI’nin Microsoft’tan GPU almak için bir miktar para ödemesi mi? Böylece Microsoft, OpenAI’ya yatırım yapıyor ve sonuçta döngüsel bir işlemle para kendisine geri mi dönüyor?

Qinbafrank: Şimdi giderek daha fazla sipariş sıradan kurumsal müşterilerden geliyor; bu da talebin gerçekten model laboratuvarlarından kurumsal dünyaya yayıldığını gösteriyor. İşte bu gerçek yapay zekâ ticarileşmesidir.

IX. Bulut, yapay zekâ işletim sistemi haline gelecek: Kurumlar Claude mu yoksa DeepSeek mi olduğuyla ilgilenmez; yalnızca sonuçlar ve maliyet önemlidir

Qinbafrank: Microsoft’un çağrı toplantısından bence özellikle önemli başka bir nokta daha var.

Qinbafrank: Microsoft artık kendi modellerine sahipken aynı zamanda OpenAI’a bağlanıyor ve çeşitli açık kaynaklı modelleri dağıtıyor. Bir analist sordu: Kullanıcılar aslında nasıl seçim yapıyor?

Qinbafrank: Satya Nadella’nın yanıtı temelde iş yüküne göre dinamik seçimdi.

Qinbafrank: İşletmeler bugün temel katmanda Claude, OpenAI, DeepSeek ya da Microsoft’un kendi modelini mi kullandığını umursamaz. İşletmeler sadece iki şeye önem verir: Birincisi, bu görev kararlı ve yüksek kalitede tamamlanabilir mi? İkincisi, bu görevi tamamlamanın maliyeti ne kadar?

Qinbafrank: Karmaşık görevler öncü modelleri çağırabilir; yüksek sıklıkta, düşük değerli ve nispeten olgun işler ise doğrudan ucuz bir açık kaynak ya da iç modelle değiştirilir.

Qinbafrank: Tam da daha önce söylediğim şey bu — Bulut, sonunda bir Yapay Zeka İşletim Sistemi haline gelecek.

Qinbafrank: Model yönlendirme, veri bağlantısı, izin yönetimi, güvenlik ve iş akışını yönetir. Altta yatan modeller değiştirilebilir ama işletmenin tüm sistemi sizin platformunuzda çalışır.

Qinbafrank: Özellikle çok sayıda geleneksel şirket teknoloji şirketi olmadığı için kendi altyapısını oluşturma yeteneğine sahip değildir. Bu nedenle modellerin standartlaşması bulutu atlatmak anlamına gelmez — aksine bulutun değerini artırabilir.

X. Neden Google hem büyük bir düşüş yaşadı hem de aslında o kadar kötü değildi: Bulut %103 büyüdü, sorun aslında Arama Gelir Üretimi’nde.

Z Bey: Google’ın bu çeyrek sonuçları piyasada çok olumsuz karşılandı — görüşünüz nedir?

Qinbafrank: Başlık kötüydü ama detaya inildiğinde durum o kadar kötü değil.

Qinbafrank: Google Bulut, üçüncü çeyrekte yıllık %103 büyüdü; çeyrek geliri 30 milyar dolardan fazla oldu ve faaliyet kârı da oldukça yüksek seviyededir; marj, ikinci çeyreğe kıyasla hâlâ artıyor.

Qinbafrank: Yani Bulut kendisi çok güçlüdür; sorun esas olarak geleneksel çekirdek işte yatıyor. Yapay zeka araması artık çok yüksek kullanım görüyor ama gelir üretimi henüz tam olarak ayak uyduramadı.

Qinbafrank: Daha önce kullanıcılar bir şey aradığında birçok reklam görüyordu; şimdi kullanıcılar doğrudan yapay zekâyla konuşuyor ve yapay zekâ cevap verdikten sonra eşdeğer güçlü bir reklam gelir üretimi yoksa kendi arama gelirinizi kendiniz tüketiyorsunuzdur.

