O gargalo mais urgente para a IA atualmente: o financiamento barato está se esgotando

Nos últimos anos, empresas de IA levantaram facilmente centenas de bilhões de dólares, com Wall Street investindo entusiasmada e raramente questionando, focando em “muito dinheiro e pouco trabalho”. Agora, credores e investidores tornam-se mais seletivos e os termos mais rigorosos.

Esta semana, os dois players mais cobiçados do setor de IA atingiram um obstáculo nos mercados de capitais: a Blackstone informou investidores de que a Anthropic provavelmente receberá apenas uma classificação especulativa após seu IPO; a OpenAI reduziu sua meta de novo financiamento de US$ 30 bilhões para cerca de US$ 20 bilhões.

Esses dois eventos apontam para a mesma mudança: o financiamento barato torna-se cada vez mais difícil de obter para a indústria norte-americana de IA.

Dan Ivascyn, Diretor de Investimentos da Pacific Investment Management Company (Pimco), afirmou:

“O limiar para provar aos credores que esses investimentos gerarão renda suficiente está aumentando… os elos mais fracos serão os primeiros afetados.”

O dinheiro ainda existe, mas é um mercado de compradores

Desde o lançamento do ChatGPT, as empresas de IA praticamente esgotaram todas as fontes de financiamento, incluindo capital de risco, bolsas de valores, bancos, títulos e crédito privado.

Segundo estatísticas do Bank of America, a emissão de títulos corporativos relacionados à IA nos EUA deverá atingir US$ 394 bilhões até 2025, já tendo alcançado US$ 655 bilhões até meados de outubro deste ano, com analistas prevendo que se aproxime de US$ 1 trilhão no próximo ano.

A demanda por recursos cresce, mas os financiadores tornam-se mais hesitantes.

As preocupações dos financiadores incluem principalmente três pontos: resistência a data centers está crescendo em várias regiões, podendo atrasar grandes projetos; os lucros de IA de grandes provedores de nuvem e startups como Anthropic e OpenAI podem não se concretizar tão rapidamente quanto prometido; e o agrupamento de emissões de ações e títulos gerou exposição excessiva à IA para investidores.

Novas condições de negociação refletem-se em todos os cantos do mercado. Títulos de grandes empresas de tecnologia, como SpaceX e Meta, negociam com descontos significativos; empresas de nuvem especializadas em IA, como CoreWeave, Nebius e Nscale — que dependem de dívida para construir poder computacional — foram efetivamente excluídas do mercado de títulos nas últimas semanas; até mesmo empresas sólidas como a Broadcom precisaram oferecer melhores termos aos bancos para garantir empréstimos.

A Anthropic é o caso mais recente. Planeja levantar até US$ 100 bilhões em seu IPO em meados de novembro e declarou em seu prospecto que investirá mais de US$ 800 bilhões em infraestrutura computacional até 2045. Segundo o Financial Times, a Blackstone informou recentemente investidores de que, com base nas orientações das principais agências de classificação, a Anthropic tem maior probabilidade de receber uma classificação BB ou superior após seu IPO, enquanto anteriormente a Blackstone esperava que obtivesse uma classificação de grau de investimento até o fim do ano.

Segundo os sistemas da S&P e da Fitch, BBB- e acima são considerados grau de investimento, enquanto BB+ e abaixo são grau especulativo, comumente chamado de “grau lixo”. Muitas seguradoras e fundos de pensão têm restrições para manter grandes volumes de dívida com essa classificação, e cair nessa faixa significa que os canais de empréstimo da Anthropic se estreitarão e os custos aumentarão.

Esta semana, o acordo de leasing de chips de US$ 63 bilhões entre a Broadcom e a Anthropic também foi negociado em clima tenso. Segundo o Wall Street Journal, o CEO da Broadcom, Hock Tan, interveio pessoalmente nas negociações na última hora para acalmar os bancos; o acordo inclui mais de US$ 42 bilhões em empréstimos prioritários, garantidos pela alta classificação A da Broadcom. A Anthropic também listou restrições de financiamento de fornecedores de energia como fator de risco em seu prospecto: mesmo que consiga levantar dinheiro, deve se preocupar se os fornecedores conseguirão obter financiamento.

