Главный отчет Bitwise: 10 новых трендов в институциональных криптовалютных инвестициях

В отличие от большинства активов, криптоактивы изначально продвигались розничными инвесторами. Даже сегодня, по оценкам, розничные инвесторы контролируют более двух третей крипторынка.¹ Это означает, что институциональные инвесторы по-прежнему будут играть важную роль в развитии этого класса активов. Поэтому степень их принятия криптоактивов существенно повлияет на перспективы данного класса.

Однако институты часто неохотно публично обсуждают свою позицию по криптоактивам. Будь то из-за конкурентных соображений или опасений репутационного ущерба, большинство институтов исторически избегали раскрывать свои позиции.

Цель данного отчета — прервать это молчание.

Ранее в этом году мы провели углубленные интервью с ведущими инвестиционными специалистами из 15 крупных мировых институтов, чтобы понять их взгляды на криптоактивы. Мы задавали прямые вопросы: какие криптоактивы вы покупаете? Какой объем вы выделяете? Почему вы держите криптоактивы?

Их искренние ответы нас удивили. Одним из выводов исследования стало то, что, несмотря на падение цен криптоактивов более чем на 50 % в период с октября 2025 по апрель 2026 г., ни один из проинтервьюированных институтов не планирует сокращать долю этих активов в портфеле. Институты делают долгосрочные инвестиции.

Независимо от того, хотите ли вы понять, как другие институты оценивают эту сферу, или стремитесь оценить рыночные настроения как розничный инвестор, этот отчет откроет для вас окно, помогая понять, как сегодня воспринимают крипторынок одни из самых влиятельных инвесторов мира.

Институциональные фонды входят в крипто-пространство

Институциональные инвесторы начинают рассматривать криптоактивы как важный компонент своих портфелей. Институционализация криптоактивов происходит быстрее и устойчивее, чем считает широкая публика. Несмотря на многочисленные рыночные неопределенности, мы прогнозируем, что в ближайшие пять лет большинство институтов будут владеть криптоактивами.

После интервью с 15 ведущими специалистами по распределению активов из эндаументов, фондов, пенсионных систем, семейных офисов, суверенных фондов благосостояния и публичных компаний мы выделили три устойчивых тренда.

Биткоин — широко признанный высоконадежный актив среди институтов, тогда как Ethereum и Solana — нет. Все проинтервьюированные институты, владеющие криптоактивами, держат биткоин. Большинство институтов рассматривают его как средство сохранения стоимости и напрямую сравнивают с золотом. Ethereum, Solana и другие криптоактивы некоторые институты воспринимают как инвестиции в технологические проекты на ранней стадии, устанавливая четкие пороги эффективности и применяя более короткие сроки владения. Доля криптоактивов в портфелях проинтервьюированных институтов варьируется от 0,5 % до 13 % от инвестиционных активов, чаще всего — от 1 % до 2 %.

Институциональные инвестиции в криптоактивы демонстрируют высокую устойчивость. С октября 2025 по апрель 2026 г. крипторынок упал примерно на 50 %, однако ни один из проинтервьюированных институтов не сократил свои позиции в период спада; наоборот, несколько увеличили их. Когда их спросили, при каких обстоятельствах они покинут рынок, никто не назвал цену. Причины выхода связаны с инвестиционной логикой: отсутствие реальной полезности у Ethereum и Solana, изменение регуляторной политики или кризис доверия ко всей отрасли. Это опровергает распространенное предположение: институты — не главные продавцы во время крипторыночных спадов; давление на продажу исходит из других источников.

Основные препятствия для роста — управление и репутация, а не инвестиционная привлекательность. Большинство проинтервьюированных институтов признают ценность включения криптоактивов в диверсифицированный портфель. Что замедляет процесс размещения — это сложность классификации криптоактивов в рамках существующих инвестиционных политик, получение одобрения советов директоров и комитетов, а также управление репутационными рисками, связанными с внешним надзором. Появление новых спотовых крипто-ETF, улучшение регуляторной среды и раскрытие позиций коллег по отрасли постепенно снижают эти барьеры, но они остаются значимыми.

Мы считаем, что институциональный спрос накапливается постепенно вне поля зрения публики. Некоторые проинтервьюированные инвесторы, еще не разместившие средства в криптоактивах, уже находятся на финальных этапах due diligence. Однако мы ожидаем, что этот процесс будет развиваться постепенно. Для спорных активов достижение консенсуса среди институтов может занять годы; даже после начала размещения институты предпочитают сохранять низкий профиль. Тем не менее различные признаки указывают на то, что институциональные фонды входят в крипто-пространство.