Qinbafrank: Piyasa ayrıca serbest nakit akışının (FCF) çok zayıf olduğunu gördü ama burada tek seferlik etkenler vardı: TPU stok artışları ve Avrupa ile ilgili ödeme masrafları gibi. Bunlar çıkarıldığında gerçek FCF başlık kadar dramatik değil.

Qinbafrank: Ancak piyasa şu anda gerçekten bu kadar seçici. Bulutunuz ne kadar güçlü olursa olsun, çekirdek işiniz ya da FCF’nizde eksiklik varsa öncelikle değerleme oranınızı aşağı çekerim.

XI. Yapay Zeka Kapital Harcamaları’nın ‘zaman gecikmesi’ ödemeye başladı: 2025 yılında harcanan para şimdi gelire dönüşüyor.

Z Bey: Demek ki bu, bahsettiğiniz zaman gecikmesi sonunda ödemeye başladı mı?

Qinbafrank: Evet. Bu çok önemli — Yapay Zeka kapital harcamaları bugün yapıldığı anda yarın gelire dönüşmez. Arazi satın almak, veri merkezleri inşa etmek, güç tesisleri kurmak, GPU siparişi vermek, sunucuları kurmak ve ardından canlıya geçirmek uzun süren süreçlerdir.

Qinbafrank: Büyük teknoloji şirketleri, 2025’in üçüncü çeyreğinde yaklaşık olarak büyük ölçekte kapital harcamaları artırmaya başladılar; bu yüzden Microsoft ve Google Bulut’taki bugünkü gelir büyümesinin çoğu, bir yıl önce ya da daha önce harcanan parayla ilişkilidir.

Qinbafrank: Başka bir deyişle, geçen yılın ikinci yarısından itibaren inşaat hızı artırılan kapasite yalnızca şimdi üretim aşamasına giriyor ve son birkaç çeyrektir her bulut sağlayıcısı aynı şeyi söylüyor: Talep > Arz, yeterli işlem gücü yok.

Qinbafrank: Eğer talep büyümeye devam ediyor ve yeni getirdiğiniz kapasite anında tüketiliyorsa, gelir önümüzdeki çeyreklerde doğal olarak hızlanmaya devam edecek.

Qinbafrank: Bu nedenle ticarileştirme sürecinin zirvesine ulaştığını düşünmüyorum — sadece ölçekli teslimatın başlangıcıdır.

XII. Gerçek dönüm noktası: Bulut Gelir Büyümesi, Sermaye Harcaması (CapEx) Büyümesini geçmeye başladığında

Qinbafrank: Ancak geliri sonsuza dek değerlendiremezsiniz; ikinci aşama ROIC’de (Yatırıma Elde Edilen Getiri) odaklanır.

Qinbafrank: 2026, sermaye harcamalarının patlayacağı yıl. Geçen yıl yüzlerce milyar dolar seviyesindeydi; bu yıl neredeyse iki katına çıkacak — bu tür bir CapEx büyümesi her yıl %100 devam edemez.

Qinbafrank: Gerçekten mükemmel bir dönüm noktası nasıl olurdu? Gelecekte CapEx büyümesi doğal olarak azalmaya başlarken, Bulut Gelir Büyümesi hızlanmaya devam eder.

Qinbafrank: Google’ı ele alalım: Bulut büyümesi eskiden yalnızca %40-%50 civarındaydı, sonra %80’lere ulaştı ve şimdi %100’ün üzerindedir. Gelir büyümesi CapEx büyümesini geçmeye başlarsa, matematiksel oranlar giderek daha da iyileşir.

Qinbafrank: Piyasa ayrıca GPU amortismanı konusunda uzun süredir endişe duyuyordu. İnsanlar, GPU’ların iki-üç yıl içinde hurdaya çıkacağını söylüyordu; bu yüzden büyük bulut sağlayıcıların amortisman dönemlerini uzatması bir muhasebe taktiği olarak değerlendiriliyordu.

Qinbafrank: Ancak gerçek şu ki, eski nesil GPU’ların bugün bile çok yüksek ekonomik değeri var ve bazı uzun vadeli sözleşmeler eski kartların kullanım süresini daha da uzatıyor.