A situação da OpenAI é semelhante. Segundo o Financial Times, ela reduziu sua meta de financiamento para cerca de US$ 20 bilhões, com sua avaliação diminuída de US$ 1,4 trilhão para US$ 1,25 trilhão; o Wall Street Journal citou fontes internas afirmando que a OpenAI arrecadou menos da metade de sua meta inicial de US$ 30 bilhões. Alguns investidores reduziram seus valores de subscrição, e outros preferem esperar o IPO da Anthropic antes de decidir.

Embora empresas líderes com boa capacidade de crédito ainda possam obter recursos, a paciência do mercado está se esgotando.

Esta semana, à medida que empresas de tecnologia divulgaram resultados decepcionantes, ações e títulos relacionados à IA foram vendidos: a Alphabet viu seu valor de mercado evaporar em cerca de 500 bilhões de dólares na quinta-feira, registrando a maior perda da história; a Intel despencou 29% na sexta-feira; o índice Nasdaq Composite caiu 2,9% na sexta-feira, marcando uma das maiores liquidações desde o início da onda de IA.

Se a volatilidade persistir, o financiamento ficará ainda mais difícil.

Novos provedores de nuvem: os primeiros a serem excluídos

A pressão recai inicialmente sobre o elo mais fraco no crédito.

Um dos emissores mais ativos no mercado de dívida de IA são empresas chamadas de 'novas nuvens'. Elas possuem ou alugam centros de dados, implantam servidores de IA e vendem poder computacional a grandes empresas de tecnologia, firmas de negociação e startups de IA.

Muitos novos provedores de nuvem migraram de empresas de mineração de criptomoedas, têm curta experiência operacional em infraestrutura de IA e já enfrentavam altos custos de captação antes da turbulência do mercado, tornando-os particularmente sensíveis à alta das taxas de juros.

O ponto de inflexão ocorreu em setembro: o Banco Central dos EUA elevou as taxas de juros pela primeira vez em três anos; a Oracle notificou desenvolvedores de um grande centro de dados no Novo México de que adiaria o início dos pagamentos integrais de aluguel devido a problemas de fornecimento de energia e aprovações, levando credores a reavaliarem os riscos de construção de seus projetos.

Títulos emitidos pela CoreWeave no início deste ano tinham taxa de cupom de 9,75%, mas agora o rendimento no mercado secundário superou 15%. A queda nos preços dos títulos elevou os rendimentos, indicando aumento significativo de seus custos de captação no curto prazo. Bancários alertaram recentemente que o mercado de dívida de alto rendimento para novos provedores de nuvem está praticamente fechado a novas emissões, com rendimentos acima de 15% sendo insustentáveis para tomadores.

Desde 2024, a Nebius vendeu cerca de 2,7 bilhões de dólares em ações para investidores como a Nvidia e emitiu vários bilhões de dólares em debêntures conversíveis, mas suas necessidades de financiamento continuam não atendidas. Inicialmente considerou emitir seus primeiros títulos de alto rendimento, mas acabou desistindo desse plano e optou por cobrar adiantamentos dos clientes.

O CEO Arkady Volozh afirmou na semana passada, em Berlim, que algumas fontes de financiamento, como títulos lastreados em ativos e mercados de títulos, 'podem ter se fechado temporariamente', mas ferramentas como adiantamentos de clientes 'devem ser suficientes para construirmos, ao menos, essa capacidade de 1 gigawatt'. O COO Ophir Nave observou que o mercado de financiamento lastreado em ativos ainda está aberto.

O financiamento por ações também não está fluindo bem. Fontes internas disseram que a Lambda buscou levantar 4 bilhões de dólares em sua última rodada de financiamento antes do IPO, mas, após investidores como a Coatue decidirem não participar, reduziu sua avaliação-alvo de 14,5 bilhões para 13 bilhões de dólares.