01 / Биткоин — широко признанный высоконадежный актив среди институтов

Все проинтервьюированные институты, владеющие криптоактивами, держат биткоин. Для почти всех институтов он стал первым криптоактивом, который они приобрели, самым крупным по объему и наиболее длительно удерживаемым. Это единственный криптоактив, позволяющий институциональным инвесторам достичь консенсуса.

Причины инвестиций в биткоин различаются. Большинство институтов рассматривают его как средство сохранения стоимости с высоким потенциалом роста, часто сравнивая с золотом как хедж против обесценивания покупательной способности фиатных валют. Один эндаумент описал свою позицию в биткоине как инвестицию в «инструмент хранения стоимости, переходящий от зарождающегося к зрелому», а также как аналог венчурных вложений: рынок биткоина достигнет $20 трлн в течение следующих 5–15 лет.

Некоторые институты формируют набор основных криптоактивов на основе рыночной капитализации, поэтому доля биткоина в их криптопортфеле составляет около 80%. Однако большинство институтов держат биткоин как самостоятельную позицию.

Даже институты, не имеющие права напрямую владеть биткоином, признают его роль в диверсификации рисков портфеля. В политике одного крупного эндова запрещено владение любыми спотовыми товарами, включая биткоин, но он по-прежнему рассматривается как цифровой аналог золота и ключевой актив всего класса криптоактивов.

02 / Эфириум и Солана — ставки, зависящие от инвестиционной логики

Биткоин стал консенсусом среди институциональных инвесторов, тогда как Эфириум, Солана и другие криптоактивы с меньшей капитализацией — нет. Институты, владеющие этими активами, выделяют на них небольшие доли, имеют короткие инвестиционные горизонты и чётко определяют условия выхода.

Некоторые институты вообще не владеют Эфириумом или Соланой по разным причинам. Один институт, активно использующий DeFi-приложения (кредитование, торговля, стейблкоины, стейкинг), не увидел механизма роста стоимости базовых токенов. По их мнению, пользователи не различают блокчейны и не обращают внимания, на Эфириуме или Солане работают приложения. Другой институт испытывает сложности с интеграцией Эфириума или Соланы в существующую инвестиционную модель: являются ли они средством сохранения стоимости, акциями или товарами? При отсутствии чёткой логики накопления стоимости или несоответствии существующим рамкам решение — не инвестировать.

Институты, владеющие и Эфириумом, и Соланой, рассматривают их как инвестиции в технологию на ранней стадии. Несколько институтов прямо заявили, что продадут эти активы, если в ближайшие годы не будет заметного роста их применения.

Среди институтов, владеющих обоими активами, начинают проявляться предпочтения. Один эндовый фонд отдаёт предпочтение архитектуре Соланы, считая её высокопроизводительной и низколатентной без использования Rollup. Другой предпочитает Эфириум из-за его реального применения и доминирующей доли рынка в практических сферах криптоактивов: DeFi, прогнозных рынках, токенизации и стейблкоинах.

Примечательно, что почти во всех случаях институты видят движущую силу этих активов в реальной полезности: их стоимость обусловлена практическим применением в реальном мире. Некоторые участники криптоиндустрии пытаются позиционировать Эфириум, особенно Эфириум, как конкурента биткоина в денежных функциях, однако институциональная группа не разделяет эту точку зрения. По их мнению, ценность базовых токенов Эфириума и Соланы будет чётко накапливаться только при росте объёмов торгов и комиссий за транзакции, что сделает эти активы привлекательными для инвестиций.

03 / Объёмы выделений невелики, но общая тенденция — рост

Доля криптоактивов в инвестируемых активах варьируется от 0,5% до 13%, чаще всего — от 1% до 2%; распределение происходит через ETF, прямое владение, венчурный капитал и хедж-фонды. Типичная практика — выделить достаточно для влияния на портфель при оправдании инвестиционной логики, но не настолько, чтобы подавить его показатели.

В период волатильности с конца 2025 по начало 2026 г. институты сохранили существующие доли или продолжили движение к заранее установленным целям. Многие переводят средства с менее ликвидных частных инструментов на прямое владение или получают экспозицию через ETF. Некоторые также применяют рыночно-нейтральные стратегии для снижения волатильности криптоактивов и упрощения одобрения выделений. Один ответственный за распределение активов считает это способом побудить институты перестать ждать: «Проще начать с рыночно-нейтральных стратегий: вы не делаете ставку на криптовалюты, а лишь на арбитраж».