Qinbafrank: Eğer sunucuların, veri merkezlerinin ve güç altyapısının faydalı ömrü piyasanın başlangıçta tahmin ettiği süreden daha uzunsa — yani çipler değiştirilebilirken tesis hâlâ kullanılmaya devam edebiliyorsa — o zaman tüm CapEx döngüsünün gerçek geri ödeme süresi de uzar.

Qinbafrank: Bu nedenle önümüzdeki birkaç çeyrek içinde en çok görmek istediğim şey: Gelir Büyümesi, CapEx Büyümesi, Amortisman Ömrü ve Serbest Nakit Akışı (FCF) nasıl bir araya gelmeye başlar?

XIII. Kodlama, yapay zekânın tek kullanım alanı değil: Kurumsal uygulamalar, Ajanlar ve Bilim İçin Yapay Zeka aynı anda hız kazanıyor

Qinbafrank: Daha önce piyasa, kodlamadan başka AI’nin hangi alanlarda kullanılabileceği konusunda endişe duyuyordu.

Qinbafrank: Neden ilk olarak kodlama patladı? Çünkü oldukça standartlaştırılmıştır, GitHub gibi devasa depoları vardır ve açık geri bildirim döngüsüne sahiptir; bu nedenle modeller hızlıca gelişebilir.

Qinbafrank: Ancak ikinci aşama, ‘kodlamayı eşleyebilecek tek bir başka kullanım alanı bulmak’ değil; birden fazla kullanım alanının aynı anda patlamasıdır.

Qinbafrank: İlk kategori, kurum içi yatay ve dikey iş akışlarıdır: Finans, Hukuk, Vergi, Pazarlama, İnsan Kaynakları ve çeşitli kurumsal süreçler. Bunların her biri ayrı ayrı kodlamadan büyük olmayabilir ama toplamda çok büyüktür.

Qinbafrank: Ayrıca kodlamanın kendisi güçlendikçe bu kullanım alanlarına da zemin hazırlar çünkü birçok kurumsal süreç nihayetinde entegrasyon için kod gerektirir.

Qinbafrank: İkincisi, Ajanlar’dır. Eylül ayından beri büyük şirketlerin hepsi kendi ajanlarını tanıtmaya başladı. Kişisel ve kurumsal ajanlar, token tüketimini sürekli artırarak devam edecek.

Qinbafrank: Üçüncüsü, Bilim İçin Yapay Zeka, Yapay Zeka Destekli İlaç Keşfi (AIDD) ve ilaç keşfi gibi yüksek değerli kullanım alanlarıdır. OpenAI, Anthropic, Google ve ByteDance, biyo ve yaşam bilimlerine yatırım yapıyor.

Qinbafrank: Dolayısıyla kodlamadan sonra ikinci bir kullanım alanı yoktur demek doğru değildir; aksine ikinci kullanım alanı zaten aynı anda ortaya çıkan birçok farklı kullanım alanına bölünmüştür.

XIV. 9 Kasım civarında Anthropic hisselerini nasıl işlemek gerekir: Yolculuk tanıtımı öncesi bir pencere vardır, sonrasında ise nakit çekimi başlar

Z Sayın: Şu an herkesin en çok ilgilendiği şey muhtemelen Anthropic IPO’sudur. Neden 9 Kasım civarını bir ayrım çizgisi olarak görüyorsunuz?

Qinbafrank: Kasım 9 tarihi, SEC sürecini adım adım inceleyerek hesapladığım bir tarihtir; bu, şirketin resmi olarak duyurduğu bir tarih değildir.

Qinbafrank: Anthropic'ın S-1 formunu yayınlamasının ardından, kurallar gereği halka arz öncesi en erken birkaç takvim günü geçmesi gerekir. Bu süre hesaplandığında, tarih yaklaşık olarak Kasım 9’a denk gelir.

Qinbafrank: Bundan önce piyasa için hâlâ nispeten rahat bir pencere olacağını düşünüyorum.