O provedor britânico de nova nuvem Nscale, que originalmente considerava abrir capital em novembro, agora prefere adiar para dezembro. Também negocia com investidores como a Nvidia apoio financeiro para o centro de dados de 45 bilhões de dólares da Anthropic na Virgínia Ocidental, mas os termos mais rigorosos exigidos pela outra parte após a mudança de mercado têm retardado seu progresso na atualização do prospecto. Alguns bancários informaram à Nscale que seu IPO dificilmente alcançará a avaliação anteriormente definida de 30 a 35 bilhões de dólares.

Gigantes: Não importa quão alta seja a classificação, os investidores ainda 'encherão'

Meta, Amazon, Alphabet e Microsoft estão no outro extremo do espectro de risco de crédito. Possuem as melhores classificações e grande capacidade de captação em seus balanços, mas o problema reside na própria escala do financiamento.

Este ano, elas emitiram intensamente títulos no mercado de dívida de alta qualidade e indicaram que continuarão a fazê-lo no futuro. Firmas de investimento, seguradoras e fundos de pensão que concedem empréstimos sentiram os limites se estreitarem e também se preocupam com a concentração excessiva no mesmo setor. 'A verdadeira pergunta é: quanto os investidores conseguem absorver de um único nome, de um único tema?', disse Ivascyn.

Na sexta-feira, os preços dos títulos de vários grandes provedores de nuvem caíram para níveis próximos dos mínimos históricos, com rendimentos significativamente superiores aos de títulos corporativos típicos de grau de investimento. Apesar de suas classificações máximas, seus custos de captação superaram os de empresas corporativas de grau de investimento comuns.

Todos querem agir antes dos demais. A Meta planeja captar até 97,5 bilhões de dólares por meio de uma série de novas emissões de ações, em parte para agir antes dos concorrentes e enquadrar o financiamento de outros gigantes em documentos regulatórios como um desafio à capacidade do mercado de capitais.

'Todos querem levantar dinheiro para suas construções antes que a liquidez se esgote', disse Ben Connard, diretor de investimentos da Carnegie Investment Counsel. 'No final, pode não haver dinheiro suficiente para sustentar essas construções. O financiamento pode se tornar o gargalo final que desacelera tudo.'

Por que o aperto nos recursos tornou-se tão crítico

As construções de IA dependem cada vez mais de financiamento externo. Segundo análise de dados de previsões consensuais da LSEG feita pela Reuters, os investimentos em ativos fixos da Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta e Oracle devem superar seu fluxo de caixa livre até 2027, com cada dólar adicional de fluxo de caixa operacional correspondendo a cerca de 1,57 dólar em novos investimentos. O dinheiro gerado não é suficiente, e a lacuna só pode ser preenchida com emissões de ações e títulos.

Os gigantes tampouco conseguem parar. Um relatório de pesquisa do Cornell Capital Group descreve isso como um «dilema do prisioneiro»: se um não investir enquanto os concorrentes o fazem, pode ser eliminado.

O investidor Citrini destacou, em entrevista ao podcast Monetary Matters, que essa mudança altera a natureza do risco. «Nos primeiros três anos desse acordo sobre IA, as quedas impulsionadas pelo sentimento tinham um fundo, pois a maior parte dos gastos vinha do fluxo de caixa operacional de grandes provedores de nuvem. Agora, os gastos adicionais vêm quase inteiramente de financiamento por ações e dívida; se o sentimento do mercado mudar, esse financiamento adicional secará, pois já não se trata apenas de uma empresa gastando dinheiro, mas sim de uma decisão determinada pelo mercado.»

Ele chamou esse mecanismo de «reflexividade»: a confiança sustenta o financiamento, e o financiamento sustenta o investimento; assim que a confiança enfraquece, a contração dos recursos afetará, por sua vez, o investimento e as expectativas de crescimento. Também observou que as receitas atuais com IA crescem cerca de 25% a 30% ao ano, enquanto as taxas de crescimento das despesas de capital estão próximas de 60% a 70%, com a lacuna se ampliando a cada nova orientação sobre resultados.