Внутренние дискуссии в этих институтах больше не касаются вопроса «инвестировать ли в криптоактивы», а сосредоточены на том, сколько выделить, какими инструментами и в какие активы.

04 / Спот-ETF изменили способ входа институтов в крипторынок

Спот-ETF изменили подход институтов к этому классу активов. Почти все проинтервьюированные институты уже используют или планируют использовать такие ETF.

Институты, переходящие от прямого хранения к ETF, отмечают снижение совокупных затрат, уменьшение операционной нагрузки и простой факт: с точки зрения бэк-офиса ETF делают криптоактивы похожими на обычные активы. Для первых инвесторов, годами решавших вопросы хранения, исполнения сделок и отчётности по криптоактивам, этот аспект ETF важнее, чем многие осознают.

Институты, ещё не перешедшие на ETF, в основном ограничены частными инвестиционными инструментами и не могут свободно выбирать время выхода. Они активно оценивают ETF, учитывая не только те же операционные преимущества, но и гибкость ребалансировки и ликвидность, недоступные закрытым фондам.

Однако несколько институтов сознательно отказываются от ETF. Один суверенный фонд создаёт местную инфраструктуру хранения, чтобы соответствовать государственным требованиям к прямому контролю над базовыми криптоактивами. У одного крупного публичного эндова запрещено владение любыми спотовыми товарами, включая через ETF. Другой институт отметил, что владение ETF может потребовать раскрытия в отчётах 13F, чего они стремятся избежать.

Это также повлияет на оценку объёмов институциональных холдингов. Поскольку некоторые институты намерены использовать инструменты, позволяющие избежать раскрытия в 13F, оценки институциональных криптохолдингов на основе таких отчётов следует рассматривать как минимальные, а не максимальные.

05 / Комбинация золота и биткоина стала важной аллокационной моделью для институтов

Для большинства проинтервьюированных институтов биткоин и золото теперь часто рассматриваются вместе. Особенно для тех, кто обеспокоен снижением покупательной способности фиатных валют, биткоин — важная часть портфеля. Один крупный эндовый фонд заявил: «Люди начинают рассматривать биткоин и золото как единый инструмент хеджирования против обесценивания фиатных валют».

Несколько эндаументов намерены синхронизировать создание позиций в биткоине и золоте как вариант построения портфеля. В примечательном случае суверенный фонд частично профинансировал свою крипто-аллокацию за счёт продажи валютных и золотых резервов.

Для ряда институтов биткоин и золото всё чаще воспринимаются как два выражения одной и той же инвестиционной концепции, а не просто как взаимодополняющие активы. Один институт отнёс биткоин к «золотой категории» и откровенно обозначил свою долгосрочную позицию: «Через десять лет мы, возможно, скажем вам, что отказались от золота и полностью перешли на биткоин».

Однако не все институты разделяют эту точку зрения. Одна фондовая организация полностью отвергла термин «цифровое золото», отнеся все криптоактивы к разряду деструктивных технологий, а не инструментов сохранения стоимости.

06 / Барьеры настройки связаны с операционными и репутационными, а не инвестиционно-аналитическими вопросами

Среди опрошенных нами институтов определение инвестиционной привлекательности криптоактивов обычно является самой лёгкой задачей. История их прошлой доходности и траектория развития достаточно очевидны, а восприятие криптоактивов как деструктивной технологии широко распространено. Считается, что они изменят множество сфер — от рынков капитала и глобальных платежей до рынков хранения стоимости.

На самом деле замедляют процесс аллокации операционные, репутационные и классификационные вопросы: как хранить активы, как публично объяснить логику инвестирования и как интегрировать криптоактивы в портфели, основанные на акциях, облигациях и альтернативных активах. Однако со временем эти барьеры постепенно ослабевают — как это происходило и со всеми новыми классами активов.

Самый практичный совет, который мы услышали, исходил от мульти-семейного офиса: «Просто внедрите набор процессов». Иными словами, применяйте к криптоактивам ту же систему оценки, что и к другим активам. Даже если вы считаете их «чрезвычайно волатильными», не устанавливайте для криптоактивов завышенные пороги инвестирования.