Qinbafrank: Bunun birkaç nedeni var: Birincisi, piyasa haftalardır düşüşte ve çok sayıda olumsuz duygu zaten tüketildi; ikincisi, Microsoft ve Google’ın Bulut Gelirleri, yapay zekâ ticarileşmesinin durmadığını gösteriyor; üçüncüsü, Amazon’un kâr raporu da açık sorunlar göstermezse temel göstergeler piyasaya destek sağlayacak; dördüncüsü, ara seçimlerin kendine özgü mevsimselliği de etkili olacak.

Qinbafrank: Dolayısıyla halka arz öncesi piyasa bir toparlanma görebilir. İzlenmesi gereken asıl şey, kurumların abonelik hazırlıklarına ciddi anlamda başlamasıdır.

XV. Neden mükemmel bir IPO bile piyasayı çökertebilir: 400 milyar dolarlık abonelik parası havadan çıkmaz

Qinbafrank: 'Sızıntı' (draining) kavramını birçok kişi yanlış anlıyor. Sızıntı, Anthropic’ın kötü olduğu anlamına gelmez — aksine, o kadar iyi olmasından dolayı tüm kurumların onu almak istemesiyle ortaya çıkar.

Qinbafrank: O zamanlar SpaceX örneğini benzetme olarak kullanayım. Büyük bir IPO’ya yönelik abonelik talebi, genellikle gerçek işlem hacminin birkaç katı olur.

Qinbafrank: Eğer Anthropic’ın işlem hacmi yüz milyar dolar düzeyinde büyük çıkarsa, piyasanın yüzlerce milyar dolarlık abonelik parası hazırlaması gerekebilir.

Qinbafrank: Sorun şu ki, kurumlar bu yüzlerce milyar dolarlık nakiti, halka arzın listelenmesini bekleyerek hesaplarında pasif tutmazlar. Peki bu para nereden gelir? Mevcut pozisyonların satışıyla.

Qinbafrank: Bazı yarı iletken hisseleri, momentum stratejilerini, yazılım hisselerini ve diğer yapay zekâ pozisyonlarını satıp nakit serbest bırakarak aboneliğe hazırlanırlar. Gerçek likidite sızıntısı, dolayısıyla halka arz öncesi tanıtım turu (roadshow) başladıktan sonra başlar çünkü kurumlar portföy ayarlamalarını resmen başlatır.

Qinbafrank: Halka arz günü itibarıyla tahsis alamayan ya da bloke edilen paralar tekrar piyasaya döner ve durum yeniden değişir; ancak上市 sonrası ikinci bir sızıntı dalgası başlar: bireysel yatırımcılar ve diğer sermaye kaynakları, artık saf ön safa dayalı yapay zekâ hissesi olduğuna göre, neden zincirin diğer halkaları üzerinden dolaylı yoldan yatırım yapmaya devam etsinler?

Qinbafrank: Böylece Anthropic’ın listelenmesi uzun vadede yapay zekâ sektörü için çok olumlu olabilir ama kısa vadede tüm AI sektöründen likidite çekmeye neden olabilir.

XVI. Yapay zekâ ana akımı zaten kaydı: Bellek → Optik / Yazılım → Ajan / Bilim İçin Yapay Zekâ

Qinbafrank: Vurgulamak istediğim bir başka nokta daha var: 'Yapay zekâ = Yarı iletkenler = Bellek' sabit fikrine kapılmayın; çünkü yapay zekâ ana akımı her aşamada değişir.

Qinbafrank: Bu yılın birinci ve ikinci çeyreğinde bellek en güçlü performansı gösterdi; Ağustos ve Eylül sonrasında ise optik hisseler güç kazandı ve aynı zamanda ağır şekilde aşağı doğru baskı görmüş bir grup yazılım ve SaaS hissesi de geri dönmeye başladı.

Qinbafrank: Neden? Çünkü modeller standartlaştıkça ve token fiyatları düştükçe, fayda sağlayan yalnızca yukarı yönlü donanım değil.