Рамки принятия решений различаются у разных институтов. С одной стороны — институты без формальных процедур одобрения, где инвестиционная команда самостоятельно принимает решение об аллокации и реализует его. С другой — проект суверенного фонда в области криптоактивов находится под прямым контролем высокопоставленных чиновников центрального банка, включая проверку биографии главного инвестиционного директора, анализ информационной безопасности, оценку рисков общественного мнения и признание коллегами. Эти факторы получают больше внимания, чем фундаментальные обоснования самого инвестирования.

Ещё одна сложность — классификация криптоактивов. Несколько институтов испытывали затруднения с категоризацией Ethereum и Solana; некоторые отказались от инвестирования именно из-за этой неопределённости. Два эндаумента решили этот вопрос по-разному: один добавил категорию «инвестиции с риском ликвидности» в свой венчурный портфель; другой обошёл спор, отнеся все криптоактивы к венчурным.

07 / Карьерный риск — важный фактор, влияющий на поведение институтов

Карьерный риск — профессиональные издержки, которые неудачная аллокация может повлечь для инвестиционных специалистов — затрагивает каждый из опрошенных нами публичных институтов. Часто он является одним из ключевых факторов при решении о наличии и объёме аллокации. Фонды, государственные пенсионные системы и суверенные фонды называют его одним из критериев. Меньшие, менее заметные или управляемые основателями институты испытывают меньшее давление, но и здесь этот фактор присутствует.

Примечательно, что мы обнаружили: институты часто осуществляют аллокации группами. Как только достаточное число коллег завершило и раскрыло свои аллокации, риск смещается с формулировки «Я инвестировал, и это провалилось» на «Все инвестировали, а я упустил возможность». По нашим интервью, сектор эндаументов, возможно, приближается к этому переломному моменту. Несколько крупных университетских эндаументов публично раскрыли свои крипто-позиции, а ещё несколько сообщили, что теперь напрямую интересуются у коллег их крипто-аллокациями. Один даже заявил, что сравнение с коллегами — один из главных стимулов для его инвестирования в криптоактивы.

Однако это несёт и обратный риск: если рынок будет находиться в затяжной стагнации, настроения могут снова измениться, и тогда репутационные риски инвестирования в криптоактивы превзойдут риски их игнорирования.

08 / Учреждения по управлению криптофондами для институтов сильно концентрированы

Крипто-управляющих компаний, соответствующих требованиям институциональных инвесторов, немного. Один суверенный фонд отметил: «Сложно найти управляющие компании, отвечающие нашим минимальным требованиям по масштабу, зрелости показателей доходности и операционной инфраструктуре. Мы нашли около десяти названий». При обмене информацией с другими институтами список почти не меняется: «У разных институтов разный прогресс в due diligence, но все рассматривают одну и ту же группу управляющих компаний». Другие опрошенные нами институты это подтвердили.

Такая конвергенция в какой-то степени успокаивает: она свидетельствует, что институциональные инвесторы после тщательной проверки пришли к схожим выводам о том, какие управляющие компании соответствуют стандартам. Однако она также создаёт концентрационные риски. По мере того как всё больше институтов завершают due diligence и начинают инвестировать, значительная часть средств направится в руки немногих компаний. Если у одной из них возникнут проблемы с соблюдением норм или операционные сбои, это затронет весь круг институтов. Некоторые инвесторы обеспокоены последствиями такого сценария. Один эндаумент заявил: «Риск — привлечь слишком большой капитал и быть вынужденным инвестировать, когда на рынке недостаточно хороших возможностей».

Эта концентрация может иметь и обратный эффект. Управляющие компании, стремящиеся привлечь средства суверенных фондов и эндаументов, получают значительную переговорную силу. Некоторые институты ищут пути сотрудничества за рамками обычных фондов. Один суверенный фонд рассматривает возможность прямого владения долей в управляющих компаниях, чтобы «обеспечить полную прозрачность, понять их инвестиционные стратегии и лучше разобраться в рынке».

09 / Условия выхода зависят от инвестиционной логики, а не от цены

С октября 2025 по апрель 2026 года крипторынок упал примерно на 50 %. Ни один из опрошенных нами институтов не сократил свои крипто-аллокации в этот период, а несколько даже увеличили позиции. На вопрос о том, при каких обстоятельствах они покинут рынок, никто не назвал падение цены.

Вместо этого предложенные условия выхода касались исключительно инвестиционной логики. Несколько институтов заявили, что если в ближайшие годы рост реального применения не приведёт к росту цен на активы, они выйдут из Ethereum и Solana. Институт, владеющий криптоактивами уже десять лет, прямо сказал: «Должно что-то действительно работать. Если в какой-то момент эти вещи так и не заработают — мы уйдём». Институты, владеющие только биткоином, указали, что переоценят свои аллокации, если на Ethereum или Solana появится чёткое применение, кардинально меняющее потоки стоимости. Суверенные фонды назвали причинами возможного выхода изменение регуляторного курса или серьёзный кризис доверия в отрасли.

Некоторые из этих институтов удерживали позиции и пережили несколько рыночных коррекций свыше 50 %, включая падение 2022 года. Они не удивлены волатильностью и не отступают из-за неё.

Инвестиционный консультант заявил: «Если инвестиционная логика верна и учтено экспоненциальное (S-образное) увеличение числа пользователей, то продажа сейчас означала бы преждевременную продажу».

Это означает, что при падении крипторынка основными продавцами выступают не институциональные инвесторы, а розничные инвесторы, вынужденные продавцы или трейдеры, реализующие краткосрочные стратегии — например, закрытие бессрочных арбитражных сделок или ликвидацию маржинальных позиций. Институциональные инвесторы зачастую выступают на противоположной стороне таких сделок.

10 / Доли суверенных фондов в криптоактивах постепенно формируются

Несколько суверенных фондов, с которыми мы провели интервью, активно рассматривают значительные доли в криптоактивах. Некоторые уже завершили распределение средств, другие находятся на ранней стадии исследования. Независимо от этапа работы, их общий настрой по отношению к криптоактивам оказался положительным. Однако по сравнению с небольшими криптоспециализированными инвесторами суверенные фонды продвигаются медленнее.

Один из суверенных фондов пояснил, что даже при поддержке президента и политическом консенсусе по правовой и регуляторной инфраструктуре, необходимой для направления суверенного капитала в криптоактивы, её создание занимает более года. Другие суверенные фонды также публично заявили, что соответствующие планы будут реализовываться в течение нескольких лет.

Примечательно, что мотивы суверенных фондов инвестировать в криптоактивы порой выходят за рамки влияния на их портфели. Некоторые суверенные инвесторы рассматривают такие вложения как способ привлечения иностранного капитала, поддержки национальных инициатив в сфере криптоиндустрии или позиционирования своей страны в качестве хаба в этой стремительно растущей отрасли. Такой подход имеет практические последствия: даже при слабой доходности инвестиций, пока достижение этих вспомогательных целей остаётся ценным, институты могут сохранять соответствующие позиции. Таким образом, доли суверенных фондов в криптоактивах могут быть устойчивее, чем ожидает рынок.

Перспективы

Фундаментальный вопрос лежит в основе всех наших интервью: ускорится или замедлится темп институционального освоения криптоактивов? В целом результаты интервью носят позитивный характер. Однако постепенно выяснилось, что рост или стагнация институционального освоения будут зависеть от четырёх ключевых факторов — два из них могут стать драйверами роста, а два — препятствиями.

Первый важный позитивный фактор — чёткость регулирования. Несколько респондентов отметили, что одобрение спотовых крипто-ETF и нынешняя поддерживающая позиция правительства США в отношении криптоиндустрии стали стимулом для недавнего расширения их долей. При дальнейшем прогрессе в регулировании — включая одобрение новых продуктов, принятие законодательства, поддерживающего криптоиндустрию, и принятие криптоактивов на суверенном уровне другими странами — снизятся операционные, репутационные и регуляторные барьеры, что стимулирует дополнительные инвестиции.

Второй позитивный фактор — растущее участие коллег, которое часто создаёт эффект «саморазгона»: чем больше надёжных институтов публично объявляют о своих долях, тем ниже репутационные издержки инвестирования в криптоактивы и выше вероятность того, что и другие институты последуют их примеру. Наши исследования показывают, что этот механизм уже начал действовать: каждое новое объявление о выделении средств может снизить входные барьеры для нескольких институтов. Те же силы могут действовать и в обратную сторону. Поэтому мы считаем, что тенденция институционального освоения будет скорее экспоненциальной, чем линейной.

Что касается негативных факторов, то главный риск — крупный кризис в криптоиндустрии, включая технические сбои или коллапс ключевых участников отрасли. В прошлом серьёзные кризисы вызывали многолетнюю стагнацию институционального освоения. Подобные события, вероятно, изменят восприятие институтами карьерных рисков и надолго исключат новые инвестиции. Ужесточение регулирования, а также существенный прогресс в области хранения активов, безопасности и инфраструктуры значительно снизили риск «катастрофического сбоя», но не устранили его полностью.