Qinbafrank: Token fiyatlarının düşmesi dağıtımın kolaylaşmasını sağlar ve bulut, yazılım, kurumsal entegrasyon ile ajan teknolojileri giderek daha fazla fayda sağlar. Bir sonraki aşama belki bilim ve biyoloji için yapay zekâ olacak.

Qinbafrank: Dolayısıyla trend yatırımcılığı gerçekten gerektiği şey, önceki kazananlara bağlı kalmak değil, sürekli yeni kar payı havuzunun nereye kaydığını tespit etmektir.

Qinbafrank: Bellek bitmiş değil, yarı iletkenler de ölmüş değil — sadece bu yılın ilk yarısında olduğu gibi her şeyin düz bir çizgide yükseldiği dönem, kısa vadede sona ermiş olabilir.

XVII. Yüksek getiri dönemlerinde artık geniş çaplı yükseliş yoktur: bundan sonra piyasa yalnızca gerçek Nakit Akışını ödüllendirir

Qinbafrank: Daha büyük bir arka plan da var: nispeten yüksek getiriler çağına girdik.

Qinbafrank: Petrol fiyatları enflasyonu artırıyor, bütçe açıkları çok sayıda Hazine tahvili ihraç etilmesine yol açıyor ve yapay zekâ altyapısı kendisi de çok miktarda kurumsal borçlanmaya ihtiyaç duyuyor. Tüm bunlar aynı anda tahvil piyasasında para için rekabet ediyor.

Qinbafrank: Tahvil getirileri yüksekken hisse senetleri de doğal olarak daha yüksek bir Risk Primi sunmak zorundadır — bu yüzden piyasa giderek daha seçici hâle geliyor.

Qinbafrank: Microsoft’un kârlılığında açık görülmezse piyasa olumlu geri bildirim verir; Google Cloud neticede güçlüdür ama Arama ve FCF’de sorunlar varsa piyasa yine de önce satışı gerçekleştirir.

Qinbafrank: Dolayısıyla bundan sonra hisse senedi seçerken net bir ayrım yapmak gerekiyor: hangi şirketler sadece anlatıya dayanıyor ve hangi şirketlerin işleri gerçekten sonuç veriyor — gelir gerçek, nakit akışı gerçek ve önümüzdeki 2–3 yıl için büyüme potansiyeli hâlâ hesaplanabiliyor.

Qinbafrank: Büyük bir şirketin kısa vadeli zorluklar nedeniyle değerlemesi düşerse, aslında bunun iyi bir şey olduğunu düşünüyorum çünkü bu size yeniden yatırım yapmak için uygun bir fiyat sunuyor. Yüksek faiz oranları hiçbir hissenin yükselmeyeceği anlamına gelmez; piyasanın giderek ‘en iyilerin en iyisini’ seçeceği anlamına gelir.

XVIII. 2027 Birinci Çeyrekte gerçekten izlenmesi gereken şey yarı iletkenler değil, yapay zekâ ticarileşmesinin ardışık çeyrekler boyunca yavaşlamasıdır

Sayın Z: 2027 Birinci Çeyreği öngörüsüne bakacak olursak, en güvenli değerlendirmeniz nedir?

Qinbafrank: En güvenilir değerlendirmem, en azından gelecek yılın birinci çeyreğine kadar yapay zekâ ticarileşmesinin hızlanmaya devam edeceği ve henüz doyuma ulaşmadığı yönündedir.

Qinbafrank: Çünkü giderek daha fazla işletme yapay zekâyı uygulamaya başlıyor ve herkesin token tüketimi sonunda bilişim gücüne (compute) yansıyacak; bilişim gücünün büyük kısmı ise bulut sağlayıcılarında yer alıyor. Dolayısıyla en azından bulut katmanında büyümenin devam ettiğini düşünüyorum.

Qinbafrank: Yapay zekâ tezinden gerçekten endişelenmeye ne zaman başlamalıyım? Yarı iletkenler %20 düştüğünde değil ve bazı hisseler %30 düştüğünde değil. Microsoft, Google ve AWS’de bulut işi büyüme oranlarının ardışık iki çeyrek boyunca açıkça düşüş gösterdiği zaman.