Второй уровень риска связан с тем, что Ethereum, Solana и крипто-приложения не смогут продемонстрировать свою существенную полезность при массовом внедрении. Для институтов, владеющих этими активами, одного наличия пользователей стейблкоинов, DeFi, токенизации и прогнозных рынков недостаточно: если эти активности не приносят ценности базовым токенам, инвестиционная логика окажется несостоятельной. Иными словами, рост числа пользователей сам по себе недостаточен — цены также должны расти. Некоторые институты установили чёткие сроки для этого, обычно в ближайшие несколько лет, и будут отслеживать объёмы торговли стейблкоинами, активность в DeFi и токенизации, а также реальное накопление комиссий на базовых токенах Ethereum и Solana, а не их переток к конкурентам или другим уровням технологического стека. Если массовое внедрение не произойдёт или рост числа пользователей не приведёт к росту стоимости токенов, в институциональных портфелях в конечном счёте может остаться лишь биткоин.

Как различные типы институциональных инвесторов сегодня относятся к криптоактивам

В ходе интервью нас поразило любопытное явление: различные типы институциональных инвесторов в целом считают разумным включение криптоактивов в свои портфели, однако различаются в конкретных решениях по распределению — в том числе кто утверждает, кто контролирует и куда именно в портфеле следует включать криптоактивы.

01 / Эндаумент-фонды и благотворительные фонды

Управляемые активы: от 500 млн до 75 млрд долл. США Доля криптоактивов: 0,5–10 % (в большинстве случаев — 0,5–2 %; один фонд достигал 10 %) Используемые инструменты: венчурный капитал, спотовые ETF, прямое хранение, хедж-фонды

Эндаумент-фонды и благотворительные фонды являются пионерами институционального освоения криптоактивов: многие из них заявили о значительных инвестициях. Это связано с тем, что по сравнению с другими институтами они обычно сталкиваются с менее жёсткими требованиями к управлению. Согласно нашим интервью, в большинстве случаев решение о распределении средств принимается в основном на основе суждения главного инвестиционного директора и небольшой команды, без длительных согласований в крупных комитетах.

Характерной чертой этой группы является острая конкуренция между институтами. Из-за необходимости сравнения результатов благотворительных фондов их инвестиции в криптоактивы могут носить элементы стратегической игры: сколько криптоактивов держат конкуренты? Как повлияет на относительные результаты то, что доля одного фонда ниже или выше, чем у других? Старший инвестиционный специалист крупного американского благотворительного фонда прямо заявил: «Если ваши конкуренты держат криптоактивы, а вы — нет, то по отношению к используемому вами бенчмарку вы фактически находитесь в структурной шорт-позиции».

Таким образом, поведение этой группы может стимулировать друг друга: каждое публичное объявление о распределении средств может запустить цепную реакцию, побуждая коллег взять пример с конкурентов или ориентироваться на их практику.

Среди них одна фондовая организация выделяется на фоне остальных: доля её криптоактивов в портфеле иногда превышает 10%. Она меньше озабочена тем, как действуют аналогичные организации, и рассматривает криптоактивы как ставку на рост и разрушительные технологии. Такой подход поддерживает более крупные объёмы инвестирования и соответствует её миссионерской инвестиционной стратегии — «активно внедрять разрушительные технологии, способные изменить механизмы благотворительных фондов и в долгосрочной перспективе принести пользу бенефициарам».

02 / Суверенные фонды благосостояния

Управляемые активы: от 1 млрд до 100 млрд долл. США Доля криптоактивов: 1,0–1,5 % Инструменты инвестирования: хедж-фонды (направленные и рыночно-нейтральные), венчурный капитал, прямое хранение, спотовые ETF и индексные фонды

Суверенные фонды благосостояния находятся на противоположном конце спектра управленческих моделей. В одном из проанализированных нами фондов решение о доле криптоактивов подлежит одобрению руководства центрального банка страны. Основные опасения связаны с внешним восприятием: как будет выглядеть это решение после публикации и уже ли подобные шаги предприняли другие суверенные фонды или центральные банки.

При представлении своей практики один из суверенных фондов отметил, что сначала необходимо убедить инвестиционный комитет и совет директоров, начав с небольших объёмов, и расширять долю лишь по мере улучшения внешнего восприятия и регуляторной среды. Часть сопротивления вызвана самими рисками. Многие члены комитетов с традиционным финансовым опытом говорят, что волатильность криптоактивов «действительно вызывает у них колебания», поскольку даже наименее волатильные криптоактивы обладают относительно высокой годовой волатильностью. Другой суверенный фонд вспомнил, что даже простая стратегия относительной стоимости подверглась прямому надзору со стороны центрального банка: «Честно говоря, продвижение нашей первой криптосделки было крайне трудным».

В то же время несколько суверенных фондов подчеркнули, что их цель при включении криптоактивов — не только получение доходности. Владение криптоактивами может также выражать национальную стратегию, демонстрируя намерение страны стать центром этой отрасли и согласуясь с общим планом по созданию криптоинфраструктуры и совершенствованию регулирования. Один из фондов описал свою долю криптоактивов как многолетнюю ставку, направленную на достижение глобального признания, а не на краткосрочную доходность.

Эта двойная цель обеспечивает суверенным фондам необычную устойчивость: даже если инвестиционная доходность окажется неудовлетворительной, стратегические соображения могут по-прежнему обосновывать сохранение позиций.

03 / Государственные пенсионные фонды

Управляемые активы: от 1 млрд до 10 млрд долл. США Доля криптоактивов: 1,5–4,5 % Инструменты инвестирования: венчурный капитал и хедж-фонды

Принятие криптоактивов государственными пенсионными фондами различается. Основная причина — их ответственность не только перед советом директоров, но и перед избранными должностными лицами, бенефициарами, пенсионерами и местными СМИ, что создаёт более жёсткий надзор, чем у любого другого типа институтов. Проще говоря, пенсионные фонды неохотно инвестируют в криптоактивы не из-за отсутствия инвестиционной ценности, а из-за внешнего давления. Представитель одного из фондов сообщил нам, что некоторые считают: «Лучше показывать посредственные результаты, лишь бы не попадать в заголовки». Иными словами, хуже всего не потеря денег — а заработок на криптоактивах.

Давление со стороны общественного мнения настолько велико, что побуждает некоторые фонды корректировать свою практику. Одна из команд заявила, что «решила больше не давать интервью СМИ, поскольку криптоактивы чрезвычайно спорны в глазах общественности». Та же команда отметила, что общественный надзор «не повлиял на их долю криптоактивов» и добавила: «Трастовые управляющие проявляют твёрдую решимость: они понимают логику инвестиций и придерживаются своих убеждений; несмотря на различные возражения, они сохраняют изначальную долю и инвестиционную логику».

Тем не менее пенсионные фонды действительно владеют криптоактивами. Один из фондов заявил, что «включает криптоактивы в более широкую категорию инновационных инвестиций, охватывающую также искусственный интеллект, биотехнологии, космос и другие передовые технологии». Первоначально большинство фондов ставили целью долю криптоактивов в 1–2 % портфеля, однако у некоторых учреждений она достигла почти 7 % благодаря высокой доходности активов. На момент интервью доля криптоактивов у проинтервьюированного фонда составляла не более 5 %.

Очевидно, что опасения, связанные с общественным давлением, влияют на решение пенсионных фондов об инвестировании в криптоактивы и на выбор способов такого инвестирования. Фонды, принимающие решение о включении криптоактивов, чаще выбирают закрытые инструменты — например, венчурный капитал и хедж-фонды, — поскольку их можно незаметно интегрировать в существующие классы альтернативных активов без необходимости публичного раскрытия, как в случае с ETF, которое может привлечь повышенное внимание.

04 / Мульти-семейные офисы и инвестиционные консультанты

Управляемые активы: от 1 млрд до 50 млрд долл. США Доля криптоактивов: 0 % для некоммерческих организаций; семейные офисы — до 13 % (целевая доля 5 %) Инструменты инвестирования: венчурный капитал, спотовые ETF и индексные фонды

Мульти-семейные офисы и инвестиционные консультанты (некоторые из которых также консультируют некоммерческие организации) имеют принципиально разные взгляды на владение криптоактивами в зависимости от типа клиента. При работе с семейными клиентами они часто твёрдо определяют долю и оценивают криптоактивы по тем же фундаментальным и количественным критериям, что и акции или золото. При консультировании некоммерческих организаций они проявляют значительно большую осторожность.