Qinbafrank: O zaman şu soruları sormanız gerekiyor: AI kullanması gereken tüm işletmeler zaten kullandı mı? Kullanıcılar harcamak istedikleri kadarı harcadı mı? Ekonomik değer yaratabilecek iş akışları doyuma ulaştı mı?

Qinbafrank: Bu, tüm yapay zekâ hikâyesinin başlangıç noktasıdır. İnsanlar hâlâ kullanmaya devam ettikçe, işletmeler ödeme yapmaya devam ettikçe ve token tüketimi artmaya devam ettikçe genel tablo bozulmamıştır.

XIX. Neden Kripto Ekim’de düştü: Anlatı yok olmadı, TGA likiditeyi çekiyor

Sayın Z: Kriptoyla bitirelim. Eylül’de yükseldi, sonra Ekim’de geriledi — değerlendirmeniz nedir?

Qinbafrank: Kripto açısından durum aslında daha net — konu likiditedir. Ağustos sonunda yaptığımız görüşmede çerçeveyi şöyle çizmiştim: geç Ağustos’tan orta-son Eylül’e kadar durum daha iyi olacak, ancak geç Eylül’den Ekim’e doğru likiditenin sıkışmaya başlaması nedeniyle düzeltme yaşanacak.

Qinbafrank: Durum temelde bu şekilde gelişti. TGA (Hazine Genel Hesabı), Ağustos’ta yaklaşık 800–900 milyar dolar seviyesinden yukarı doğru yükseldi ve şimdi 1 trilyon dolardan fazla — yani Hazine piyasadan nakit çekiyor.

Qinbafrank: Dolayısıyla Ekim’de kriptonun zayıf olması, tüm anlatıların ani bir şekilde sona ermesi nedeniyle değil, para arzı ortamının uygun olmaması nedeniyledir.

Qinbafrank: Bir sonraki adım çok basit: TGA Kasım’da serbest bırakmaya başlayacak mı? Eğer Hazine para sistemine geri döndürmeye başlarsa ve piyasa likiditesi iyileşirse, kripto doğal olarak yeniden harekete geçebilir.

Qinbafrank: Daha önce verdiğim çerçeve, likiditenin geç Ekim sonunda yavaş yavaş dip yapacağı ve Kasım ayında yeniden serbest bırakılırsa kripto piyasasının buna paralel olarak toparlanma şansı olduğuydu.

XX. Bir sonraki aşamada Kripto'nun en büyük ana hattı: Uyumlu ICO + Tokenizasyon; Geleneksel Finans (TradFi) ile Kripto birleşiyor.

Qinbafrank: Düzenleme konusunda aslında şeyler değişiyor — sadece çoğu değişikliğin yürürlüğe girmesi zaman alıyor.

Qinbafrank: İlk ana hat, Kripto Finansmanı. Geçmişte ABD şirketleri fon toplamak için ya bir IPO ya da Regulation D özel yerleştirme yapardı ya da Regulation A ve Regulation CF gibi muafiyet kanallarını kullanırdı. Ancak uzun süredir Kripto Projeleri, ABD halkından normal şekilde fon toplayamadığı için Token Satışı yapanlar genellikle Amerikalıları dışarıda bırakıyordu.

Qinbafrank: Şimdi düzenleyici kurumlar, yeni bir dijital varlık finansmanı muafiyeti üzerinde çalışıyor — yani Kripto Projelerine gelecekte halktan yasal olarak fon toplama yolunu açmayı amaçlıyor.

Qinbafrank: Bu düzenleme hemen yürürlüğe girmeyecek, çünkü henüz kamu yorum süreci ve düzenleyici süreç devam ediyor; ancak gerçekten uygulanırsa bunu yeni türden bir Düzenlenmiş ICO olarak değerlendirebiliriz.