В конечном счёте это связано с различиями в иерархии принятия решений. Семейные офисы обычно отчитываются лишь перед одним бенефициаром и могут принимать решения в течение дня; некоммерческие организации, как правило, управляются комитетами, основанными на консенсусе, а члены комитетов часто ориентируются на практику аналогичных организаций.

Один из респондентов суммировал типичное сопротивление, с которым они сталкиваются в инвестиционных комитетах некоммерческих организаций: «Они спрашивают: что это за яд? Разве Уоррен Баффет не сказал, что он упадёт до нуля?» Затем он дал прямую оценку будущих тенденций: «Наши некоммерческие клиенты не будут распределять средства на основе графика доходности. Они сделают это, когда следующее поколение войдёт в состав комитета».

Этот опыт характерен для всего нашего исследования: там, где решение принимает один человек, криптоактивы включаются в портфель; там, где требуется консенсус комитета, процесс принятия решений зачастую застопоривается. Для семейных офисов карьерные риски и общественное восприятие обычно не являются ключевыми факторами, тогда как эти факторы могут заставить публичные институты колебаться. Именно поэтому семейные офисы часто действуют первыми.

Инвестиционный консультант обобщил различия между двумя типами организаций: «Наши семейные клиенты действительно опережают других. Они уделяют время изучению криптоактивов, им не нужен инвестиционный комитет и те риски для репутации, которые могут их сдерживать».

05 / Публичные компании

Управляемые активы: не применимо. Доля криптоактивов: 1–10 % избыточных денежных средств. Инструменты инвестирования: спотовые ETF и прямое хранение

Публичные компании охватывают широкий спектр. С одной стороны — компании по резервированию цифровых активов (DAT), цель которых — привлечение средств для покупки криптоактивов; с другой — крипто-ориентированные компании, например, майнинговые фирмы и биржи, которые держат криптоактивы по производственной необходимости. Между ними растёт число обычных компаний, рассматривающих криптоактивы как стратегический резерв — обычно это 1–10 % избыточных денежных средств.

Наиболее значимое изменение в этой группе — резкое снижение сопротивления компаниям, размещающим криптоактивы на балансе. По словам одного CFO, раскрытие таких активов в регуляторной отчётности или на презентациях результатов «уже не вызывает вопросов». Его вывод отражает масштаб изменения порогов: «Это воспринимается как совершенно обычная инвестиция, доступная любой компании».

Заключение

В начале этого отчёта мы задали вопрос: как институциональные инвесторы относятся к криптоактивам? После десятков часов бесед с такими лицами, включая одних из самых опытных и влиятельных инвесторов мира, мы пришли к выводу: этот вопрос уже не является самым острым. Большинство опрошенных институтов больше не обсуждают, стоит ли включать криптоактивы в портфель, а решают, сколько выделить, в какой форме, когда и какие управленческие ограничения соблюдать. Дискуссия сместилась с «стоит ли» на «как именно».

Этот сдвиг — главное открытие отчёта, его значение превосходит любые отдельные данные по распределению активов. Инвестиционные убеждения формируются медленно и меняются медленно. Реализация распределения зависит от процессов, инфраструктуры и решимости — всё это постепенно улучшается. Ограничения могут постепенно ослабевать, но убеждения не изменятся так же быстро. Оставшиеся препятствия связаны в основном не с сомнениями в самих активах, а с репутацией, операционными вопросами и моментом входа. Мы ожидаем, что со временем они исчезнут.

Один из ключевых выводов — самоподкрепляющийся эффект институционального внедрения: каждое размещение криптоактивов надёжным институтом снижает издержки для следующего участника; каждое раскрытие стимулирует новые раскрытия. Поэтому будущее развитие, скорее всего, будет экспоненциальным, а не линейным. Институты, кажущиеся сегодня отстающими, зачастую не являются скептиками, отвергающими криптоактивы принципиально. Это осторожные профессионалы, ожидающие большей поддержки и данных — и такие условия постепенно складываются.

Разумеется, риски сохраняются. Серьёзный кризис в криптоиндустрии может сбросить процесс, а длительная низкая доходность или слабое применение в реальном мире могут ослабить интерес рынка или затруднить текущую проверку.

Но направление будущего ясно. Опрошенные институты нарисовали чёткую картину: институциональные средства системно и долгосрочно поступают в криптосферу. Процесс институционального внедрения криптоактивов начался раньше, чем следует из публичных данных, и устойчивее, чем считает рынок. Вслед за этим трендом мы прогнозируем, что в течение следующих пяти лет большинство институциональных инвесторов будут владеть криптоактивами.