Qinbafrank: İkinci ana hat, Tokenizasyon. CLARITY Yasası Kongre düzeyinde sorunsuz ilerlemediği takdirde bile bu, düzenleyici kurumların hiçbir şey yapamayacağı anlamına gelmiyor. SEC ve CFTC, yetki alanları içinde Muhasebecilik (Custody), Tokenize Edilmiş Menkul Kıymetler, DeFi, AMM, Türev Ürünler gibi alanlarda kurallar çıkarmaya devam edebilir.

Qinbafrank: Bence tokenizasyon eğilimi artık geri dönüşü olmaz hâle geldi. Artan sayıda Hazine Bonosu, Hisse Senedi ve Menkul Kıymet, Zincir Üzeri Finans Piyasasına (On-chain Financial Market) girecek.

Qinbafrank: Uzun vadede gerçek anlamda kazanç sağlayanlar yalnızca 'tokenize edilmiş hisseler' değil, altta yatan Altyapı, Takas, Muhasebecilik (Custody), Likidite ve DeFi Altyapısı olacak. Kriptonun ve Geleneksel Finansın (TradFi) nihai yönü birbirini yok etmek değil, giderek tek bir finans piyasasına dönüşmek.

Sayın Z: Bu bölümü sonlandırmak için Qinbafrank’ın çerçevesini 6 yargıyla özetleyeyim.

1. ABD ekonomisi şu anda tam ölçekli bir resesyon içinde değil; Yapay Zeka (AI) yatırım harcamaları (CapEx) ABD’nin yeni altyapı yatırımı haline geldi, ancak AI’nın işgücünü ikame etmesiyle K şeklindeki ayrışma sürekli genişleyecek.

2. Gelecek 1–2 ay içinde en kritik makro değişken hâlâ Petrol; bu artık basit bir ham petrol arz sorunundan çok, Denizcilik Maliyeti + Rafineri Kapasitesi ikili sorununa dönüştü. ABD ile İran arasındaki seçimler sonrası gerçek görüşmelere girilip girilmemesi, doğrudan enflasyonu ve Fed’in bir sonraki adımını belirleyecek.

3. Yapay Zeka (AI) ticarileşmesi zirveye ulaşmadı; geçen yıl yapılan yatırım harcamalarının (CapEx) gecikmeli etkileri şimdi sonuç vermeye başladı. Microsoft, Google ve Anthropic’in gelirleri, kurumsal benimsenmenin derinleşmeye devam ettiğini gösteriyor; önümüzdeki en kritik soru ise Bulut Gelir Büyümesinin yatırım harcamaları büyümesini (CapEx Growth) gerçekten ne zaman geçeceği.

4. Yapay Zeka (AI), sektör döngüsünün ikinci yarısına girdi; Bellek ve Yarı İletkenler kaybolmayacak ama ana odak, Optik Teknoloji, Bulut, Yazılım, Agent’lar, Kurumsal Uygulama ve Bilim İçin Yapay Zeka yönünde kaymaya devam edecek. Yüksek faiz ortamında piyasa yalnızca gerçek Kazançları ödüllendirecek.

5. Anthropic’un roadshow’undan önce piyasa duygu düzeltmesi için hâlâ bir pencereye sahip olabilir; ancak roadshow başladığında büyük ölçekli kurumsal abonelikler, nakit serbest bırakmak için diğer pozisyonların satılmasını gerektirecek ve kısa vadeli likidite çekimi oldukça dikkatle izlenmeli.

6. Ekim ayındaki Kripto düzeltmesi temelde hâlâ likidite daralmasıdır; Kasım ayında TGA fonlarının serbest bırakılıp bırakılmaması en doğrudan tetikleyici faktördür; uzun vadeli yapısal ana hat ise uyumlu finansman ve tokenizasyon sayesinde Geleneksel Finans (TradFi) varlıklarının tamamen zincir üstü finansa (On-chain Finance) geçmesidir.

Yapay Zeka (AI) tezini düşüşe çevirecek gerçek sinyal, yarı iletkenlerin %20 daha düşmesi değil, Bulut Ticarileşmesinin birkaç ardışık çeyrek boyunca açıkça yavaşlamasıdır. Qinbafrank’ı 168X’e dördüncü kez davet ettiğimiz için teşekkürler!